重申工程机械行业推荐逻辑：周期性弱化，估值当提升

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1、正文目录一、房地产周期+基建周期+更新周期叠加影响4二、引用数据和历史经验，就相关分歧进行讨论61、这几年固定资产投资增速下降，为什么工程机械行业为什么好？62、部分外资投行下调行业评级，理由是：收入增速放缓，竞争加剧。63、工程机械是周期行业，估值难提升？74、卡特小松对2020年全球悲观，和推荐中国龙头公司逻辑不矛盾7三、2020年行业的新亮点——混凝土搅拌车81、背景知识科普82、混凝土搅拌车超载现状83、严惩搅拌车超载将带来更新潮9四、2020年投资策略：周期弱化估值提升91、专项债作为重大

2、项目资本金下调，利好基建投资增长92、周期波动减小，估值应得到提升10五、重点公司111、竞争力持续加强的主机厂龙头——三一重工112、液压行业的国产化先驱——恒立液压12六、风险提示13图表目录图1：挖掘机及房地产基建增长相关性示意图4图2：挖掘机销量（Y轴）&房屋新开工（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2005至今）5图3：挖掘机销量（Y轴）&房屋新开工（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2006-2016年）5图4：挖掘机销量（Y轴）&基建投资领先1年（X轴）：当年累计同比的相关性分析（20

3、06-2016年）5图5：挖掘机销量（Y轴）&基建投资（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2017年至今）5图6：过去26年工程机械行业收入与固定资产投资相关性并不大6图7：卡特彼勒营业收入及净利润7图8：卡特彼勒估值情况（PEttm）7图9：混凝土搅拌车国内销量和出口销量9表1：国标规定的搅拌车设计参数8表2：工程机械2020年度投资策略重点公司估值表10表3：三一重工业绩预测简表11表4：恒立液压业绩预测简表13一、多因素驱动：基建、房地产、更新三者叠加工程机械行业具有逆周期和顺周期双重特性，与

4、宏观经济、国家财政政策、货币政策、行业政策等相关，但是由于影响因素诸多，因此很难用哪个指标作为行业的先行指标，也不能定量测算，判断景气周期更重要。下面我们引用历史数据和经验，对比分析了工程机械和上一轮周期的变化，我们认为此轮周期的驱动是房地产、基建、更新三重叠加，都不是短期驱动因素。我们选择房地产投资中的房屋新开工面积、基础建设投资增速与挖掘机销量当年累计增速作为行业代表指标来做相关性分析，发现它们具有相关性。图1：挖掘机及房地产基建增长相关性示意图资料来源：Wind、（1）基建投资当年累计增速比房

5、屋新开工当年累计增速变化大概提前一年，说明了基建的经济补短板效应。2006-2016年，如果假定基建领先房屋新开工1年，则两者数据的相关性达到0.69，例如2009年5月基建累计同比达到峰值，1年后房屋新开工面积达到峰值。（2）挖掘机与房屋新开工之间具有比较明显的相关性，且相关关系在2006-2016之间表现最为明显。我们测算2005年至今挖掘机与房屋新开工面积之间的相关系数为0.66，如果截取2006-2016年之间的数据，相关系数高达0.84。图2：挖掘机销量（Y轴）&房屋新开工（X轴）：当年累

6、计同比的相关性分析（2005至今）图3：挖掘机销量（Y轴）&房屋新开工（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2006-2016年）-40-400250.00200.00150.00100.0050.000.00000-50.00-100.00080.0060.0040.0.0020.0.00-20.577x+6.13=0.4325y=1.604R²140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-.020.000-40.00-60.00-80.00080.006

7、0.0040.0.0020.0.00-20=0.6964R²076x-0.50y=1.6190资料来源：wind、资料来源：wind、（1）挖掘机与基建投资也相关。从数据直观的看，挖掘机销量增长与基建增长相关性不大，但是参考结论（1）基建领先挖掘机销量1年，我们考虑时间差，则两者之间的相关性亦达到0.71。2017年后挖掘机销量增长率与基数投资增长相关系数为0.817，并且时滞也比以前缩小。图4：挖掘机销量（Y轴）&基建投资领先1年（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2006-2016年）图5：挖

8、掘机销量（Y轴）&基建投资（X轴）：当年累计同比的相关性分析（2017年至今）y=4.7333x+23.414R²=0.669200.00180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00120.00100.0080.00y=2.7266x-46.471R²=0.50260.0040.0020.000.00-10.000-20.000-40.00-60.00-80.00060.0050.0040.0030.00