中信证券a+h行业比较系列专题之二：有色钢铁篇，龙头之别，估值之辩

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1、股票报告网整理http://www.nxny.com证券中信证券A+H行业比较系列专题之二：有色钢铁篇证研券究研报龙头之别，估值之辩究告报/告/港2017年8月25日股策投资要点中信证券研究部股略策/A+H行业比较系列第二篇，聚焦有色和钢铁，龙头之别：继上一篇的“油杨灵修略气煤炭”，本篇将聚焦另两个周期性强的板块：有色和钢铁。同时在此也特/专电话：021-20262122别感谢中信里昂证券分析员DanielMeng对本篇报告所提供的帮助。题邮件：yanglingxiu@citics.com委报A股港股在各自板块细分板块各显龙头特征：托告执业证书

2、编号：S1010515110003有色行业：从行业分布看，A股公司多聚集于下游金属加工环节，其课中工业和稀有金属生产商占比较大，而港股多为上游采矿、冶炼龙头秦培景题标的。紫金矿业、中国铝业、江西铜业、洛阳钼业这四支A+H股票占电话：021-20262130港股板块总流通市值70%，A股板块优势体现在其稀有金属及小工业金属（铅锌、镍钴等）标的的细分龙头，包括铅锌行业唯一代表—中邮件：qinpeijing@citics.com金岭南，以及稀有金属行业代表——天齐锂业、北方稀土、金钼股份。执业证书编号：S1010512050004而港股除去中国忠旺为铝

3、加工行业，其他公司如中国宏桥、中国忠旺、敖翀招金矿业、五矿资源分别为铝、黄金、铜产业链上游龙头。钢铁行业：以中信证券A股及港股行业分类为例，钢铁与煤炭板块类电话：0755-23835419似，港股公司3家，港股的3家公司都是A+H上市公司：鞍钢股份、邮件：zhangxx@citics.com马钢股份、重庆钢铁，可以说，在钢铁行业，港股是A股又一缩影。执业证书编号：S1010512080002A股公司共53家，其优势在于其长材、特钢细分行业，值得北向资金关注，例如太钢不锈，为不锈钢的龙头。联系人：裘翔有色和钢铁盈利周期和品种关系密切。如果A股港股

4、公司所在的品种相近电话：021-20262129（比如铝、铜和黄金），则关联密切。钢铁相对简单，港股基本是A股的缩邮件：qiuxiang@citics.com影，行业中游属性决定了股价与吨钢毛利走势趋同，但A股的一些主题性投资，比如雄安新区等概念会使价格产生偏离（详见正文）。特别感谢中信里昂证券分析员Daniel基本面：分析ROE的3个部分，毛利率、资产周转率和杠杆率，港股Meng对本报告所提供的帮助A股都受毛利率影响最大。不同的是，港股企业作为龙头，上下游一体化特征明显，比如中国铝业，毛利率受金属价格影响更显著；而A股有大部分部分公司集中于加工

5、，凸显中游属性，即盈利来源于加工相关研究相关研究金属精矿的附加值，对收入端金属价格变动弹性比港股低。过去5年，由于大宗价格在下跌周期，港股的行业龙头，毛利率原本比A股有优1.港股市场2017年下半年投资策略—构势，反而下降更多，但在上行周期中，港股的ROE提升将更好。建A-H行业逻辑关系，寻找景气“安估值层面：估值差可能是这个板块最重要的差异，相同的ROE周期，全边际”.........................2017-05-23对应A股的PB区间在0.8-4x，但港股在0.6-2x之间（比如中国铝业，江西铜业等）。当然，港股折价反映对流

6、动性，尾部风险等补偿，但背2.香港市场2017二季度展望—“再通胀后是对于周期的估值选择，反映到股价，A股是更多反映价格上涨预交易”落幕？..................2017-04-04期，H股则是价格上涨后公司内生价值提升，不但以PB衡量，更以3.中信证券推出港股通指数，全面对接AEV/EBITDA等衡量，两者或者三者取其低。估值不但考虑股权价值，而且还考虑债权风险，相同的ROE对应港股PB就会低很多，对有色股行业分类.....................2017-02-06等高负债行业尤是。4.港股市场2017年投资策略—走上“定

7、估值之辩：那问题来了，海外内地哪种估值更合理？离岸市场的估值价权”之路.....................2016-11-22特性和折价。海外机构对投资外国公司，需要考量可能“破产违约”，这种风险反映在衡量债务（用EV/EBITDA），对内地机构而言，这种5.互联互通，迈向中国统一市场违约，一是对公司的熟悉度，二是公司国企（比如中国铝业）本身会.......................................2016-10-11不会违约，同时，海外对不同“金属品种”和“业务纯度”有偏好，估值上更偏好黄金（相对于铜铝等，因为不太受经

8、济周期影响），和主营业务突出的公司（比如招金矿业优于紫金矿业）。对于受内地政策环境驱动明显的铝等行业，A股相对港股可能提供