从间接成本看央行票据的可持续性.pdf

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1、从问接成本看央行票据的可持续性■田蕾安徽财经大学金融学院摘要：2000年以来，随着我国外汇储备日益增加，为回收市场上过度的流动性，中央银行出台央行票据作为公开市场工具。但伴随中国经济增长趋势的放缓，央行票据发行规模的下降，央行票据的可持续问题开始引起争议。其高昂的发行财务成本和与经济规律的不相符限制了作为调节流动性工具的作用，本文进一步从央票发行的间接成本就其可持续性进行研究。关键词：央行票据；可持续性；间接成本伴随着中国资本市场与国际金融市场的日益融合，中国在行票据的直接成本较低，在其资本金和资产规模既定情况下不新的国际形势下选择增持外汇，导致外汇储备大规模增长。为对会对其信誉构成威胁

2、；第二，央行票据的发行可以较好的实现其冲外汇占款带来的基础货币的增加，为回收市场上过多的流动本身的政策目标，在稳定汇率的同时抑制通货膨胀；第三，对货性，为保持基础货币平稳增长和货币市场利率基本稳定，并且在币政策的其他目标冲击较小并且不会损害到央行的独立性。只再贷款及正回购操作作用空间很小、公开市场上国债供求不等，有同时达到这三点，我们才可以说央行票据在配合货币政策、财中国人民银行独创性地发明了央行票据这一公开市场业务工政政策的过程中是有效且可持续的。央行票据的发行现状以及具。然而从近两年来看，央行于2012年整年及以后的五个月暂学者的论证已经从发行的直接成本和央行票据在实现政策目标停了央

3、行票据的发行，仅采用回购和逆回购的方式操作市场上上的不足证明央行票据的不可持续性，本文就提及较少的发行的流动性。且在2013年6月19日以后并未再次启动央行票据央行票据的间接成本进一步论证央行票据的不可持续性。的发行，是否意味着央行票据的不可持续性已经得到了现实的二、央行发行票据的间接成本验证?其不可持续的原因究竟是什么?在直接成本之外还有没有1．产生在货币政策执行过程中的成本其他的支出?首先，央行票据作为中国人民银行调节货币供应量的公开表1央行票据发行规模0市场操作工具之一，央行必须为巨额的央行票据存量而支付利年僻2o0320觚20o52006200"／20082。o92010201l

4、20122013息，根据货币创造理论，当票据到期付息后，产生的这部分利息发行期6399125§7l唾212271i410001进入市场后将会以乘数速度增加流通中的货币量，这无疑增加数了货币调控的难度。并且在投放流动性之后，央行需要再次发行发行蠢0-72l。Sl2．7尊3．S5哇O唾2944400．5唾(万t规模更大的央行票据以回收市场中过多的流动性。如此这般不^亿)r断发行央行票据、支付票据利息、发行更大规模央行票据，央行一、文献综述票据的发行终将会陷入一个不断扩张的螺旋循环之中，其规模孙权(2012)通过财务成本实证分析，认为央行票据的发行将会以“滚雪球”方式发展下去，在如此反复的过程

5、中，央行票据财务成本为央行外汇收入与央行票据所支付的利息支出的差回笼资金的方式增加了中央银行货币政策执行成本，其结果必额，加之汇率变动损益，计算得出仅2006年中国人民银行发行将是灾难性的。央行票据的财务成本就足以吞噬所有自有资金，使中国人民银其次，央行发行央行票据的目的在于稳定汇率，平衡内外收行资不抵债。但是中国人民银行作为中央银行不可能存在破产支，维持人民币币值的稳定。伴随着我国市场化程度的不断加的情况，只有当票据到期时才会体现在资产负债表上，然而央行深，在已经放宽的利率市场化条件下，可以预见我国资本账户开票据“余额控制，双向操作”滚动发行，导致在短期内无法体现这放的趋势，两者相结合

6、的目标在于实现资本自由流动的同时稳一票据发行方式带来的财力虚耗。定汇率。一国经济的政策目标有三个，分别是货币政策的独立姚能志与颜廷峰(2013)结合传统货币数量论剑桥方程式性、汇率的稳定性、资本的完全流动性，蒙代尔不可能三角③说明(M=kPy~)，将央行票据不可持续的原因归结为其内在操作机制一个国家不可能同时实现这三个目标。央行票据的对冲效率整与宏观经济发展需求的不相符。我国GDP增长迅猛，所以根据体呈下降趋势，其在冲销上的作用越来越不显著。为维持货币政该式货币需求量也应是增长的。．央行需要的货币工具应该能够策的独立性，同时由于因央行票据推动的高市场利率必须由其使基础货币得到增加，然而通

7、过了解央行票据的操作过程可知，他货币政策工具，如存款准备金率、再贴现与再贷款等，这无疑其内在的操作机制中并不包含创造货币这一功能。会增加货币政策执行的成本。可持续性是指可以维持某一过程或状态的能力。由此，发行2．产生在财政政策执行过程中的成本央行票据的可持续性应该满足以下三个条件：第一，央行发行央《中国人民银行法》第39条规定，中国人民银行每一会计年174}翟筹；度的收入减除该年度支出，并按照国务院财政部门核定的比例活的冲击都将是巨