证 券行业：结构主动优化，龙头集中度提升~观海外投行兴衰，悟国内券商未来

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1、[Table_证券研究报告·行业研究·Industry1]证券行业[Table_Industry]证券行业深度报告[Table_Main]结构主动优化，龙头集中度提升[Table_Author2018]年01月17日——观海外投行兴衰，悟国内券商未来证券分析师丁文韬增持(维持)执业证书编号：S0600515050001dingwt@dwzq.com.cn证券分析师王维逸投资要点执业证书编号：S0600515050002wangwy@dwzq.com.cn国内证券行业现状：同质化严重，二级市场相关度过高，

2、集中度有待证券分析师胡翔提升：近两年来随着市场成交持续低迷和佣金率不断下滑，券商经纪执业证书编号：S0600516110001业务收入占比下降，不再是单一最大收入来源，行业业务结构被动均hux@dwzq.com.cn衡化。虽然券商经纪业务占比下降，但是占比提升的信用业务、自营研究助理马祥云业务与经纪业务一样直接受二级市场波动的影响，相关性过高导致业021-60199746绩波动较大。从金融各子行业的集中化程度来看，2016年，券商CR5maxy@dwzq.com.cn的净利润合计占比23%，远低于银行CR

3、5的46%、寿险CR3的39%、财险的63%。长期来看，分类监管和创新业务向大券商倾斜的背景下，[Table行业走势_PicQuote]大券商的集中度提升的趋势仍将持续且有较大空间。未来券商业务结构主动优化，机构业务、场外业务等占比逐步提升：成熟金融市场的一流投行经历较长的发展历程，行业格局变迁经历三个阶段：第一阶段：政策变化推动行业收入结构被动变化；第二阶段：新产品和业务模式出现，主动追求更高收益；第三阶段：金融危机后风险与收益并重，投行形成差异化竞争格局。中国金融市场格局已经开始变化，现金产品化和机

4、构化水平提升，券商业务结构也已被动均衡化，对标海外，目前处于第一阶段向第二阶段过渡时期，未来机构业务、场外业务、主动资管业务将逐步起航，行业业务结构将进入主动优化进程。[Table_相关研究Report]龙头券商掌握更多创新业务竞争要素，集中度将继续提升：参考海外投行，收入和业务结构在过去的金融危机中历经波折和变化，高盛、大摩、嘉信等公司也因此形成了各自差异化的竞争优势。从各业务来1．非银金融行业2018年投资看，投行业务、机构客户服务、投资管理、投资与借贷四项海外投行策略：保险长期向好，关注主要业务的

5、核心竞争要素体现在资本金、定价能力、客户资源和国际一季度投资机会-20180101布局四个方面。以上核心竞争要素更多的掌握在国内龙头券商手中，2．证券行业：2017年三季报总享有先发优势，未来行业集中度将继续提升。结-业绩表现平稳，市场回暖自营贡献增加投资建议3．证券行业：2017年中报总结过去两年证券行业监管全面革新，近期监管环境发生边际变化释放正面信-业务结构被动改善，充分受号。目前券商板块平均18PB1.59倍，其中大券商PB1.48倍。券商的PB益市场回暖-20170904底部比其他金融机构更为明

6、确，具有较高安全边际。通过对海外投行主要4．证券行业：2017年投资策略业务的分析，龙头券商具有更强的竞争力和更高的起点，行业集中度提升-券商——最具配置价值的的趋势仍将持续且有较大空间。建议重点关注未来有望成长为行业新龙头金融子板块，20161212的华泰证券。风险提示：1）市场低迷带来的业绩和估值双重压力；2）监管层和政策对行业的影响超预期；3）外资投行竞争压力；4）海外投资风险。1/22东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_行业深度报告Yemei]目录1.国内券商现状：同质化严

7、重，集中度有待提升..41.1.同质化严重，集中度有待提升......................41.2.二级市场相关度较高，佣金率持续下降，亟待转型....52.成熟金融市场一流投行差异化优势突出........52.1.以机构客户服务为主的行业巨头——高盛............52.2.以卖方业务为优势的多元化业务模式——摩根士丹利..82.3.以财富管理为主的综合型平台——嘉信.............123.海外投行的借鉴意义......................143.1.行业格局

8、变迁经历三个阶段.......................143.2.龙头券商掌握更多创新业务竞争要素...............164.投资建议................................195.风险提示................................212/22东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分[Table_行业深度报告Yemei]图表目录图表1：类比其他行业，国内券商