股权融资成本软约束促使我国上市公司的股权融资偏好

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1、股权融资成本软约束促使我国上市公司的股权融资偏好摘要：股权融资成本的软约束是指通过股权融资筹集的资金不用还本也不用定期付息，无论公司效益好坏，派发红利和股息可以灵活安排。我国大量的上市公司一般采用年终送红股的办法分配利润，很少以现金分红，使我国上市公司在股权融资过程中产生了一种“免费资本幻觉”，从而也导致了我国上市公司的股权融资热。本文分析了股权融资软约束成本的含义、现状，并从我国上市公司现金分红状况得出股权融资成本软约束的弊端，最后提出必须建立股权融资成本硬约束机制的结论。关键词：上市公司股权融资软约束股权融资偏好我国沪深两个证券交易所成立以来，股权融资

2、和债券融资得到了较快发展，为我国上市公司进行外部融资提供了重要的途径和场所。但债券市场融资处于萎缩、冷清的状态，而股权融资则占据了主导地位。我国上市公司在拟上市之前有着极强烈的冲动以谋求公司首次公开发行股票并成功上市，一些企业甚至采用种种非法手段，编造虚假财务报表和经营业绩以谋求公司上市；事实上，很多上市公司的资产负债率相当低甚至接近零，但也几乎没有任何一家会主动放弃再次发行股票进行股权融资的机会。在再融资方式的选择上，往往也不顾一切地选择配股或增发等股权融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的配股热或增发热。一、股权融资成本软约束的含义股权融资成本的软约

3、束指虽然理论上存在，但成本实际支出的时间、数量、方式是不确定性的，包括两层含义：1.在理论上需要支付，而实际上，由于对投资者保护力度不够等原因，在数量和方式上没有明确规定而导致不需要支付或不需要全额支付的成本；特别在我国这样一个新兴资本市场上，许多公司长期亏损，根本无力向投资者支付回报，就算盈利的上市公司，分配利润时也很少分红派现，即使分红派现，所占比例也是少之又少，使得公司实际支付的成本很低甚至为零。久而久之，投资者就会从投资转为投机，寄期望于投机差价而不是资本利得。2.理论上和实际上都需要支付，数量、方式上也都有明确规定，但是支付方可通过延时支付来推迟

4、支出的发生。这两种情况对于具体的融资决策人即管理者而言，约束力都是软的或没有约束力的。笔者认为影响公司融资决策的是公司实际支付的成本，即融资成本（融资成本是指企业付出的真实的货币资本，付出的是有形的代价，是一种实实在在的付出），而在我国现有市场条件下，融资成本根本无法对企业的融资选择构成有足够说服力的约束。二、我国股权融资成本的软约束公司在进行融资时，由于债权融资必须按约定的利率、约定的期限还本付息，所以在资本市场上债权资本成本对公司管理者来说具有硬约束。而对于股权融资来说，由于股利分配在时间、数量、方式上的不确定性，具有软约束。如果分别从公司管理者和投资

5、者的角度出发，探讨在特定的市场环境下他们行为和目标的相互冲突和一致的关系，就可以得出以下结论：一是如果公司处于一个价值投资型资本市场上，投资者就会坚持自己的投资权利，那么投资者要求的这个必要报酬率就是权益资本成本，这时公司的权益资本成本就等同于公司股权融资的融资成本，而权益资本成本相对于公司管理者而言是必须满足的条件，即具有硬约束。二是如果公司处于一个非价值投资型资本市场上，即投资者对投机收益的追逐远大于对投资价值回报的索取。如果公司在股权融资之后的股利分配当中不向投资者分红派现，就可以说公司此时的融资成本为零，即公司没有为股权融资付出实际的代价，融资成本

6、就是一种软约束。由于我国资本市场的不成熟和公司治理的不完善，导致股权融资成本对于企业的融资决策行为根本无法形成硬约束，只能是软约束。我国股市处于无效市场和弱式有效市场之间，且较为接近弱式有效市场。我国证券市场的规模过小，而投资者需求很大，二者之间存在反差，导致股票的市场价格严重偏离价值，使得证券市场市盈率和股价长时间维持在较高水平，而与之相比的公司派息水平则显得微不足道；另一方面，由于我国上市公司股权结构不合理，虽然已进行了股权分置改革，但一股独大的现象仍较严重，再加上公司治理的失衡，流通股东在股利分配上没有话语权，因此投资者并不指望通过获取公司的股利来得

7、到投资回报，而是希望在市场的短期投机行为中获得资本利得。在目前市场利率比较低的情况下，借债的成本也比较低，但上市公司并不热衷债权融资，更偏好于股本扩张进行融资，使得筹资异化为圈钱，以致股权资本成本的约束力还不如银行贷款的约束力。三、从我国上市公司分红现状看股权融资成本软约束关于股东的利润分配，公司法规定：公司弥补亏损和提取公积金、法定公益金后所余利润，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。而对于具体的分红时间、数量、方式都未作明确规定，这就留给上市公司很大的操作空间，他们可以以各种借口甚至不需要任何借口就少分红、不分红

8、、不分现金红利。但股东掏钱投资于企业，承担经营风险，就应该分享红利