酒店行业跟踪报告：从美国经验看中国酒店行业，周期向上叠加结构优化

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1、酒店行业跟踪报告从美国经验看中国酒店行业：周期向上叠加结构优化中信证券研究部姜娅2018年2月6日报告逻辑中国酒店行业需求回暖，供给稳定，行业仍处于上行周期，预计2018年RevPAR增速区间3%-6%周期性分析：中国酒店行业仍在景气上行周期行业周期仍处于第二阶段（入住率、房价同时增长），未来将主要由房价推动，行业景气将延续基本面分析行业整合空间巨大，品牌化率仅20%+（vs.美国70%），行业效率有望提升；龙头酒店集团采取轻资产战略，优势集聚结构性分析：周期向上叠龙头酒店集团采用多品牌战略，产品持续升

2、级加供给结构优化中国酒店房价仍处低位，提价空间较大酒店行业经营杠杆较高，RevPAR增长1pcts将带动业绩增长业绩弹性分析7%-10%估值分析酒店行业周期特征显著，业绩与估值动态匹配，景气上行周期有望业绩、估值双升投资建议个股推荐：首旅酒店&锦江股份1目录1.他山之石：美国酒店行业周期回顾2.中国酒店行业景气预测3.周期向上叠加供给结构优化4.景气上行周期，业绩弹性显著5.行业估值：业绩与估值的动态匹配6.投资建议*附录2美国酒店行业自80年代以来经历了三大行业周期自80年代以来美国酒店行业周期表现2

3、1世纪初的扩张到08年经济危ADR/OCC/RevPA股价表现90年代的扩张至911事件经济危机后的扩张（139个月）机（至今超过100个月）R91年11月=100（80个月）同比增速酒店公司资料来源：STRGlobal,Bloomberg,中信证券研究部•经历了1991年的下滑后，美国酒店行业RevPAR连续九年实现了正增长。•而2001-2002年的下滑后，酒店行业也经历了连续5年的RevPAR增长。3周期规律：入住率带动复苏，房价持续提升自80年代以来美国酒店行业周期表现酒店行业周期可以分为四个阶

4、段阶段4入住率房价阶段3阶段1阶段2入住率入住率入住率房价房价房价入住率%变化房价%变化酒店市场指数入住率%变化房价%变化资料来源：STRGlobal,Bloomberg,中信证券研究部资料来源：STRGlobal,Bloomberg,中信证券研究部•从美国历史上的酒店行业周期来看，当行业刚开始复苏时，往往是入住率和房价共同提升带动RevPAR增长，但当入住率提升至63%-65%的区间，入住率提升空间收窄并保持相对稳定，此后的行业上行周期主要则是由平均房价的持续提升所带动。•普遍而言

5、，酒店行业的周期可以分为四个阶段：•阶段一：酒店入住率开始恢复但是房价相对稳定甚至仍然下滑；阶段二：RevPAR增长由入住率和房价共同推动提升；阶段三：RevPAR增长完全由房价提升推动，而入住率相对稳定甚至下滑；阶段四：入住率和房价共同下滑，但入住率最终保持相对稳定。•但是相对于此前两个酒店行业周期，美国酒店市场此轮周期的房价提升幅度略低（此轮周期中房价增速约为4%左右，但此前周期中房价增速能达到5-6%甚至更高），这主要是因为：1）酒店房价更加透明；2）保守的收入策略；3）新的消费者行为（取消并重订

6、）；4）低利率市场环境；5）酒店公司的自有渠道建设。4需求端：美国酒店市场与宏观数据相关性美国整体酒店需求增速vs.美国GDP增速美国整体酒店需求增速vs.美国GDP增速%需求变化需求变化%美国GDP美国GDP季度增速美国整体酒店需求增速vs.非居民固定资产投资美国整体酒店需求增速vs.非居民固定投资%需求变化需求变化%非居民固定资产投资非居民固定资产投资资料来源：STRGlobal,Bloomberg,Wind,中信证券研究部5需求端：美国酒店市场与宏观数据相关性（续上页）美国整体酒店需求增速vs.美

7、国工业生产指数增速美国整体酒店需求增速vs.美国工业生产指数增速%需求变化需求变化%美国工业生产指数增速美国工业生产指数增速美国整体酒店需求增速vs.非农就业人口美国整体酒店需求增速vs.非农就业人口%需求变化非农就业人口需求变化%非农就业人口资料来源：STRGlobal,Bloomberg,Wind,中信证券研究部6行业上行周期中，RevPAR增速为GDP增速的0.4至0.9倍美国历史数据显示，在行业景气上行周期，RevPAR增速与GDP增速的比值约为0.4-0.9倍第一个RevPAR上行周期第二个R

8、evPAR上行周期第三个RevPAR上行周期RevPAR增速/GDP增速（平RevPAR增速/GDP增速（平RevPAR增速/GDP增速（平均）均）均）=0.9倍=0.4倍=0.5倍资料来源：STRGlobal,Bloomberg,Wind,中信证券研究部7供给提升的滞后性提升往往加速周期的结束美国酒店需求与供给周期波动个人核心消费指数需求变化%LTM实际ADR增速%LTM供给增速%LTM%变化资料来源：STRGlobal,Bloomber