信用债月报：低资质城投谨慎追高

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1、2固定收益研究证券研究报告信用债月报2017年07月31日[Table_Title]收益率指标低资质城投谨慎追高期限[Table_AmountInfo](年)AA城投债(%)14.72[Table_Summary]投资要点：34.7855.137月信用利差监测：1.信用利差继续下行，但幅度缩窄。7月信用利差延续6月行情75.52继续下行，但下行幅度已经有明显缩窄，中短久期、高等级债券信用利差基本走平。105.665年期AA+、AA等级中票信用利差下行幅度相对较大、较6月底分别下行17BP和155.7019

2、BP。2.等级利差回落，期限利差结构性压缩。3-5年期品种中等级利差继续缩窄，短久期品种中等级利差走平。期限利差整体上缩窄，5年期品种表现好于3年期，但国债及中票收益率周变化(BP)不同等级之间压缩程度不同。3.产业债-城投债利差略有回升。7月城投债利差小幅下[Table_QuoteInfo]行，AAA级、AA+级和AA级城投利差平均下行4BP、8BP和15BP。产业债和城投国债AAAAA10.00债之间的利差没有再进一步缩窄，反而有所回调。4.重点行业利差变动：7月钢铁债、煤炭债利差延续下行的趋势，继续下

3、探，7月底钢铁债超额利差已经回到13年下半5.00年的水平。去产能推动下，有色、建材行业超额利差也在下行，7月AAA级、AA+级、AA级有色行业超额信用利差较6月底分别下行5BP、22BP和5BP，建材行业0.00下行幅度相对较小。地产债方面，万达系债券暴跌，带动AAA级地产债利差走高，1年3年5年-5.00其他等级地产债利差保持相对稳定。5.行业横向比较：高等级债中，7月房地产、化工行业利差大幅上行，超过采掘、钢铁行业成为绝对水平最高的两个行业，商贸、有色、建材行业利差相对较高，公共事业仍最低。中低等级债

4、券中，采掘仍是行业利差资料来源：WIND,海通证券研究所最高的行业，但钢铁行业利差已经不高。7月市场回顾：供给增加，交投持平，收益率涨跌参半。7月主要信用债品种净供给相关研究1861亿元，较前一月大幅增加。在发行的559只主要品种信用债中有145只城投债。[Table_ReportInfo]《反弹持续性存疑》2017.07.037月二级市场成交15259亿元，与前一月15711亿元的成交额基本持平。1年期品种《低等级风险仍待释放》2017.05.31中，AAA、AA+与AA收益率均上行1BP，AA-等级收

5、益率下行14BP；3年期品种中，《信用风险加剧，警惕民企风险》AAA等级收益率上行6BP，AA+等级收益率上行4BP，AA等级收益率下行4BP，AA-2017.05.02等级收益率下行16BP；5年期品种中，AAA等级收益率上行2BP，AA+等级收益率下行12BP，AA等级收益率下行14BP，AA-等级收益率下行21BP；7年期品种中，AAA等级收益率上行2BP，AA+等级收益率下行6BP。7月评级迁徙评论：信用评级调整数目大幅减少。7月公告60项信用债主体评级向上调整行动（16项为展望上调），包括12家

6、城投平台；上调主体中1/4为建筑行业。同[Table_AuthorInfo]时公告13项主体评级向下调整行动，其中7项为展望下调，共涉及5家城投平台。各主体评级上调的主因是公司外部环境改善，业务规模扩张，营业收入及利润大幅增长，货币资金存量充裕，资本实力增强。对于城投平台，评级上调的主要原因还是地方经济保持较快增速，政府支持力度大，平台具有区域垄断优势。各主体评级下调的主要原因是公司经营性业务利润亏损，盈利能力下滑，应收账款规模增大且账龄偏长，经营性现金流下滑，债务规模快速增长，资产负债率高，短期偿债压力大

7、。特别地，分析师:姜超对于城投平台，评级下调的主要原因是地方经济不景气，预算收入大幅下降，财政补Tel:(021)23212042贴减少，对债务的保障能力减弱。Email:jc9001@htsec.com投资策略：低资质城投谨慎追高。过去一周AAA级企业债收益率基本持平，AA级企证书:S0850513010002业债收益率平均上行1BP，城投债收益率平均下行1BP。下一步表现如何？建议关注分析师:朱征星以下几点：Tel:(021)232199811）信用债发行量大增。7月信用债发行6260亿元，较上月增4

8、5%，创今年以来新高，Email:zzx9770@htsec.com净发行量也达到1993亿元。究其原因，一是6月份以来信用债收益率大幅下行，债证书:S0850516070001券相对贷款的成本优势再度显现，发行人发债意愿上升；二是市场需求好转，再融资压力较大的地产和城投企业发债难度下降，事实上，地产和城投类债券占7月债券净联系人:杜佳融资一半以上。Tel:（021）231541492）银行理财收益率难降。7月份