《深圳股票市场有效性研究》

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1、深圳股票市场有效性研究课题总负责人：何佳课题协调人：孔翔课题研究员：吴世农、陈炜、屈文洲、欧阳永卫、肖珉2003.2.13深证综研字第0065号-1-1报告摘要本研究根据资本市场效率理论，应用实证研究方法，系统地分析和评价中国深圳股票市场效率及其影响因素，并根据研究发现提出政策建议。研究发现：从外在效率方面看，深圳市场没有达到弱型效率，也没有达到半强型效率和强型效率。从内在效率方面看，深圳股票市场的交易效率优于其他国家，但显性交易成本较高。根据研究中的有关发现，形成如下主要结论：（一）研究证实了深圳股票市场没有达到弱型

2、效率；与国外市场比较，深圳市场的弱型效率水平目前还低于发达国家的资本市场。（二）深圳股票市场各年度都没有达到弱型效率。就个股通过检验比例而言，1994、1996、1997、1998、2001年这五个年份效率程度较高，对比之下，1993、1995、1999、2000年度相对无效。1997年可视为市场开始真正走向有效的转折点。（三）深圳市场弱型效率演变可以分为三个阶段，分别为1993－1994年低效时期、1995－1996年过渡期、1997－2002年逐步接近弱型有效但还未达到有效程度，因此深圳市场没有达到弱型效率，但市场

3、整体效率正朝着逐渐有效的方向发展。（四）深圳市场弱型效率正在逐渐提高，但其演变的过程是缓慢地，这说明提高市场效率是一项长期的任务，需要证券市场基础设施和环境的根本改进，包括经济、政治、法律环境的改善，单纯依靠政府和监管机构的某方面或某几条政策措施无法在短期内本质上对市场效率有重大的改善。（五）从市场对上市公司财务信息披露的反应方向来看，1999年以后年报公布后的超常收益率比以前年度有所降低，但没有完全消失。另外，市场或财务信息本身尚存在着明显的缺陷，阻碍了股价对财务信息的正常反应，没有证据表明深圳股票市场已经达到半强型

4、效率。（六）从按年分组资产重组事件的公告效应来看，深圳股票市场没有达到半强型有效；从按类别分组资产重组事件的公告效应来看，深圳股票市场逐渐接近半强型效率；各年的资产重组信息以及各类资产重组信息都存在着不同程度的提前泄露情况，甚至存在信息被大户操纵的可能。（七）从配股事件来看，深圳股票市场没有达到半强型有效，但是随着时间推移，该市场的半强型效率特征日益明显；配股信息存在被人利用进行炒作和操纵股价的可能。2（八）深交所目前还不具备强型效率，“一般内部人士”通过“职工股上市”这种典型的内部信息，获得了超常收益。（九）监管方面

5、，随着时间的发展，管理机构在监管市场的能力上有了很大的进步，对市场的干预逐渐在减少，使市场运行地更平稳，提高了市场的效率，真正地从对指数的监管过度到对证券市场投资环境的建设和监管。（十）十年来的监管工作，基本法规和监管体系基本形成，监管能力不断增强，而且监管经验与国际不断接近，监管是有成效的。但社会环境因素的制约对监管存在不利影响，因此加强市场监管，促进市场效率是我国证券监管机关长久而艰巨的任务。根据以上研究结论，本研究提出以下一般性的政策建议：（一）进一步完善监管体系，尤其要重视信息披露中国证券市场监管的重心应放在促

6、进证券市场建立有效的激励约束机制，并在完善各项市场机制的同时，着重放在对违法违规事件责任人的事后处罚上；增加证券监管机构事后查处的意识、权力和手段，建立股东的民事赔偿制度；尤其要加强对信息披露的监管。（二）加强市场整体环境的建设注重市场整体环境的提高，包括各种环境因素，如法律环境、监管力度、资本市场开放程度、公司治理以及市场参与者的诚信程度等；要重视建设良好的法律环境和加大对资本市场的监管力度；丰富投资工具，大力培养机构投资者；致力于改进公司治理结构改进，努力使中介服务机构保持中立和诚信，促使投资银行或券商的尽责、司法

7、的公正和有效，利用媒体和社会舆论进行监督。（三）加大公司治理结构改革的力度采取措施督促上市公司建立合理的管理激励制度、内部监督机制，完善外部监督机制，形成对管理者的有效激励和监督，使其按股东的利益最大化行事。另外，采取措施增进公司管理层个人的责任和诚信，通过管理层个人责任约束促使公司信息披露质量，并要求上市公司必须在上市前达到其所规定的公司治理结构标准。（四）加强市场交易规则和交易系统的建设改进市场交易规则上，提高上午信息的披露效率，使上午的买卖价差得到缩小，提高该时段的交易效率；对不同股价的股票实行不同的最小价格变动

8、单位，价格小的股票可实行较小的最小价格变动单位，价格较大的股票实行较大的最小价格变动单位；适时引入卖空机制，防止人为地扭曲证券价格。（五）采取措施降低交易成本和增加市场的流动性3采取措施降低显性的交易成本，包括交易佣金和交易税等，从而降低交易成本，提高流动性，增加内部效率，最终提高市场整体的效率。（六）适当提高交易和上市公司的透明