资本资产定价理论及模型分析

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1、资本资产定价理论上一章介绍了证券组合的基本原理，利用它们可以得到有效证券组合,结合投资者的无差异曲线,投资者就能寻找到自己的最优证券组合。这一章介绍证券被市场定价的理论，我们将讨论证券收益率的决定，特别是探讨收益率与风险的关系,这就是由威廉·夏普(1964)WilliamF.Sharpe,“Capitalassetprices:atheoryofmarketequilibriumunderconditionsofrisk”,JournalofFinance,September,1964.、约翰·林特(1965

2、)JohnLintner,“Thevaluationofriskassetsandtheselectionofriskyinvestmentsinstockportfoliosandcapitalbudgets”,ReviewofEconomicsandStatistics,Feb,1965.和简·莫森JanMossin,“Equilibriuminacapitalassetmarket”,Econometrica,October,1966.(1966)几乎同时独立提出的资本资产定价模型。第一节资本市场线254

3、一、资本资产定价模型的基本假设资本资产定价模型要解决的是,在引入无风险证券的基础上，假定所有投资者都运用前一章的投资组合理论，在有效边缘上确定投资组合，那么将怎样测定证券的风险，风险与投资者的收益率之间是什么关系。可见，这个模型是在一定的理想化的基础上形成的，理想化具体体现在下列几个假设上：254假设一，投资者都是在期望收益率和方差的基础上选择投资组合。这个假设说明的是，如果在两种证券组合中进行选择时，必须知道证券组合的期望收益率和方差。这一假设对证券组合收益率的特性作了最大限度的简化。因为收益率的不同分布

4、完全可能产生相同的期望收益率和方差，这种简化对此不作任何区别，其后果是必然带来一定的不精确性，任何理论为了集中于所要解决的核心问题，忽略那些对问题本身无关紧要却增加不少麻烦的细节是完全必要的，而且不会引起本质上的偏差。由于资本资产定价模型要解决期望收益率与风险的关系，因而将目光聚集到期望收益率和方差上是十分自然而合理的。一个特殊情况可以产生完全的精确性，那就是，投资组合收益率服从正态分布的情形。因为此时，正态分布将完全由期望收益率和方差所刻画。假设二，投资者具有完全相同的预期且均按前一章所述的理论来选择证券组

5、合。这个假设多少有一些不符合现实，但这里该假设只是使推导容易并能对问题的本质有一个更清晰的理解。254假设三，在资本市场上没有摩擦。摩擦是指对整个市场上资本和信息的自由流通的阻碍，在该假设下，不存在与交易有关的交易成本，也不存在对红利、股息收入和资本收益的征税，信息向市场中的每个人自由流通且毋须付费，卖空上没有限制，市场只有一个无风险利率，单一证券无限可分。该假设的目的仍然是为了得到期望收益率与风险关系的明确表述，从而避免交易成本、税收以及信息滞留造成的无效率来扰乱这种关系。二、引入无风险借贷后的证券组合引入

6、无风险借贷后,投资者将在无风险资产和风险资产间分配自己的资金.一部分投资者把资金分配于无风险资产和风险资产；一部分投资者卖空无风险资产,并把所获资金连同自有资金一起投向风险资产，投资者的可行证券组合将发生变化。因为假定投资者根据证券的期望收益率和方差选择证券,对证券的期望收益率、方差和证券间的相关系数有相同的认识,并允许卖空。那么,投资者的风险证券组合的曲线根据证券组合理论如下图（虚线部分为出现卖空）:254EAB0图（8，1）投资者的可行证券组合如果把证券组合视为一种证券,引入无风险资产后,投资者的证券组合的

7、方差和期望收益率是:假定A为无风险证券，所以254可以看出投资者的所有证券组合将落在一条直线上,通过寻找这根直线上的两点,就可以确定这根直线的位置。如果该投资者将所有资金投向无风险证券，即，直线将通过（点。如果该投资者将所有资金投向风险证券，即，直线将通过（点。E0254图（8，2）引入无风险证券后投资者的可行证券组合可见,投资者的可行证券组合位于两条直线所围成的区域内,根据马柯维茨的两个基本假设,投资者的有效证券组合位于最高的直线上,引入无风险资产后,投资者的有效证券组合变成了一条直线。ER2540图（8，3

8、）引入无风险证券后投资者的有效证券组合三、市场证券组合254由于每位投资者的预期相同，并以相同的利率借入和贷出，所以具有完全相同的有效证券组合，所有投资者都将在直线上获得一个位置，有些人借入，有些人贷出，有些人则不借不贷，但他们将把资金以相同的比例投向各种风险证券，R指出了每个投资者投资于各种风险资产的比例。每一个投资者根据其风险偏好把资金分配于风险资产和无风险资产之间,但风险资产中