债券市场投资策略(交易所市场

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1、2011年6月6日江海证券2011年版权所有©此文件为江海证券准备，供客戶及江海证券团队使用，未经江海证券事前书面同意，本文件之任何部分不得为其它目的所使用研究发展部债券市场投资策略（交易所市场）2003年毕业于上海财经大学统计学系，获经济学学士学位2005年毕业于香港理工大学应用数学系，获理学硕士学位研究员简介目前任职于江海证券有限公司研究发展部，负责固定收益研究。在此之前，先后任职于长江证券承销保荐有限公司企业融资部和海通证券股份有限公司债券部。债券的基本概念债券市场研究方法债券市场（交易所市

2、场）投资品种介绍——国债、企业债与公司债——债券质押式回购——可转债（含分离交易可转债）2011年下半年债券市场走势与投资机会债券的基本概念债券的含义：政府、金融机构和工商企业等主体依照法定程序向投资者发行的，约定在一定期限内还本付息的债权债务凭证。从投资者的角度讲，债券作为有价证券的一种，是金融市场上广义范围的固定收益产品（银行存款、资金拆借、债券、资产证券化、货币基金与债券基金等）的主要组成部分。固定收益产品中的“固定”二字反映了未来现金流量的合同属性，由于收益相对确定，因此价格波动远较权益产

3、品小，风险更为可控。债券投资时投资者需关注的债券的四项基本要素：这四项基本要素决定了一只债券的价格。票面价值、票面利率、到期期限、二级市场要求收益率（实际交易中，以“到期收益率”表示）接下来的问题是，债券的“真实价值”和“价格”之间的关系是怎样的？（以一级市场发行为例）假设一家企业A打算在债券市场上融资100元，1年后还本付息，那么它应该如何确定票面利率？理论上，该企业A发行债券的票面利率应该与目前二级市场上（相同的上市场所）相同到期期限、相同主体评级和债项评级的其它已上市企业债券的要求收益率相等

4、。这是因为由于市场里每天有大量的投资者在进行债券买卖，目前的二级市场要求收益率充分反映了市场对这一类相同信用级别、相同到期期限的债券风险的全面评估，包括宏观经济运行风险、通胀风险、流动性风险以及违约风险等等。我们假设目前二级市场要求收益率是5%，那么如果投资者B支付100元（即该债券的价格）给该企业A，理论上1年后投资者获得的现金总流入是105元。但是由于一些原因（如发行人较为强势，或主承销商急于售出该债券，通常总是会存在这种理论外对债券票面利率确定的干扰因素），该企业A的票面利率可能定在了4.9

5、%或5.1%，那么实际上投资者B支付100元后，1年后获得的现金总流入是104.9元或105.1元。我们知道，债券的理论价格（亦即债券的“真实价值”）应等于其未来全部现金流量（每次支付的利息以及最后一次偿还的本金）按照当前市场要求的到期收益率折现后的现值。如果投资者B在一级市场以100元的“代价”（对于投资者B相当于债券的“价格”，对于企业A则是其获得的融资额）买入该企业A的债券，且上市后立即在二级市场抛售，则抛售价格将是99.90元或100.10元，投资者B将亏损0.1元或净赚0.1元。由此我们

6、可以发现——由于票面价值、票面利率和到期期限在债券的发行以及整个存续期内均可确定，因此债券定价是否合理的关键就取决于票面利率与二级市场要求收益率之间的“差值”。债券的基本概念一个通用的计算债券价格（到期收益率）的公式：不处于最后付息周期的固定利率附息债券P为债券价格，n为剩余付息次数，F为票面价值，C为票面利息，f为每年的付息次数，w为距离下次付息的时间，则每期支付的利息额为C/f，债券到期时支付的金额为F+C/f，YTM为到期收益率。下面我们考察一个稍微复杂一点的情况（以二级市场买卖为例），假设

7、企业A在债券市场融资100元，期限为2年，票面利率5%，单利按年计息，每年付息1次，到期一次还本，起息日为2011年6月6日，最终兑付日为2013年6月6日。投资者B于2011年12月6日买入该债券，当日二级市场该债券到期收益率5.1%，并于2012年5月6日卖出，当日二级市场该债券到期收益率4.9%，买入和卖出价格分别是多少？2011年12月6日买入时价格P1=100*5%/(1+5.1%)^0.5+(100*5%+100)/(1+5.1%)^1.5计算可得P1=102.33元2012年5月6日

8、卖出时价格P2=100*5%/(1+4.9%)^0.083+(100*5%+100)/(1+4.9%)^1.083计算可得P2=104.68元注：1、上述债券定价公式中的P为债券“全价”，w为结算日至最近的下一个付息日之间的实际天数与当前付息周期的实际天数之比；2、中国人民银行对于不同类别债券以及不同剩余期限债券的到期收益率（债券价格）的计算方式有专门的计算标准，上述定价公式仅对于普通的不处于最后付息周期的固定利率附息债券和浮动利率债券适用；3、各类债券的到期收益率数据可查阅“Wi