中国上市公司可转债融资动机研究.pdf

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1、becomeatoolforcontrollingshareholderstoexpropriatethewealthofothers.Unfortunately,thispaperalsohassomelimitations.Restrictedbyobjectiveconditions,thesamplesofCBfinancingcompaniesarerelativelysmall;indeed,weonlyhave75CBsinthecross-sectionaldata.Besides,due

2、tothedifferentconditionsofissuingcorporationbondsandthesampleperiod,wedonottakethecorporationbondsissuingcompaniesintoconsideration;therefore,thismayleadtosomelimitationsinthispaper.Keywords:convertiblebond,SEOinAsharemarket,corporategovernance,thesecondt

3、ypeofagencycost,ownershipconcentrationII目录弓言文献综述国外文献综述可转债融资能够降低企业代理成本可转债融资能够降低逆向选择成本国内文献综述可转债融资动机的理论研究可转债融资动机的实证检验研究假设⋯研究设计样本选择与数据处理变量定义公司治理的代理变量控制变量实证分析代理成本的中介效应检验两类代理成本中介效应检验面板数据模型研究设计描述性统计分析面板数据模型回归结果稳健性检验模型的结构性检验“终极控制权”变量的有效性5.4.3中介效应的稳健性检验賤胃记1引宫引言可转换

4、债券（下简称“可转债”）作为一种债券所有者在转换期内有权利将该债券按照一定比例转换成普通股的新型金融工具，在我国已经发展了多年。该种金融工具不仅具备债券的一般特征，即规定了票面利率、面值、到期期限等，而且还具备期权的相关特征，即相比于普通债券，可转债内嵌了转换权、赎回权等一系列期权条款，这些条款为企业的投融资活动提供了较大的灵活性（史永东等，。随着我国资本市场的改革和发展，靠增发和配股实现股权融资的条件趋于严格，可转债作为上市公司的再融资渠道逐渐引起大多数公司的强烈兴趣。截止到年底，我国共发行可转债只，实

5、现融资规模亿元，其在某些年度内的筹资规模已超过增发和配股，成为我国上市公司再融资的主流模式。上市公司为何会选择发行可转债进行再融资？有关该话题的研究吸弓！了国内外诸多研究者的关注。理论研究方面，国外学者们从代理成本（，等，、不对称信息（和，和等，、管理者防御（，等等角度出发，提出了若干成形假说，如：的“风险转移假说”（，的“连续融资假说”的“管理者防御假说”（，和的“后门权益融资假说，，等，这些理论假说较好地解释了上市公司发行可转债的融资动机，并已得到了国外大量实证研究的检验（等，等，等，。由于我国资本市

6、场的制度建设、运行机制、发展程度等情况，与西方发达的资本市场存在显著差异。上市公司的目标并非股东价值最大化，而是控股股东价值最大化。在此特殊背景下，理论研究者们（何佳和夏阵，；王一平和何亮，提出：当存在控制权收益时，可转债很可能会变成控股股东追求控制权利益最大化而大肆掠夺其他投资人财富的工具。实证研究角度，学者们从发行企业的公司财务特征（王一平，刘娥平，唐康德，出发，对可转债的融资动机做出了若干检验，但研究结论却存在较大差异。①数据来源：金融研究数据库中国上市公司可转债融资动机研究由于公司融资工具的选择问

7、题实质上是公司资本结构的选择问题，而公司资本结构与公司治理之间存在着密切的联系，但现有的研究文献较少从公司治理角度对可转债的融资动机进行探讨。为了弥补这一缺陷，本文将从公司治理视角出发，对使用可转债融资的样本公司与增发股融资的样本公司进行对比分析。文章通过创新性地釆用隐性控制权结构和显性控制权结构相结合的方式，对我国上市公司的公司治理情况进行了描述。进而通过使用回归、中介效应检验程序，以及面板数据模型回归等方法，从而从公司治理角度厘清了中国上市公司发行可转债融资的内在机理和真实动机。本文的研究发现：（中国

8、上市公司在选择融资工具时，会着重考虑企业的财务危机风险；（与国外有关可转债融资的理论一致，中国上市公司选择可转债融资的目的在于降低企业的代理成本和逆向选择成本；可转债融资可作为公司治理的替代机制，即公司治理质量越差的公司，越倾向于使用可转债融资；（我国上市公司的代理问题主要体现为第二类代理成本（衡量控股股东和中小股东之间的利益冲突，且该类代理成本在股权集中度和可转债融资偏好’之间起到正的中介效应；（虽然受控制权支配严重的公司更