谈高级管理层持股与公司经营业绩的理论与实践.doc

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1、谈高级管理层持股与公司经营业绩的理论与实践［摘要］将高级管理层持股和企业业绩相联系是西方企业管理体现激励制约机制和解决代理问题的一种通行做法。西方对高级管理层持股与公司绩效关系的研究，揭示了这一关系呈现出从显著的正相关关系、非线形关系到目前的管理层持股内生性的发展。然而，我国就该问题的研究仍然主要集中在二者是否相关这样的基础问题上。本文为此对我国管理层持股与经营绩效的关系进行了理论和经验分析，认为管理层应适度持股以更好发挥持股的激励效应，但是强调应该尊重这种制度所具有的内生性特点。［关键词］管理层持股；经营绩效；内生性［正文］持股权合约是协调管理层与股东利益的关键治理

2、机制，一项有效的持股权合约将以尽可能低的成本为管理层提供做出股东偏好决策的激励。本文对我国上市公司高级管理层持股与公司业绩之间的关系进行分析，以期为完善我国上市公司管理层持股制度提供理论支持和政策建议。一、我国高级管理层持股与公司绩效的关系激励相容理论指出，激励的根本目的是把个体行为的外部性内部化，从而使相应主体将其所产生的社会成本和社会收益转化为私人成本和收益。在所有权与经营权分离的现代公司制企业里，激励设计应尽可能地将经营者所创造的收益与其所得保持较高的正相关关系。然而，现实并非完全如理论所预期的那样。（一）关于高级管理层持股与公司绩效关系的实证结论随着经济改革的

3、深入和证券市场的快速发展，我国上市公司的管理层持股逐步走向前台。对于管理层持股与公司经营绩效关系的研究也成为一些学者关注的热点。目前国内学者关于高级管理层持股与公司绩效的研究结论主要有两种。一种是两者间不存在显著性关系。袁国良等发现目前上市公司的经营业绩与公司管理层持股比例之间基本不相关，而且，即使非国家控股上市公司，高级管理人员持股比例与公司经营业绩的相关性也非常低。高明华对管理层持股比例与公司绩效的关系进行偏相关分析检验，表明管理层持股比例与公司绩效基本上不相关。李增泉认为，持股制度虽然有利于提高公司业绩，但大部分公司经理人员的持股比例都比较低，不能发挥其应有的作

4、用。魏刚研究表明，高级管理人员的持股没有达到预期的激励效果，仅仅是一种福利制度安排。高级管理人员的持股数量与公司经营绩效也不存在“区间效应”。陈湘永等发现总体上我国上市公司股权结构与公司绩效之间基本不存在正相关或负相关关系。上海荣正投资咨询有限公司发现，董事长及董秘持股市值与各业绩指标（净资产收益率、每股收益、主营业务收入、税后利润）呈很微弱的正相关关系，总经理持股市值与各业绩指标之间不存在相关关系。于东智，谷立日认为高级管理层持股比例总体上与公司绩效呈正相关关系，但却不具有统计上的显著性，处于不同持股权比例区间分段回归的相关系数均不具有统计上的显著性。胡铭，常健和詹

5、虹也分别得出了类似的结论。徐二明、王智慧则从另一角度，选用公司的战略绩效（相对公司价值、公司的价值成长能力）作为业绩衡量指标，分析了其与高管人员持股的关系，认为业绩指标与高管人员持股之间没有获得任何预期的正向关系。另一种是管理层持股与公司经营绩效之间存在相关关系。刘国亮，王加胜通过对经理人员持股比例、职工持股比例与公司的关系进行研究后认为，公司经营绩效与经理人员的持股份额正相关。吴淑琨研究表明，股权集中度、内部持股比例与公司绩效（总资产利润率）呈显著性倒型相关关系。张宗益，宋增基认为企业绩效与经理持股比例存在立方关系。于东智发现董事持股比例之和、董事人均持股比例都未与

6、绩效指标（净资产收益率和主营业务利润率）表现出统计意义上的曲线关系，而表现出较强的线性相关性。张俊瑞等和徐承明，濮卫东分别发现公司经营绩效与董事长、总经理的持股呈相关关系。谌新民，刘善敏将经营者界定为董事长和总经理，选取加权平均的净资产收益率为衡量上市公司的主要经营绩效指标。发现“零持股”比例有上升之势；持股比例与经营绩效有显著性弱相关关系。（二）公司高级管理人员持股与公司业绩关系：理论在管理层持有一定数量股份的条件下，管理层掌握的控制权获得相应剩余索取权的对应，能在很大程度上解决企业的委托代理问题，拥有大量公司股权的高管人员相应承受着他们决策所带来的后果，持股比例越

7、大的高管人员工作得可能更加努力，相对持有较少股份的高管人员来说，他们可能做出更符合股东利益的投资决策。从而优化公司治理结构，提高公司绩效。詹森和默菲的检验结果可以看出，全部财富对产出的激励效果中，有近是来自股票所有权的力量。这就是说，要减弱代理成本，最好的办法是让代理人拥有股权，成为剩余索取者。然而，我国上述已有的研究成果不仅未对此达成共识，反而得出了完全不同的两种结论。这较好地反映了我国目前就管理层持股问题的模糊认识。与西方国家该领域的研究成果比较，我们认为我国就高管人员持股与公司绩效的研究关系而言，至少存在两方面的差距。一是我国目前争论的焦点集中