专项债专题：专项债会带动多少基建投资

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1、内容目录1.2020年新增专项债规模与结构预判31.1.1.新增规模：可能在3万亿左右31.1.2.结构：基建比重上升，但土储和棚改预计仍是大头32.怎么看待明年基建项目的资本金与杠杆？52.1.专项债资金用于项目资本金的要求62.2.基建项目资本金下调是否会提高杠杆？72.2.1.以收费公路为例：降低项目资本金比重并没有提高杠杆82.2.2.历史上下调基建项目资本金比重对基建投资的影响不大82.3.怎么看待权益型、股权类金融工具补充项目资本金？92.3.1.什么是权益型金融工具？此前是否可以用作项目资本金？102.3.

2、2.永续债计入权益型金融工具仍存在不少限制122.3.3.城投企业永续债此前主要还是用于借新还旧143.专项债对明年基建投资的拉动作用154.小结16图表目录图1：新增专项债资金用途3图2：新增专项债规模，以及基建相关比重3图3：棚改目标4图4：棚改资金（PSL+专项债+财政资金）4图5：2014-2018土地出让收入占比情况5图6：土储专项债资金用途5图7：收费公路资本金比重8图8：基建投资增速9图9：基建细分行业投资增速9图10：专项建设基金运作方式11图11：城投永续债发行规模12图12：2019年城投永续债资金用

3、途14图13：基建投资增速16表1：今年以来与基建项目资本金比重的相关政策6表2：固定资产投资项目资本金相关政策7表3：固定资产投资项目资本金比例调整（下表数值为最低项目资本金要求）7表4：能够用于项目资本金的权益型金融工具10表5：政府投资/产业基金的相关约束12表6：2019年城投永续债信息（剔除借新还旧和信息缺失的永续债）13表7：明年基建相关专项债规模预测（单位：亿元）152019年11月27日，财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，占2019年当年新增专项债务限额2.15万亿元的471。同一

4、天，国务院印发《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》，这是对11月13日国常会要求的进一步细化。市场比较关注专项债加大逆周期调控力度对明年基建投资的影响。本报告就该问题进行分析和解答。1.2020年新增专项债规模与结构预判在分析明年新增专项债对基建投资的拉动作用之前，第一步需要先对其规模、结构做出判断。1.1.1.新增规模：可能在3万亿左右我们可以通过几个简单方法估算一下明年新增专项债总量：（i）2019年新增专项债规模为21500亿元，比2018年多增8000亿元。简单外推，明年新增专项债增量应该会超过今年，明年

5、总规模有望超过3万亿元。（ii）去年提前下达8100亿元新增专项债，今年较去年增长约25。如果按照此比例进行简单外推，明年新增专项债规模约为26543亿元。（iii）8、2019年新增专项债规模相比上一年分别增长68.75和59.26，假设明年增长率进一步下行至50左右，明年新增专项债规模约为32250亿元。综合来看，2020年专项债新增规模有可能达到3万亿左右。1.1.2.结构：基建比重上升，但土储和棚改预计仍是大头按照9月4日国常会和9月6日财政部新闻发布会的要求，提前下达的专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域

6、、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。因此，本次提前下达的1万亿专项债应该主要用于基建项目。图1：新增专项债资金用途资料来源：Wind，注：2017年棚改专项债仍未推出，灰色部分包括棚改和基建及其他分项2018年专项债中基建相关的比重不足10，今年在政府加大逆周期调控下该比重已经上升到25，明年预计会进一步提升。假设明年新增专项债额度会提升至3万亿左右，目前提前下达的1万亿左右基建专项债占比已经上升33，该比重已经比今年的25有所提升。考虑到土储和棚改作为专项债资金的主要用途这个事实短期内不会改变，所以，我们认为

7、明年的基建专项债大部分已经包含在这提前下达的1万亿中。图2：新增专项债规模，以及基建相关比重1http://yss.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/gongzuodongtai/201911/t20191127_3430570.html.资料来源：Wind，注：2020年为预测值为什么我们会认为明年正常下达的专项债中土储和棚改仍是大头呢？（1）棚改方面根据2017年5月24日国常会关于“2018年到2020年3年棚改攻坚计划”的要求2，2018-2020年的棚改总量为1500万套，2018年棚改实际执行了

8、626万套，2019年1-10月棚改实际执行300万套，预计2019全年实际执行360万套，按此推算明年棚改目标仍有514万套。今年1-10月，棚改新开工300万套，完成投资1.03万亿。假设单套投资额不变以及明年实际执行514万套来估算，明年棚改投资规模预计为1.76万亿。关于棚改的资金来源，过去几年中财政支出部分