全面解读9月经济金融数据：迈向“5”时代

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1、目录一、核心观点：经济下行，物价通缩，迈向“5”时代，加大逆周期调节和改革开放力度4二、三季度GDP同比6.0%，创1992年GDP季度核算以来新低10三、社融、M2短期回升，但流动性分层严重，民营、中小企业仍融资难贵11四、生产短暂反弹，但仍处近年低位，反映内外需求依旧疲软13五、固定资产投资继续回落，房地产投资总体放缓，基建和制造业投资低迷14六、房地产融资全面收紧，国内贷款下滑，销售总体降温，房地产投资后续将持续回落15七、制造业投资回落，高技术投资相对较快16八、财政发力拉动基建略升，但后续乏力，主要受土地财政下行、严控地方隐性债务的制约17九、消费延续低迷，未来受居民杠杆率

2、高、收入下行、股市房市财富效应弱的抑制19十、出口连续两个月负增长，未来受全球经济下行影响继续承压21十一、CPI触及警戒线，PPI持续大幅通缩，CPI、PPI出现罕见分化走势23十二、PMI连续5个月低于荣枯线，“抢出口”“抢生产”短期反弹24图表目录图表1：2019年3季度GDP实际增速6.0%10图表2：前三季度消费累计拉动GDP3.8个百分点11图表3：2019年9月新增社融结构12图表4：2019年9月金融机构新增信贷12图表5：M2-GDP增速处于历史低点，货币环境稳健偏紧12图表6：贷款加权利率-PPI的差持续升高12图表7：9月工业增加值季节性回升13图表8：9月制造

3、业投资下滑，基建投资略回升但仍低迷14图表9：房地产投资总体下行，销售整体延续降温16图表10：土地购置面积仍为负增长16图表11：制造业投资持续低迷17图表12：高技术制造业保持高增长17图表13：9月基建投资增速回升，但增速仍低18图表14：1-8月11个省市财政收入累计增速转负18图表15：9月社会消费品零售总额同比延续低迷20图表16：我国居民杠杆率持续攀升，挤压消费20图表17：9月进口、出口增速进一步下滑22图表18：中美贸易摩擦关税事件梳理22图表19：9月美、欧、日等经济体PMI均创近年来新低22图表20：超级猪周期持续发力带动CPI升至3%警戒水平24图表21：PP

4、I下滑拖累工业企业利润24图表22：9月PMI指数分项一览25图表23：9月制造业PMI连续5个月低于荣枯线26一、核心观点：经济下行，物价通缩，迈向“5”时代，加大逆周期调节和改革开放力度（一）GDP创新低，内外需疲软，经济下行压力加大作者在2010年参与研究“增速换挡”，2014年下海提出“新5%比旧8%好”，2015年提出“经济L型”，当时这些观点因为太前瞻，引发了很大的争论。2019年第1、2、3季度GDP增速分别为6.4%、6.2%、6%，随着经济下行压力加大，预示着中国经济“5”时代的来临，能否触底企稳、开启新周期，有待于新一轮改革开放红利的释放。近期我们对经济形势和宏观

5、政策的预判一一得到验证。6月份数据出来以后，市场一片“经济企稳”“企稳回升”“超预期”的声音，我们发布震撼全市场的报告《充分估计当前经济金融形势的严峻性——全面解读6月经济金融数据》（7月21日）：近期的先行指标纷纷下滑，比如房地产销售、土地购置和资金来源回落，PMI订单和PMI出口订单下滑，一系列房地产融资收紧政策密集出台，而且经济金融结构正在趋于恶化。随后7月份经济金融数据全面回落。7月份数据公布以后，市场仍然沉浸在“降息降准就是大水漫灌”的错误认识中（混淆了货币政策正常逆周期调节和货币超发的关系）。我们再度前瞻性提出《该降息了！——全面解读7月经济金融数据》（8月15日）：当前

6、经济下行压力加大，全球降息潮，汇率破“7”，核心CPI保持稳定，PPI负增长通缩企业实际利率上升，表明货币宽松的空间已经打开。在《金融形势严峻，何时降息降准？——点评7月金融数据》（8月13日）中我们认为：7月社融、信贷、M2数据全面回落，宽货币到宽信用政策效果较差，原因无非是企业实际利率并未下降、流动性投放渠道收窄、资产价格低迷难以起到抵押放大器效应，社融领先实体经济和投资，意味着下半年到明年上半年经济下行压力较大。随后8月17日央行通过LPR改革市场化降息，9月6日宣布全面降准+定向降准，国务院强调加大逆周期调节力度（参考：8月18日《“降息”来了！——解读央行改革完善LPR形成

7、机制》、9月7日《全面解读降准对经济、股市、债市、房市影响及展望》）。年初经济暂时企稳，主要受去年底-今年初货币放松、财政资金提前拨付、5月贸易摩擦再度升级影响尚未显现、房地产“小阳春”、库存复苏周期等支撑。但是，随着欧美主要经济体增长放缓、5-8月中美贸易摩擦升级、6-9月房地产融资密集收紧、房地产销售土地购置下滑、库存复苏周期已过、地方财政收入大幅下滑等影响，经济下行压力加大：GDP增速创1992年GDP季度核算以来新低，迈向“5”时代；三驾马车均疲软