医药行业研究方法总结

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1、医药行业研究方法总结医药行业的公司和子行业按照产业链分，大致可以归为4个坏节：原料药加工、制剂生产、医药分销和医疗服务。各子行业的竞争策略和护城河都不一样，图1是对各子行业核心要点的一个简单梳理，后文会展开叙述。终端维护原料药加工•人宗原料药：成本和规模的竟争，周期性行业。制剂生产渠道维护-特色原料药：差异化竟争，产品和认证的差异化:品牌OTC：品牌能给产品带来的溢价空间。「普通OTC：产品衍生能力，渠道控制能力。!处方商：销售网络和产品储备。医药分销（规模经济，行业兼并整合是必由Z路。:・・4医疗服务!医院：H

2、前是稀缺资源，国追民进是大方向。!药店：目前盈利能力并，连锁化是趋势。图1,医药产业链和各子行业核心要点梳理大宗原料药行业大宗原料药的生命周期长，一般下游需求稳定，增速不快；公司盈利和股价基本上跟着产甜价格波动，是典型的周期性行业。主要品种包括维牛:素类（VE、VC、VB2、VB5、VD3等）、抗生素类（青霉素工业盐、7-ACA.6-APA等）、皮质激素类等。因为需求比较稳定，所以供需关系主要由供给端产能的变化决定，预测产能的变化趋势以及持续的时间是投资的关键。影响产能的因素多种多样，大的方面由产业演进的趋势决定

3、,而在小的方面，坏保限产、限电、突发事件（如爆炸、罢工）等都可能彩响短期的产能。本文主要叙述在一个典型的大宗原料药发展路径中，哪些阶段可能会岀现重大的投资机会。对于小的机会暂且略过。结合产业转移，我们将大宗原料药的典型发展路径归纳为4个阶段（如图3所示）：首先是国外企业垄断阶段，这个时候ROE水平比较高。随着国内企业的技术突破和技术扩散,竞争格局演变成国内企业和国外企业一起竞争，这一阶段的产品价格往往涨两年、跌两年,原因是国外企业的成木一般比国内企业高，有国外企业垫底，产品价格在低位维持一段时间后，国外企业往往会

4、选择减产或暂时停产。当产业发展到成熟期以后，国外企业出于战略考虑往往会选择永久退岀，竟争格局演变为国内企业之间竞争；国内企业竞争是产业竞争环境最残酷的阶段，因为国内企业的成本都差不多，谁也不愿意率先退出，价格会长时间维持在成木附近。青霉素工业盐目前就处于这样的阶段。从健康网上搜集到1965年以来青霉素工业盐的价格走势，如图2所示，1965〜1996年，青霉索工业盐价格一直在11〜27美元Z间波动；这段时期是国外企业和国内企业一起竞争的阶段。96〜98年，辉瑞、葛兰素、施贵宝等公司先后退出了青霉素工业盐领域（期间产

5、站价格没有大幅提升；主要原因是，国内扩产和国外厂商追出基本同时，产能缺口不明显，另一方面是当时需求受亚洲金融危机的影响有所下滑）。98年以后，青霉素工业盐的主要产能都己转移到国内，变成国内企业之间的竞争。青霉素工业盐的价格屮枢下了一个台阶，在6〜14美金的区间波动，整个行业的盈利状况在微利和亏损之间徘徊。35r♦青番素工业盐侑格走势（S/BOU）0tIIIIII!IIIII1IIIIIrIIIIIIJL965197019761983198819941997JL99920012003200520072009图2,青

6、霉素工业盐的价格波动（数据来自健康网）最后，整个行业的ROE长时I'可低于社会平均水平会导致B发性或政策引导的兼并重组,竞争格局最终变成儿家国内企业垄断。1,国外企业垄断国内企业技术突破2,国内企业和国外企业一起竟争国外企业被迫退出NZ3,国内企业竞争兼并重组，产能集中4,国内金业寡头垄断图3,大宗原料药的典型发展路径产品价格高，ROE高于社会平均水平第1次投资机会，进口替代，投资机会长短収决于技术扩散的速度。技术扩散，产品价格迅速下降第2次投资机会，产能缺口，投资机会的长短取决于新产能的建设时间。残酷的价格战，

7、ROE低于社会平均水平第3次投资机会，ROE长期低于社会平均水平，导致没冇成木优势的企业退出。社会平均ROE水平在大宗原料药典型的发展路径中，冇三个阶段町能出现比较重大的投资机会（视具体情况而定）。第一次机会出现在国内金业实现技术突破的时候；在技术扩散前，率先突破的国内企业能够享受一段ROE很高的时期，而H因为价格比国外企业低，通过进口替代能迅速抢占市场份额。投资机会的长短取决于技术扩散的速度，而技术扩散的速度乂取决于技术难度，以及行业领导者对■于技术的保护程度。4-AA即是一个例子，海翔药业10年超预期的业绩中

8、，一半是由4-AA贡献的。4-AA是合成培南系列抗牛•素最基本的起始物，原研厂商为FI本企业。04年之前，国内4-AA全部依赖日本进口；04年，国内企业开始尝试生产4-AA,并冇少量产品销售。07年4-AA进口量达到17吨的高峰。08年海翔药业实现了工艺突破，使4-AA的生产成本人幅降低，产品价格也因此大幅下降（毛利率一直在30%以上）。价格优势使进口替代迅速完成,09年