第8讲 资本结构：债务运用的限制.ppt

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1、资本结构：债务运用的限制第17章Copyright©2010bytheMcGraw-HillCompanies,Inc.Allrightsreserved.McGraw-Hill/Irwin关键概念与技能定义与破产有关的成本理解强调公司负债水平的理论权衡理论信号理论代理成本理论优序融资理论知道真实世界里哪些因素会影响公司的负债权益之比本章大纲17.1财务困境成本17.2财务困境成本的说明17.3能够降低债务成本吗？17.4税收和财务困境成本的综合影响17.5信号17.6怠工、在职消费与有害投资：一个关于权益代理成本的注释17.7优序融资理论17.8增长与负债权益比17.9个人所得税17.10公

2、司如何确定资本结构17.1财务困境成本破产风险与破产成本破产可行性的存在对公司价值会产生负面影响但是，减少公司价值的并不是破产风险本身而是与破产有关的成本这些成本是需要由股东来承担的17.2财务困境成本的说明直接成本法律成本与管理成本间接成本经营能力受到影响（例如，会失去定单）代理成本利己策略1:冒高风险的动机利益策略2:投资不足的动机利益策略3:撇脂例：财务困境中的公司资产BVMV负债BVMV现金$200$200长期负债$300固定资产$400$0权益$300合计$600$200合计$600$200如果这家公司现在就清算，会怎么样？债权人得到$200;而股东什么都得不到。$200$0利己策略

3、1:冒高风险赌局概率得到大赢10%$1,000大输90%$0投资成本为$200(公司的全部现金)必要报酬率为50%这场赌局的期望现金流量为=$1000×0.10+$0=$100NPV=–$200+$100(1.50)NPV=–$133利己策略1:冒高风险投资人在这场赌局中的期望现金流量为：债权人的=$300×0.10+$0=$30股东的=($1000–$300)×0.10+$0=$70如果不参与赌局，债权人的期望现值=$200如果不参与赌局，股东的期望现值=$0$20=$30(1.50)参与赌局后债权人的期望现值$47=$70(1.50)参与赌局后股东的期望现值:利益策略2:投资不足假定一项政

4、府资助项目保证在一期后能有$350的现金流量。投资成本为$300（公司现在只有$200了）,因此为投资该项目，股东还必须再投资$100。必要报酬率为10%.应该接受这个项目吗？NPV=–$300+$350(1.10)NPV=$18.18利益策略2:投资不足该政府资助项目的期望现金流量为：债权人可期望的=$300股东可期望的=($350–$300)=$50不投资该项目时债权人可期望的现值=$200不投资该项目时股东可期望的现值=$0$272.73=$300(1.10)投资项目后债权人可期望的PV:–$54.55=$50(1.10)投资项目后股东可期望的PV:–$100利益策略3:撇脂支付额外股利

5、假定前例中的公司向股东支付$200股利。这将导致公司发生清算，债权人什么也得不到，但前认股东却受益匪浅。不过这类策略通常会违反债券契约的规定增加股东和/或管理层的津贴17.3能降低债务成本吗？保护性条款债务的合并如果能缩小债权人的数量，则缔约成本应能降下来。17.4税收和财务困境成本的影响债务的抵税好处和因债务带来的财务困境成本之间是相互权衡的。但要用一个精确而严格的公式来表达它，则是很困难的。税的影响和财务困境负债水平(B)公司的价值(V)0债务税盾的现值财务困境成本的现值存在公司所得税和负债情形下MM公司的价值VL=VU+TCBV=公司的实际价值VU=无负债公司的价值B*最大公司价值最优债

6、务额重提馅饼理论可将所得税和破产成本看作对公司现金流的另一类要求权用G和L分别表示向政府和破产律师的支付。VT=S+B+G+LMM理论的精髓之处在于：VT由公司的现金流决定，资本结构仅仅是将VT这张饼切成不同块而已。SGBL17.5信号当负债带来的边际抵税好处等于其边际成本时，公司的资本结构达到最优。投资者将负债看作公司价值的一种信号。预期利润低的公司通常负债水平不敢太高。预期利润高的公司会承担较高的负债。通过使负债超过最优水平去愚弄投资者的财务经理们，迟早会付出代价。17.6权益的代理成本如果一个人作为公司的所有者之一，通常会比仅作为公司雇佣的“帮手”而更加努力地为公司而工作。虽然经营者有动

7、机进行在职消费，他们还需要机会。自由现金流量正好提供了这种机会。自由现金流量假说认为，增加股利可使股东受益，因为这能减少管理者们的浪费行为。自由现金流量假说还认为，增加负债能比增加股利更有效地减少管理者的浪费行为。17.7优序融资理论该理论认为，当内部融资不足时，公司将首先偏好发行债务，其次才是权益。法则1首先采用内部融资法则2然后是债务，最后才是新增权益投资。优序融资理论与权衡理论有一定的矛盾：