理性预期、资本内流与货币危机-基于资本流动的宏观效应分析

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1、理性预期、资本内流与货币危机——基于资本流动的宏观效应分析[内容提要]货币危机发生机制问题，一直是国际经济学的研究热点之一。货币危机的三代模型注重的是从微观经济主体的行为出发，去解释货币危机发生机制。虽然货币危机预警模型是从宏观方面来研究货币危机，然而却是建立在统计经验之上的，缺乏严密的数理基础。本文从宏观经济的角度出发，基于资本流动的宏观效应，运用数理模型对货币危机发生的机制进行了理论分析，给出了一个货币危机发生机制的宏观模型，该模型的主要结论是：资本内流存在一个临界值，一旦资本流入超过临界值，货币危机就会发生。运用该模型给出了防止货币危机的建议：只要

2、当局把资本流动控制在临界值以内，就可以防止货币危机。　　[关键词]资本流动，货币危机，阀值　　引言24　　20世纪90年代以来的国际金融领域可谓多灾多难，多起货币危机给我们留下了深刻的教训。欧洲汇率体系危机、墨西哥比索危机、东南亚货币危机、俄罗斯卢布危机、巴西货币危机、土耳其里拉危机以及阿根廷货币危机等给当事国和世界经济带来了严重的影响。中国在亚洲金融危机中的恰当处置，使得中国的经济受到较小的冲击。然而，随着中国经济的发展和对外开放的进一步加强，中国经济发展的外部环境发生了很大变化。第一，中国经济持续高速的增长，成为世界上最有活力、对外资最有吸引力的经济

3、体之一，外资出于对中国经济长期发展的看好，对人民币升值有着强烈的预期；第二，由于我国贸易顺差的持续存在，西方一些国家为了转移国内矛盾，对人民币汇率频频施压，这又加强了人民币升值预期；第三，随着加入WTO后的承诺逐步兑现，使得资本进出相对变得容易。这样，一方面对人民币升值的强烈预期，另一方面资本管制的放松，使得投机性资本有可能运用人民币进行投机。20世纪90年代后期的亚洲金融危机的教训犹在，我们不得不对投机性资本有所防范。24　　鉴于货币危机对世界经济的严重影响，寻找危机发生的原因，总结危机发生的教训以及如何防止危机的发生就是一件十分有意义的研究。不同国家

4、货币危机发生的原因是什么?有没有共同的规律可循?货币危机在国家和地区间的联系是怎样的?为消除危机一个国家或有关国家应当采取什么措施?能否防止危机的发生?本文从宏观理论角度，运用数理模型来探讨货币危机发生的机制及预防的策略。其结构是：第一部分介绍有关货币危机研究的已有成果及其评价；第二部分基于资本流动的宏观效应，构建货币危机发生的宏观数理模型并进行分析；第三部分以构建的宏观模型为基础，给出结论和政策建议。　　一、货币危机理论介绍和评价　　(一)货币危机的含义　　一般文献把货币危机定义为一国货币大幅度贬值，或者对固定汇率制度的放弃。国际货币基金组织(IMF)

5、把货币危机定义为投机冲击导致一国货币大幅度贬值，或迫使该国金融当局为保卫本币而动用大量国际储备或急剧提高利率。弗兰克尔和罗斯(Frankel&Rose，1996)认为，当某种货币的年贬值率超过25%，并且该贬值率比前一年的贬值率高10%时，该国当年就发生了货币危机；埃斯科威尔和拉瑞(Esquivel&Larrain，1998)把货币危机定义为实际汇率连续3个月累计贬值大于或等于15%；卡明斯基、林康德和雷恩哈特(Kaminsky，Lizondo&Reinhaa，1998)曾把货币危机定义为“对一国货币的冲击导致货币大幅贬值，或外汇

6、储备大幅减少，或者两者兼而有之”；埃因格林、罗斯和维普罗斯(Eichengreen，Rose&Wyplosz，1996)的定义更为全面：“24汇率、利率和外汇储备变动的加权超出其平均值两个标准差”；卡明斯基和雷恩哈特(Kaminsky&Reinhart，1999)及科里克和哈克森(Glick&Hutchison，2001)也通过货币汇率、外汇储备利率的加权变化来定义货币危机；张(Zhang，2001)在此基础上又依据货币的贬值和外汇储备的减少对货币危机进行了定义。尽管货币危机的发生有着许多共同之处，然而不同时期的货币危机有着不同的

7、特点，因此即使是最全面的定义，也涵盖不了各种类型的货币危机，很难用一个确切的定义来描述所有的货币危机。本文中的货币危机采用IMF的定义。　　(二)三代货币危机模型及其发展　　目前，货币危机发生的理论范式主要有三代货币危机模型及其发展。　　1.第一代货币危机模型24　　第一代危机模型从数理角度分析了在私人资本追逐利益最大化的前提下，一个固定汇率制度国家，如何在扩张性的国内政策推动下发生货币危机的，它主要适用于解释发展中国家发生在20世纪70年代末和80年代初的货币危机。1978年，美联储经济学家萨兰特(S.Salant)和汉德森(D.Henderson)基

8、于霍特林(H.Hotelling)1931年的成果，构建了一个用于分析投机力量对