“区域看债”之三：新疆兵团城投债价值探索，耕战戍边，屯田拓荒

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1、证“区域看债”之三券研耕战戍边，屯田拓荒究报——新疆兵团城投债价值探索告/总2017年9月19日量投资要点中信证券研究部研究在政策连续施压、地方融资体系变革、城投估值调整时期，本报告以新疆联系人：明明/兵团城投主体作为研究框架，通过对比其信用资质和个券利差，尝试挖掘电话：010-60837202固区域内城投债的相对价值和投资机会。邮件：mingming@citics.com定体制特殊资源倾斜，增益新疆兵团城投主体信用资质。新疆兵团屯垦历史收李晗久远且职责特殊，“天赋异禀”增益区域综合实力，受益于一带一路政策益实施，在资源转移、基建项目和资金投入等方面享受中央及地方多重支持，电话：010

2、-60836762持续的政策和基建成长性利好区域内城投主体信用资质。邮件：lihan5@citics.com执业证书编号：S1010517030002从区域利差看信用风险，阿勒泰、和田和喀什等地区利差区分度明显。从统计结果来看，区域利差受行政级别、经济基本面、财政收入、债务指标、联系人：吕品债券样本、发行期限等因素影响较为明显。计算结果反映利差相对较高（超电话：010-60836720过230BP）的区域包括阿克苏、和田、克州等地区，利差较低（小于150BP）邮件：lvpin@citics.com的包括博州、克拉玛依、吐鲁番等地区，随着新疆一带一路发展阶段深化、基建项目落地，关注利差区间

3、（160BP-220BP）的伊犁、巴州、昌吉等相关研究区域以及一师、四师、六师、八师等师市合一地区。诚然，区域利差更多的是作为风险参考，落实到投资则更重要的是主体信用风险和个券收益价1．信用债2017年投资策略：降格以求.....................………....2016.11.22值的匹配研究。2．“数据看债”系列专题报告：评级调对比资质和利差，体现风险与价值，一象限增收益，四象限稳配置。运用整对债券估值影响的定量研究基于市场面和基本面双轮驱动的信用分析框架，我们将财务指标（定量）……………………………2016.12.15与非财务指标（定性）相结合，设定权重与打分原则，从地

4、方经济发展水3．首单城投平台伊旗城投公开市场债券平、政府财力、平台地位、盈利能力、债务结构和偿债能力等多方面综合债务置换点评..................2017.02.07考量城投主体的资质。整体而言，新疆兵团区域城投平台得分与个券平均4．“数据看债”系列专题报告之二：信用利差辨析与展望——中枢抬升，价值利差呈一定负相关性。我们沿用四象限模型勾勒出不同利差和得分区间的回归................................2017.02.28城投主体。（1）第一象限，资质较好、利差偏高，存在溢价空间，如昌吉5．信用风险与策略跟踪专题报告：风险国资、四师国资；（2）第二象

5、限，得分较低、利差偏高，风险与收益对等，趋缓利差走阔，关注配置下沉资如绿原国资、七师国资、十二师国资；（3）第三象限，得分一般、利差较质....................................2017.03.16低，收益与风险适中，如博州国投、建辉国资；（4）第四象限，资质相对6．山东民营企业信用危机始末：冷眼向较好、但收益较低，如乌城投、伊犁国投等。鲁看风险.........................2017.04.12债券投资策略：城投难割舍，新疆兵团相对价值凸显，关注伊犁、巴州、7．“数据看债”系列专题报告之三:从行业利差到区域利差.........2017.

6、05.04四师、六师等区域主体。综合来看，地方基建诉求和融资需求依然强烈，8．信用债2017年下半年投资策略:主题城投平台融资职能难以直接剥离。在基建投资与财政支出压力之下，依靠与变奏.............................2017.05.22地方政府新增债、PPP和专项债暂不能完全替代地方政府融资需求，根本9．”区域看债”系列专题报告之一：寻根上城投平台融资功能仍然要维持。现阶段政策连续出台推升城投利差，平溯源，砥砺前行——国家级新区城投台业务转型尚需观察，因此尚处于发展培育期，市场化转型艰难，未来仍债价值探索.....................2017.07.0

7、4然依托固定资产投资补短板、且体制特殊的区域如新疆兵团城投债配置价10．信用风险与策略跟踪专题报告—信用值凸显。我们可以将目光放在一带一路覆盖地域，基建规划相对完善、投利差下行告一段落，环保或将成为信用债市场“灰犀牛”.......2017.08.09资力度大、具备经济增长潜力，建设项目扩张利好城投本业，其与地方政11．信用方法论之一：从信用评级到信用府资金往来更为紧密，得以获取稳定的政府支持和信用支撑，如伊犁、巴策略.