可转换债券的理论基础.doc

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1、可转换债券的理论基础熊燕然摘要：可转换债券是由公司发行的，在普通债券上附加不可分离认股权证的一种混合型融资工具。其持有人有权在将来某一时间内按约定的转股价格或转股比率转换成公司股票。可转换债券具有债权特性、股权特性和灵活性。可转换债券的理论基础有代理理论、资本结构理论和信号传递理论。关键词：可转换债券代理理论资本结构理论信号传递理论一、可转换债券概述1.可转换债券的概念。可转换公司债券是由公司发行的，在普通债券上附加不可分离认股权证的一种混合型融资工具，债券持有人有权在将来某一时间内按约定的转股价格或转股比率转换成公

2、司股票。2.可转换债券的特征。可转换公司债券作为一种介于股票和债券之间的投资工具，具有以下特征：（1）债权特性。可转换公司债券是载有一定票面金额、明确规定还本付息的期限及利率水平的向社会公众筹集资金的凭证，具有债权的特性。与公司发行的股票相比，可转换债券具有明显的债券性质。它与一般债券一样，具有面额、还本付息期限和利率，而股票则没有还本付息和利率等要素。如果投资者在转换期内未将其转换为股票，发行人必须无条件的还本付息。（2）股权特性。可转换公司债券的持有者在规定期限内有权按事先约定的条件将其转换为发行公司的股票，因此

3、又具有股票期权的性质。可转换债券的利率一般比普通债券的要低。虽然可转换债券的利率低于普通债券的利率，但对投资者来说，看重的是其转换成股票的权利，从而可以分享公司成长的收益，其获得的收益具有保底但不封顶的特征。在转换成股票之后，债券持有人就从债权人变成了企业的股东，可以参与企业的生产经营决策，享有和其他股东一样的权利和义务。（3）灵活性。一般的债券不能转为股票，同样股票也不能转换成债券。而可转换债券可以在一定时间内转换股票，对投资者来说，是一个灵活的投资工具，是一个看涨的期权。二、可转换债券的理论基础1.代理成本理论。

4、两权分离是现代企业的主要特征，公司的所有权属于股东，公司的经营权由经营者掌握，所有者和经营者形成委托代理关系。由于委托人和受托人的目标函数不一致，委托人追求股东价值最大化，而经营者追求个人效用最大化，且两者之间存在着信息不对称，就会产生代理人损害委托人的行为。形成委托代理关系中的代理问题，它包括代理人的道德风险和逆向选择。为解决代理人问题，委托人就必须设立一套有效的制衡机制来规范和约束代理人偏离委托人的行为，这就产生了监督成本。同时，代理人为取得委托人的信任，证明自己的尽责花费的费用称为保证成本。尽管如此，代理人的决

5、策与使委托人福利最大化的决策并不会完全一致，二者的偏差会给委托人造成一定的损失，委托人的这部分福利损失也是一种代理成本，称之为剩余损失。因此，由于委托代理关系产生的代理成本由三部分构成：即委托人支付的监督成本、代理人支付的保证成本和剩余损失。代理成本从所有者结构(资本结构)角度来看可分为以下两类：一是股权的代理成本，股权代理成本可细分为股东与经营者之间的利益矛盾而引起第一类股权代理成本和控股股东与中小股东之间的利益冲突而引起的第二类股权代理成本。Jensen(1986)和Stultz(1990)的理论认为，自由现金流

6、问题对于投资增长性较高，但是投资盈利性不稳定的公司来说十分尖锐。在股权融资方式下，外部资金的融入与上期项目投资收益的累积如果找不到较好的项目投资机会，势必会导致留存在公司内部、由管理者控制的自由现金流的出现。因而股权融资和自由现金流的存在助长了管理者随意行为。公司管理者由于持有控制权，可能会违背公司价值最大化原则而实行一些出于实现个人目的的行为，如盲目追求公司规模扩大，满足自身权力欲和控制欲的投资过度问题和顾虑企业财务危机成本以及自身相应的在职损失导致的另一层股权性代理产生的投资不足问题。公司发行可转换债券，引入债权

7、性融资后，如果债券持有人到期赎回债券，那么对企业来说是一笔很大的财务费用，这增加了企业的财务风险，发生财务危机时，管理者不能从中获得任何利益，只会遭受声誉的损失，甚至可能承担违约的诉讼成本。因而可以抑制管理者的过度投资。当投资者有投资不足倾向时，发行可转换债券后，管理者必须确保公司的收益水平大于债券的利率，如果公司的收益水平达不到债券的利率，那么所有者就会执行与管理者的合约，管理者收入水平会下降，这促使管理者寻找合适的项目进行投资，努力使公司的收益率大于利率水平。另一方面，如果公司权益资本收益率大于债券利率，那么在债

8、券到期日之前，债券持有人更有可能选择债转股。实行债转股后，由于减少了财务费用，可以提高企业的净利润，在实行公司利润分成的合约中，无疑增加了管理者的货币收入。因而可以抑制管理者的投资不足问题。二是债权代理成本。公司在进行投融资决策时，股东与债权人之间存在利益冲突，债权人把资金借给股东后，股东并不按债权人利益最大化来行动，会给债权人造成损失，这样就