中金公司行业研究方法培训之航空业

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1、航空业介绍--内容综述°航空行业分析要点°机场行业分析要点°行业2008下半年展望2航空行业分析要点中国国际金融有限公司中国航空公司以客运收入为主举例－国航收入结构（2007）°客运收入中国内、国85%际和香港分别占54％、41％和5％°货运的比例为16％、74％和9％。°其他收入包括佣金、7%地面代理、餐食、飞8%机转租等收入。客运收入货运收入其他收入资料来源：中金公司研究部4收入结构分析°客运收入=客运周转量×客公里收入°客运周转量：收入客公里、RPK，运输量单位°收入客公里=可用座公里（运力）×客座率°客公里收入：航线收益率、Yi

2、eld，票价水平单位°货运收入=货运周转量×货运收益率°货运周转量：货运收入吨公里、RFTK，运输量单位°货运周转量=可用货运吨公里（运力）×客座率°货运收益率：吨公里货运收入、CargoYield5成本结构举例－国航成本细分（2007）9%11%°经营成本中最主要的2%6%包括：航油36％、起12%4%降费12％、工资福利5%11%以及与飞机相关的折旧12％、经营性÷租赁租金5％和维修费12%4%等。3%36%工资福利起降费航油餐食折旧经营性租赁维修费佣金管理费其他资料来源：中金公司研究部6航油价格影响航空公司盈利新加坡和国内航油价格

3、,2001-2008°作为航空公司成本结（元/吨)10000构中的最大部分---航9500价差9000新加坡航油价格油的价格波动对航空8500国内航油价格80007500公司的盈利有很大影70006500响600055005000°从2007年2月开始，国45004000际油价一路飙升，08350030002500年3月开始国内外航油20001500价格出现了倒挂。最1000500001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-01大价差达到2900元每-500-1000吨。-1500-2000Source

4、:Bloomberg,CICCResearch7其他影响航空公司盈利的因素°高负债－利率变化°外债比例为主－汇率调整°各类收费－行业改革8航空业的主要经营要素航空业中提升价值的主要方面•航线结构•监管体制•机队组合•资本结构•收入构成•战略联盟•收益率/客座率•合并程序•劳工关系•信息系统•成本控制Source:CICCResearch9行业特点经营主要指标--客座率和收益率°过去两年，航空市场需求旺盛，运力投放相对客座率和收益率,2007比较缓和，行业的客座客座率收益率(美元：分)率和票价水平均有一个中国较好的提升东方航空73.6%8

5、.09南方航空74.5%7.98°相比国际先进航空公中国国航78.5%8.19司，中国航空业平均客亚太地区座率仍有进一步提升空国泰航空79.8%7.05间新加坡航空79.2%7.57Source:IATA,CICCResearch10主要估值方法°EV/EBITDA°Adj.EV/EBITDAR°P/E°P/B结合ROE11EV/EBITDA历史区间为6.3~19.1x20AverageChineseAirlineshistoricalEV/EBITDA16AverageChineseAirlineshistoricalAdj.EV/E

6、BITDAR18141612141210108866Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Jan-00Jan-01Jan-02Jan-03Jan-04Jan-05Jan-06Jan-07Jan-08Source:Bloomberg,CICCResearch12P/BBAND&P/EBAND50.00ChineseAirlinesHistoricalP/E45.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.00-03-0103-0704-

7、0104-0705-0105-0706-0106-0707-0107-0708-016.00ChineseAirlinesHistoricalP/B5.004.003.002.001.00-04-0104-0705-0105-0706-0106-0707-0107-0708-01Source:Bloomberg,CICCResearch13周期性特点带来交易机会°航空公司固定成本较大，经营杠杆高°航空公司较难根据市场条件变化及时调整运力，往往滞后于市场需求°在需求发生周期性变化时，由于可控成本较小，航空公司的盈利会随需求呈现周期性变化°

8、从2004年以来，油价、汇率等因素的变化都带来了相应的交易机会14航空股适于交易而非长期投资美国航空业周期600美国航空业利润道琼斯工业平均指数美国航空股指数500°盈利波动性决定了其股票更适宜作为交易40