半年策略报告（贵金属）：欧美利率中枢下移，贵金属强势可期

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1、目录本期摘要：1一、三季度贵金属有望延续强势3二、二季度贵金属趋势回顾3三、三季度贵金属强势仍可期待43.1经济增速趋缓美联储降息预期加强53.2欧央行延续一贯论调反复强调再次降息预期8四、贵金属内外比值套利94.1人民币对内外套利影响94.2金银比104.3期现套利10免责声明12深圳总部12图表目录图1:上海黄金走势图4图2:上海白银走势图4图3:美国短期利率5图4:VIX恐慌指数5图5:美国PPI6图6:美国核心CPI6图7:美国非农就业7图8:美国就业7图9:美国远期通胀预期7图10:美债到期规模7图11:欧元区国债利差8图12:欧元区PMI8图13:欧洲CP

2、I9图14:欧元区投资者信心指数9图15:内外黄金基差10图16:内外白银基差10图17:内盘金银比10图18:外盘金银比10图19:黄金基差11图20:白银基差11一、三季度贵金属有望延续强势展望三季度，国外经济增速乏力，宽松预期再起，美元高位下行，以及加息对经济滞后影响令美国经济增速回落概率加大，中性利率预期下滑，贵金属三季度有望保持强势。美联储在经历了两年稳步缩表之后，为了促进经济增长，再次动用利率工具年内降息的概率较高。美国货币增速M2曲线已经明显拐头上扬态势，并且M1增速触底反弹态势明显，结合美联储高层二季度偏温和的表态，表明美联储不仅加息停滞，并且年内有望

3、降息，或将直接导致三季度美元继续下行。美联储已经意识到资金成本推升对远期经济的不利影响。美国货币及财政刺激逐步消退，金融流动性收紧；并且由于地缘政治、贸易摩擦负面冲击不断，市场期待美联储继续释放流动性以刺激经济增长。并且，由于特朗普强硬的执政理念，特别是在进口方面，国际贸易流动性趋缓势必将影响劳动力市场的进一步扩张，美国的劳动力市场延续强势的概率不高。美联储既要保持通胀可控，又要促进整体经济发展，美联储适当放松货币政策显然是明智之举。总之，全球需求放缓、财政刺激消退，以及加息对经济的滞后影响令美国经济增速回落概率加大，中性利率预期下滑，利好贵金属。预期三季度价格区间，

4、贵金属震荡上扬为主，偏多操作思路为宜。二、二季度贵金属趋势回顾二季度贵金属价格震荡上扬，6月末出现加速突破。二季度初贵金属在美联储加息预期放缓支撑下延续强势，先后向上突破一年290元/克、三年297元/克、五年320元/克历史高位，白银则不如黄金强势。二季度先是欧央行下调了经济预期表态货币政策将仍以宽松为主，但是欧洲内需消费持续改善或许将限制欧央行进一步行动的力度。欧央行虽然再次拥抱量化宽松，但与之前的全面宽松仍有差距。当然，也不应忽视美元因素，虽然美国短期利率的停滞不前，以及宏观数据的下滑，并没有在6月前动摇投资者对美元的喜好。然而随着二季度结束，相对疲弱的通胀增速

5、，贸易争端波澜不惊，对美联储名义中性利率都是打压，为贵金属6月走强埋下伏笔。图1:上海黄金走势图单位：元/克资料来源：Wind,图2:上海白银走势图单位：元/千克资料来源：Wind,总之，二季度无论是全球宏观数据还是供给、消费与市场预期都存在一定差异。二季度随着美联储加息停滞，以及远期GDP增速弱化和CPI的回落，市场降息预期得以加强。并且，英国与欧盟二季度脱欧无果而终，首相下台拖累欧系货币，英央行和欧央行对于英国英脱欧的预期仍存。而6月美联储的议息会议，极大强化了市场对于美联储降息预期，使得贵金属价格在二季度末加速向上突破。三、三季度贵金属强势仍可期待美国仍是全球经

6、济的发动机，前期财政政策刺激影响逐步消化，经济自然回落合情合理，短期来看出现系统性风险概率很低。但是需要注意，长期偏低的利率风险对于实体无异于鼓励冒险投机，美国股市长期上涨就是低廉利率使然，如果利率水平长期保持在中性以下，储蓄风险就将加大，导致整体经济抵抗风险能力下滑。首先，美联储加息停滞经济增速下滑降息预期渐起。美国失业率下降薪资上涨，经济增速回落，美联储明显转“鸽”，助力经济加速扩张。结合新增就业不及预期，通胀回落刺激呼声再起，以及特朗普为选举造势，需要美联储提供一个较为宽松的货币环境为经济保驾护航，美联储三季度再度收紧货币政策概率很小利空美元。其次，欧央行延续宽

7、松论调。欧央行于3月调整货币前瞻指引，将首次加息时点推迟至2020年，并重启长期低息贷款。欧洲央行行长德拉吉在辛特拉年会论坛上表示，不排除日后进一步强化负利率政策来给经济保驾护航的可能，市场预计欧央行或将领跑货币宽松，短期有望对欧元造成压力。再次，美伊、美朝、中美地缘热点风起云涌。特朗普坚定执行美国优先的执政理念，随时都有可能令避险情绪提升。前期减税利好逐步弱化，特朗普需要开源扩大收入，无论是中国，还是美国盟友都面临关税提升的窘境，避险情绪激化可期。总之，国外经济增速乏力，宽松预期再起，美元高位下行，以及加息对经济滞后影响令美国经济增速回落概率加大，