基于BW模型的A股市场投资者情绪测度研究

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1、总第560期管理观察2014年11月第33期ManagementObserver下旬出版基于BW模型的A股市场投资者情绪测度研究魏星集，夏维力，孙彤彤（西北工业大学管理学院，陕西西安710072）摘要：投资者情绪因其内在复杂性和动态变化性，使得准确测度尤为困难。本文通过对情绪测度理论方法进行系统分析，结合中国证券市场具体情境，基于BW模型选取市场换手率等6个情绪指标，利用主成分分析法构建以月度为单位的中国证券市场投资者情绪指数。对于部分情绪指标计算公式进行调整和完善以及通过与宏观数据进行正交回归剔除指标中非情绪因素。最后通过与上证综指进行Eyeball分析，发现所构建情绪指数可

2、以准确测度投资者的普遍情绪，从而验证了情绪指数的有效性。关键词：投资者情绪测度模型上证综指BW模型经典金融理论以理性人为假设，认为投资者的行为是基于中国证券市场的投资者情绪指数构建及数据来源，[1]遵从期望效用最大化和贝叶斯学习法则，从而忽略投第四部分是所构建情绪指数的有效性检验，最后一部分资者情绪等主观因素对于资产定价和市场波动的影响。为结论。行为金融理论认为人是有限理性的，投资者本身存在的认知偏差、情绪和偏好影响资产定价，使得现实中资产1.文献综述价格往往偏离正常水平。研究表明，投资者情绪不仅会影响投资者的决策行为，使得资产定价出现偏差，并且，准确测度投资者情绪，有助于理解

3、投资者行为、解在诸多股市泡沫、金融危机中，投资者情绪无疑在资产释市场异常收益，理顺证券市场价格的形成机制，甚至[4]证券市场的非理性繁荣和恐慌性下跌中起到推波助澜的服务于投资者的投资决策。针对该领域的研究，国内作用。外学者逐渐形成了直接情绪指标和间接情绪指标两种方行为金融学将投资者对未来证券市场带有系统偏差法，以来测度投资者情绪。的预期称为投资者情绪（InvestorSentiment），它反直接情绪指标指的是发布机构通过发放调查问卷等方映的是投资者的投资意愿或预期的市场人气。近二十年式统计不同投资者对于未来市场多空看法所构建的指标。来，对于投资者情绪是否影响资产定价和市场波动

4、已经在直接情绪指标中，国外比较出名的是：美国的友好指数,[5][6]得到国内外学者的认可，而今研究的重点在于如何准确美国个人投资者协会指数,投资者智慧指数,消费者[7]地测度投资者情绪以及定量分析其影响情况。并且，中信心指数。而国内直接情绪指标主要有以下来源：“央[8][9]国证券市场是由政府主导的制度创新和市场自身发展共视看盘”指数,“股市动态分析”的好淡指数,华鼎“多[2][10]同推动的新兴市场，中国证券市场投资者情绪相对于空”民意调查,看盘软件（如同花顺、指南针等）在交[11]西方成熟市场来说具有更为显著的易变性，以及对证券易时对股民进行的实时调查,消费者信心指数。由于

5、[3]市场波动产生更大的影响。所以，有关准确测度中国编制直接情绪指数受问卷设计、调查群体以及处理方法等证券市场投资者情绪的研究不仅已成为一个重要的课题，众多因素影响，在某种程度上缺乏较强的客观性，因此，更具有指导制度建设和稳定金融市场的作用。国内外学者也将研究偏向于间接情绪指标。因此，本文基于中国证券市场这一具体情境，展开间接情绪指标指的是通过利用单个或者多个市场交有关准确测度投资者情绪的研究。本文剩下部分的结构易数据构建某种指标从而间接反映投资者情绪，可分为安排如下：第二部分是评述国内外相关文献，第三部分单一指标和复合指数两种。在构建间接情绪指标中，主作者简介：魏星集（198

6、6-），男，学历：博士研究生，研究方向：金融工程；夏维力（1962-），男，职称：教授，博士研究生导师，研究方向：战略管理，金融风险管理与金融工程等；孙彤彤（1985-），女，学历：博士研究生，研究方向：金融工程.·71·11下黑白.indd712014-12-513:26:44财经管理[12]要包括：封闭式基金折价率、首次公开发行（IPO）2.1.3新股发行数量（NumberofIPOs,NIPO）。企[13][13][14][19]数量、首次公开发行收益率、交易量（换手率）、业在证券市场金融融资存在IPO时机选择问题，本文[4][15]新股开户数、红利溢价率（Dividen

7、dPremium）、将新股发行数量作为情绪的替代指标。该数据来自上海、[16][17]共同基金净赎回、零股买卖比例、认沽认购比率深圳证券交易所网站和中国证券登记结算统计年鉴。[6]（PCR）、波动性指标（VIX）等。在单一投资者情绪2.1.4新增开户数（Newaccounts,NA）。新增开户指标中，由于替代变量既包含情绪因素又涉及到其他非数反映的是场外投资者参与市场交易的热情程度，新增情绪因素，受其他非情绪因素的干扰较强，进而限制了开户数在我国还是很好地体现了投资者情绪的变化，所情绪指标的