短期Shibor跳跃行为的利率模型解释

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1、短期Shibor跳跃行为的利率模型解释谈正达胡海鸥上海交通大学安泰经济与管理学院，上海200052摘要：上海银行间同业拆借利率(Shibor)自运行以来，短期Shibor品种波动异常频繁和剧烈。本文通过对短期Shibor数据的描述和相关统计检验，构建了一个适合其动态特征的ARCH跳跃扩散模型，并通过实证表明，跳跃行为和ARCH效应是描述短期Shibor波动的主要因素。随后结合Shibor运行的宏微观背景，在该模型框架下进行分析，得到大型IPO和未预期到的货币政策调整是导致Shibor跳跃行为的两个主要原因

2、。利率期限结构；跳跃扩散模型；极大似然估计；ShiborF830A1007-3221(2012)02-0133-07AnalysisofJumpingBehaviorofShiborwithAInterestModelTANZheng-daHUHai-ou2011-01-21国家自然科学基金资助项目(71001069)作者简介：谈正达(1976-),男，江苏无锡人，博士研究生，研究方向：利率期限结构，货币理论与政策；胡海鸥(1952-)，男，上海人，教授，博士生导师，研究方向：货币理论与政策。lARCH跳

3、跃扩散模型构建134运筹与管理2012年第21卷个品种的波动率指标(以标准差表示)，发现Shibor的波动率呈两头低，中间高的态势，并且短期品种的波动率远远高于其他品种。这和传统的期限越长，波动越平稳的期限结构理论相违背。如何运用现代期限结构理论刻画短期Shibor剧烈波动特征并解释其原因，这是本文所关注的问题。利率期限结构是指某个时点不同期限的即期利率与到期期限的关系。它是资产定价，金融产品设计，保值和风险管理，套利和投机的基准，也是金融研究领域的一个基本问题。近年来对利率期限结构的研究主要集中在两个方

4、面。第一方面是对利率跳跃行为的研究。传统的期限结构理论模型假设利率服从连续扩散过程，然而大量的实证研究表明，该假设与现实情况相违背，利率经常会出现突然的跳跃和巨幅的震荡。Ahn和Thompson⋯认为利率的样本轨迹具有非连续性特征，由此提出了利率期限结构的跳跃扩散模型。Das¨1把Vasieek模型扩展到跳跃扩散模型，并通过实证表明跳跃过程能捕捉连续模型无法解释的利率特征。Johannes一1出了一个关于跳跃行为的统计检验量，并发现三个月的短期国债利率存在显著的跳跃行为。Jarrow等”3发现跳跃行为对于

5、“波动率微笑”之谜有很好的解释能力。这些学者共同的结论是加入了跳跃项的利率模型能更有效的解释利率的水平和波动行为。另一方面许多学者将宏观经济变量引入标准的期限结构模型中，在微观金融和宏观经济之间构建起一座桥梁。Piazzesi”1，FanandJohansson¨1，Hordahl等⋯结合不同国家的背景，分别研究了美国，中国，德国的货币政策和收益率曲线的相互影响关系，结论是货币政策的调整可以影响利率期限结构，而利率期限结构也能反过来影响货币政策的制定和实施。国内对中国短期利率动态过程也进行了相关的实证研究

6、。洪永淼，林海n1利用上交所7天回购数据对各类模型做了全面比较研究。刘金全，郑挺国∽1通过纳入马尔科夫转移机制，将CKLS模型推广到更为一般的状态相依模型。陈辉和谢赤¨”用JUMP-ARCH模型对上交所3个月的国债回购利率做了实证分析。张金清，周茂彬¨u将中国的宏观经济变量引入了跳跃扩散模型中，并进行了实证分析。郑振龙，刘晓曙¨副采用MCMC方法对一类马尔科夫状态转移加随机波动模型进行了比较。由于Shibor推出的时问不长，时间序列数据较短，所以目前对Shibor的定量研究不多，相关研究可参见文献¨3．1

7、4J。本文以2周Shibor作为短期品种代表，通过对其收益数据的描述和相关统计检验，构建了一个符合短期Shibor动态特征的ARCH跳跃扩散模型，并通过实证证实了该模型能有效刻画短期Shibor剧烈波动(跳跃)特征。最后，结合Shibor运行的宏观背景和微观机制，运用该模型分析了导致短期Shibor剧烈波动的原因。O100700图12007年5月到2010年3月的2周和1年期Shibor日收益率曲线lARCH跳跃扩散模型构建●1．1擞据描述和基本性质Shibor自2007年1月4日正式推出，由于在启用初期

8、报价和实际成交价偏离较大，明显失真。经过～段培育期后情况后好转。所以本文选取2007年5月至2010年3月以内的2周Shibor报价的日数据作为样本(对于l周和1月Shibor进行分析，所得结论和2周基本一致，所以本文不另行给出)，数据来源：www．shibor．nrgo6284O波动大小，第2期谈正达，等：短期Shibor跳跃行为的利率模型解释135_叫哪叫m——邯呻p一¨t1I_1卜0100200300图22007年5月到