交通运输行业：《消费变革，优选交运低估值业绩优的二线蓝筹》

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1、证券研究报告（增持，维持）《消费变革：优选交运低估值业绩优的二线蓝筹》虞楠（交通运输行业首席分析师）SAC号码：S08505120700032017年6月29日低估值业绩优的二线蓝筹梳理年初以来，航空、机场等一线蓝筹涨幅明显，中国国航涨幅30%，上海机场涨幅40%。航空机场板块今年具有明显的超额收益，一方面是航空供需基本面好转带来盈利预期向上，机场免税店招标带来盈利与估值的戴维斯双击，另一方面也有市场风格的切换。我们认为从估值、盈利和空间来看，交运行业一些质优的二线蓝筹存在较大的机会。最看好3只标的：外运发展、白

2、云机场和吉祥航空。外运发展：低估值、业绩拐点和国企改革典范；白云机场：免税短期提业绩、长期提估值；吉祥航空：国内线占比高受益行业复苏最明显，解禁利空因素消除打开上涨空间。2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1外运发展：国内航空货运代理领导中国外运股份直接控股，是国内最大航空的货运代理公司。2016年公司进出口货量达42.18万吨，约占全国国际航空货运量的22%，占全国航空货运总量的8.1%。网点资源丰富，国内外网络辐射范围广泛。公司国内网点遍及除台湾外所有省份，国外在15个国家和地区设臵的40余个办事处，

3、65个国家和地区的强大代理网络。图公司国际航空货运量在全国航空货运总量占比图公司国际航空货运代理量占全国国际航空货运量约20%资料来源：Wind，海通证券研究所资料来源：Wind，海通证券研究所3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1招商局入主，业务板块重新调整1）2017年4月7日，中国外运长航集团与招商局集团完成战略重组，公司成为招商局集团的间接控股子公司；2016年的4月25日，招商局集团宣布设立综合物流事业部，并任命赵沪湘为中外运长航集团总经理。随后的5月4日，招商局集团又宣布由赵沪湘担任招商物流董

4、事长，两家集团的物流板块正式迈出了整合调整的步伐。2）找准跨境电商物流和专业物流两个关键切入点，积极进行业务发展和创新。2015年及以前，公司主要经营业务为国际货运代理业务、国际快件业务、国内货运业务和综合物流业务。自2015年开始，公司为适应国内整体宏观经济形势增速放缓、进出口贸易负增长的趋势，公司围绕客户需求重新规划业务分类。2016年，主营业务进行重新分类后为货运代理、电商物流和专业物流三大类。4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.2航空货代主业有望迎来拐点1）公司凭借集团的综合物流服务以及强大的网络

5、效应构筑行业壁垒。这是行业放开管制后，公司近年来业务量增速（7年CAGR为9.4%）能够超过行业平均（7年CAGR为6.1%），市占率逐步提升的关键因素。图中国民航国际货邮运输量及增速图公司国际航空货代业务量及增速比资料来源：Wind，海通证券研究所资料来源：Wind，海通证券研究所5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.2航空货代主业有望迎来拐点2）招商局集团入主，公司经营效率提升。新的集团管理层进行了一系列的战略规划和调整，将原有的国际航空货运代理服务、国际快件服务、国内货运及物流服务重新梳理调整为货运代

6、理、电商物流、专业物流三大业务板块，其中把传统的国际航空货代业务和国内货运物流中的航空货代业务重组，整合运力资源，推进集约化和网络化建设。公司营业收入增速逐季提高，从2016年一季度的7%提高到四季度的14%，2017年一季度更是创下29%的增幅，成本管理得当使得经营费用率从2015年的9.1%降至2016年的8.2%。图外运发展销售及管理费用变化资料来源：Wind，海通证券研究所6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.2航空货代主业有望迎来拐点3）贸易回暖利好行业复苏。国际航空货代主业与全球贸易增速息息相关

7、，随着欧美两大需求发动机的经济持续扩张，全球贸易增速将在2017年迎来拐点，航空货运需求将摆脱近几年的踟蹰不前，直接利好航空货代行业。公司2015年国际航空货运毛利润为1.9亿元，毛利率为7.1%，2016年因调整收入口径将国内货运代理业务也并进来，统一为货运代理业务，当年实现毛利润2.5亿元，毛利率7.1%，如果毛利率提高1个百分点，对应近4000万的毛利润，弹性达16%。我们认为虽然毛利率提升的过程不会一蹴而就，但是随着经营效率的提升，公司及集团密集网点带来的壁垒优势将转化为利润的方向是确定性的，并且带来非常

8、显著的利润弹性。图我国民航国际货运量增速及进出口贸易增速资料来源：Wind，海通证券研究所7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.3跨境电商成为新的业务增长点跨境电商风起云涌，公司核心竞争力明显。公司电商物流主要瞄准的是跨境电商，跨境电商物流业务可以很好地利用公司现有的境内外网点、保税仓资源以及国际物流操作和管理经验，同时这也是目前电商业发展最快的一个领域。公司快件业