房地产行业2020年半年报综述：报表的拐点.docx

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1、目录1.前言：扩表的拐点32.房企扩张持续减速，盈利下行明显32.1.房企虽负债扩张收缩变缓，但利润扩张首次收缩32.2.受疫情影响结转大幅放缓，业绩首次出现下滑42.3.销售和管理费用率均下滑，财务费用率因上半年融资宽松而上行72.4.高地价被套，存货减值计提成常态72.5.伴随高价地结转，盈利能力继续下行83.无息置换有息加速，房企控规模保现金123.1.疫情影响，回款率创新低123.2.融资宽松，杠杆小幅回升133.3.控制规模，拿地不再激进143.4.无息置换，加大压供应商154.延续去库存趋势，拿地较为理性164.1.土储仅微增且向开发端转

2、移，延续去化趋势164.2.拿地溢价率不高，偏向长三角和一二线175.疫情对销售影响有限，对竣工影响较大195.1.上半年销售较2019年略有下滑，销售目标完成率42%195.1.1.销售金额仅略有下滑，TOP11-30表现较好195.1.2.销售目标完成率42%，TOP10下半年销售压力较小205.2.新开工较为稳健，竣工低于预期215.3.融资成本下降，有息负债增速放缓221.前言：扩表的拐点从2018年资管新规以来，房企报表的变化进入到2个阶段：1）表内缩表；2）表内出表和表外缩表并存。近年房企报表的复杂程度大幅度提升，由于其金融属性，使得融资

3、一定是房企最核心的要素，本质上是对应了获取土地的能力。然而，与土地增加和杠杆提升一定是正相关，且互为因果，因此，高负债项目出表、低负债项目并表成为了房企的首要考虑因素。由于目前的监管环境进一步严格，预计表内表外都将进入到缩表趋势。地产的周期性本质是金融周期，在我们此前的报告中已经有详细论证，去金融化带来的报表反映是缩表，那么在周期上的反映就是下行周期。大浪淘沙才真正开启，房企需要非常细致的应对。2.房企扩张持续减速，盈利下行明显2.1.房企虽负债扩张收缩变缓，但利润扩张首次收缩2020年上半年，重点房企资产扩张继续收缩11%，主要源于负债扩张的持续收

4、缩，以及利润扩张的首次收缩。2020年上半年重点房企资产扩张6209亿元，同比减少11%。其中：负债扩张5393亿元，同比减少11%；权益扩张-61亿元，同比增加43%；净利润扩张2585亿元，同比增长18%。图1：2020年H1，重点房企资产扩张收缩11%数据来源：Wind、重点房企的资产扩张依然主要来自于负债扩张，不过2020年上半年利润扩张和权益扩张贡献率分别较年初下降3个pct、10个pct。相反，负债扩张的贡献率较年初增加了13个百分点至87%。图2:房企扩张主要来源于负债扩张和利润扩张，权益扩张负贡献图3:2020年H1，重点房企负债扩

5、张同比收缩11%数据来源：Wind、数据来源：Wind、图4:2020年H1，重点房企权益扩张同比增加43%图5:2020年H1，重点房企利润扩张同比减少15%数据来源：Wind、数据来源：Wind、1.1.受疫情影响结转大幅放缓，业绩首次出现下滑2020年受疫情影响，A股重点房企结转大幅放缓，业绩首次出现下滑。2020年上半年，A股29家重点房企营收合计实现8191亿元，同比增长仅3%，相比2019年同期的28%增速大幅下滑；归母净利润实现674亿元，同比减少17%，首次出现业绩下滑。一方面，我们看到本轮重点房企结算速度从2017年的低位开始复苏，

6、房企进入业绩持续释放期，但2020年受疫情影响结转受拖累；另一方面，我们也观察到由于利润率的下滑，存货减值的拖累，造成归母净利润增速转负。图6:2020年H1，A股重点房企营收增速下降至3%图7:2020年H1，A股重点房企归母净利润增速减少17%数据来源：Wind、数据来源：Wind、同样受疫情影响，港股重点房企营收结算大幅放缓，业绩大幅下行。2020年上半年，港股15家重点房企营收合计实现9400亿元，同比增长5.2%，相比2019年上半年8.7%的增速下滑3.5pct；归母净利润合计实现1027亿元，同比减少30.3%，相较2019年上半年-1

7、5.6%的增速依然大幅下滑。图8:2020年H1，港股重点房企营收增速下降至5%图9:2020年H1，港股重点房企归母净利润同比减少30%数据来源：Wind、数据来源：Wind、2020年上半年，一方面受疫情影响结转，另一方面随着前期高地价项目和资本化利息进入结算期，行业整体利润空间进一步受到挤压，多数房企利润出现下滑，而港股重点房企比A股重点房企利润下滑幅度更严重。表1：2020年H1，A股和港股重点房企利润均出现大幅下滑代码简称2020H1归母净利润增速代码简称2020H1归母净利润增速A股29家重点公司平均-17%港股15家重点公司平均-30%

8、000002.SZ万科A6%0016.HK新鸿基地产-23%600048.SH保利地产2%0688.HK中国