金融期货策略半年报：中枢下移可能上升，关注节奏变化

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1、中信期货研究

2、金融期货策略半年报（股指）2017-06-23投资咨询业务资格：中枢下移可能上升，关注节奏变化证监许可【2012】669号策略摘要趋势——补库存周期三季度终结，利率下行空间有限，中枢整体下移金融期货：趋势层面，我们认为下半年机会整体有限。基本面维度，被动补库存周期预计于三张革季度结束，四季度正式进入主动去库存阶段，届时基建投资增速回落以及企业融资难可021-60812988能是诱发经济下行的关键因素。利率维度，房地产周期以及生猪周期压制利率进一步上zhangge@citicsf.com从业资格号F3004355行，但在

3、金融去杠杆的背景下，利率向下空间也相对有限，无风险利率难以对指数形成投资咨询号Z0010982有效支撑。综上，盈利向下、利率高位将是下半年制约权益市场的主要症结所在。姜沁节奏方面，银行督查正式启动之前（预计8月），监管处于政策发布与督改落地之021-60812986间的空窗期，建议投资者把握这一阶段性机会。而督改正式启动之时则意味着去杠杆步jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640入攻坚期，叠加主动去库存周期临近、IPO定增大量解禁，预计市场偏好重回低位，十投资咨询号Z0012407九大或许能够为市场提供短暂喘

4、息机会，但进入十二月之后，信用违约、MPA考核等负面因素将再度考验市场。预计上证综指形态大致为中枢下移的M型。风格——确定性扩散，下半年机会在二线蓝筹或中等市值近期相关报告：一九行情始于二季度，确定性溢价是核心。然而目前一线蓝筹估值已位于历史均值中信期货金融期货（股指）二季报-盈利驱动弱化，二季度上行难度加之上，同时持仓过于集中令非理性抛售风险大增，因而确定性溢价预计在三季度开始下大移。同时成长估值虽已调整到位，但面临商誉减值、限售解禁集中到期、定增受限等诸2017-03-28中信期货金融期货（股指）年报-盈多问题，在资金面偏紧以及

5、IPO发行提速的背景下，趋势性机会同样有限。预计下半年利推升估值中枢，节奏依利率和配确定性依然是选股的主要方向，届时资金有望向二线蓝筹或中等市值转移。置而定2016-12-23股指期货基差、价差结构维系股指期货松绑之后，市场流动性改善我们认为源于Alpha产品回归。松绑之日起，IF1709持仓大幅抬升，期间IF1709折价率走阔，结合中证500指数表现平稳，基本可认定IF持仓增加是由于交易规则修改之后，对冲产品建仓加快所致。鉴于对冲产品在期指端换手率偏低，因而难以改变期指市场基差、价差结构。于是期指结构预计相对稳固，并延续整体折溢价

6、逐步收敛的态势。展期角度出发，由于分红的干扰，上半年展期成本最小的合约时常出现变化。随着分红因素消失，当月合约展期至下月合约成本将有所降低。同时品种之间的分化我们认为与远月合约流动性的提供方有关。对于IH合约，不可忽视打新套保的力量，下季以及当季合约空方力量较强使得2016年8月之后多数时间展期至下月合约相对便宜。相反IC远月合约有大量买入套保资金介入，因而对于对冲资金而言，当月合约展期至下季合约相对便宜。而IF远月合约投资者结构略复杂，即有买入套保力量，又有大量对冲需求，故我们猜测IF最优展期合约可能有反复，需关注哪一种力量占上风。

7、中信期货研究

8、金融期货策略半年报（股指）目录策略摘要......................................................................................................................................................................1引言：价值投资扩散，利率决定节奏空间...........................................................

9、...................................................4一、补库存周期三季度结束，融资成本上升为潜在隐患....................................................................................4（一）被动补库存周期预计三季度结束............................................................................................

10、..............4（二）棚改托底弱化，伪PPP清退...............................................................................