d_【申万证券】2016白酒行业深度报告

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1、/白酒行业深度报告行业及产业行业研究行业深度kuxswi:7512IP:172.19.100.40kuxe食品饮料2016 年 07 月 07 日看好                                    ——筑底复苏分化中国白酒再起航相关研究"食品饮料行业周报 160425-160429：本期投资提示：证券研究报告季报超预期  白酒将是全年投资主线"2016 年 5 月 3 日"食品饮料行业周报 151207-151211：板块紧随大盘调整，关注年底酒企政策动态" 2015 年 12 月 13 日证券分析师吕昌  A0230

2、516010001lvchang@swsresearch.com联系人吕昌(8621)23297818×转lvchang@swsresearch.coml    行业判断：本轮调整结束，进入新的复苏周期。本轮调整（2012-2015  年）结束，2016年进入新的复苏周期，主要因为  2015 到 2016 一季度，需求、价格、库存相继到达底部。l    行业复苏原因分析：1.复苏基础：白酒的产品属性没有改变。白酒与中国文化（酒桌文化、面子文化）息息相关，具有基础消费、社交、保值增值等多重属性。2.复苏的核心动力是大众消费承接。一是居民绝对购买力

3、提高，白酒消费能力增强；二是居民相对购买力提高，2012-2015 年白酒消费可负担性随着收入增长与名酒价格大幅下滑而增强。13 年年初茅五泸价格占城镇居民人均可支配月收入的 74%、54%、75%，2015 年占比减半。3.预计白酒消费人群在 2020 年前呈增加趋势。白酒主流消费人群年龄分布为 30-54 岁，经我们统计该年龄段人口在 2011 年约 5.288 亿，2020 年约 5.7 亿，较 2011 年增加约 4090 万。l    行业复苏路径揭示：高中低端酒复苏路径不同。1.高档酒复苏路径：受益于消费升级,量价齐升。价格方面：5  

4、年以上周期看，高端酒代表茅台、五粮液提价幅度大幅跑赢  CPI，介l核心推荐：泸州老窖、贵州茅台、五粮液、古井贡酒、顺鑫农业、洋河股份于人均工资水平和 M2 的增速之间。茅台 10 年、5 年出厂价 CAGR 分别为 12%、6%，五粮液 10 年、5 年出厂价 CAGR 为 7%、6%，均高于 CPI。销量方面：经本轮调整，高档酒基本只剩茅五泸，茅五两家基本占高端酒 80%以上份额。消费升级拉动下，未来越来越多的消费者将从 600 以下价格段升级到 600 以上价格段，高端酒受益明显。2.中低档酒复苏路径：行业整合，分化复苏。中低端酒市场集中度很

5、低，未来提升空间大。除茅台（飞天及年份酒、定制酒等）、五粮液（普五及以上产品）外，销量最大的四家非高档酒企，五粮液（中低端）、泸州老窖（中低端）、洋河、顺鑫农业（牛栏山），2015 年销量 CR4约 6.5%。11 家披露销量的非高端白酒上市公司销量合计市占率为 8.1%。因此，中低端酒的集中度很低，未来提升空间很大。同时，中低端酒受益于消费升级，具备一定提价能力。此外，低档酒由于竞争程度弱于中档酒，且更易有规模优势，整合速度会快于中档酒。在大众消费时代，未来渠道和营销力强的企业更易胜出。l看好白酒行业投资机会五大理由：1.行业视角：景气向上，方向

6、明确。2.资本角度：资本运作将更加活跃。未来看好两类白酒并购：（1）大幅巩固基地市场。如洋河并购双沟。（2）强化拓展区外市场。如安徽古井贡酒并购湖北的黄鹤楼。3.改革角度：国企改革将释放制度红利。（1）已有成功案例显示，制度红利能带来业绩大爆发。如洋河股份 02 年改制后，由 2001 年 2 亿销售额增加到 05 年 7 亿，2015 年达到 160 亿。保健酒龙头劲酒改制之后也迎来高速增长期。（2）近年来白酒国改已有多单落地，形式包括集团混改（古井）、员工及经销商持股（老白干、五粮液）、大股东变更（沱牌舍得、酒鬼酒等）。4.公司角度：分红率明显

7、提升。5.估值角度：对标国际龙头公司，国内白酒估值存在提升空间。国内一线名酒在收入、利润成长性、盈利能力（ROE）方面均好于国外代表性公司，分红率与国外比较接近，且财务风险明显小于国外公司。静态  PE  角度看，国内一线名酒估值明显低于国外同行，估值水平应向帝亚吉欧等国际龙头看齐。基于以上分析，我们自上而下看好一线龙头，以及品牌力、渠道力突出，机制到位的中低端龙头。同时建议从资本运作、国企改革两个维度关注未来存在较大改善预期的品种。建议关注老白干酒、水井坊、伊力特等。本研究报告通过网站仅提供自然人monitorInner(monitorInner

8、)使用1行业深度kuxswi:7512IP:172.19.100.40kuxe投资案件行业判断：本轮调整结束，进入新的复苏