有色金属行业黄金专题报告：美经济疲弱降息预期提升，黄金开启新牛市

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1、目录投资聚焦1投资逻辑1投资策略1风险因素1美国经济疲弱降息预期提升，推动金价进一步上涨1新增就业数据持续疲弱，美国经济放缓担忧加剧15月制造业PMI数据创新低，经济下行压力加大2美联储恐开启降息周期，美元指数下行压力增大4美债长短期利率倒挂，实际利率将持续下行6人民币汇率贬值加速内盘金价上涨7金价上涨周期，股票完美演绎“戴维斯双击”8风险因素10投资建议10投资逻辑10投资策略11第13页共13页插图目录图1：美国新增非农就业人数领先于失业率指标2图2：失业率与美国GDP增速的关系2图3：失业率与标普500指数的关系2图4：美国Markit制造业PMI和ISM制造业PMI双双走低3

2、图5：ISM制造业PMI分项指数变化3图6：作为GDP领先指标，制造业PMI新订单指数持续走低3图7：美国耐用品新增订单同比增速持续下滑4图8：美国零售和食品服务销售额同比增速低位徘徊4图9：期货市场预期的2019年12月基准利率的概率4图10：历次加息周期中CPI的表现5图11：历次加息周期中各个指标的表现5图12：美国长短期国债收益率和GDP走势的关系6图13：美国核心CPI和核心PCE同比有所下降6图14：美国国债利率与通胀预期水平6图15：美国实际利率与金价呈反向波动7图16：人民币汇率变化情况7图17：内外盘黄金价格走势基本保持一致7图18：人民币汇率对内外盘金价走势的影响

3、8图19：不同市场黄金板块PE-TTM估值对比（美股为中值法，其余为整体法）8图20：不同市场黄金板块PB-MRQ估值对比（整体法）9图21：A股重要黄金标的TTMPE估值情况对比10图22：A股重要黄金标的PB估值情况对比10表格目录表1：历次降息周期中美元指数表现情况5表2：两个金价上涨阶段的估值变化9表3：两个金价上涨阶段A股标的估值变化10表4：重点公司盈利预测、估值及投资评级11第13页共13页▍投资聚焦投资逻辑美国多项先行指标低于预期，美国逼近经济扩张周期尾部，美联储释放降息信号，美元指数承压，国债利率快速下行导致实际利率明显下滑，金价上涨的压制因素逐步减弱。同时，贸易争

4、端拖累全球经济、权益类市场大幅波动、地缘政治风险等因素造成市场避险情绪上升，黄金及黄金股配置价值凸显。随着黄金资产在大类资产配置中的地位提升，保值和避险需求急剧上升，人民币汇率贬值加速内盘黄金价格快速上涨。梳理金价阶段性上涨的估值逻辑，我们认为随着黄金价格上行，本阶段黄金股票具备较大的上涨空间。金价在未来两年将迎来明显上涨机会，预计2019年全年均值达到1340美元/盎司，有望冲击1400美元/盎司的高位。投资策略预计金价上涨将带动黄金行业公司的业绩增长和估值提升，行业上市公司中具备增产预期和规模优势的企业将迎来量价齐升带来的业绩增厚。历次金价上涨阶段，黄金股票估值会出现明显抬升，同

5、时金价对业绩形成一定支撑，优质股票往往演绎“戴维斯双击”。推荐具备优质资源和技术优势的企业，核心推荐恒邦股份、山东黄金，推荐关注银泰资源、紫金矿业及招金矿业（H），均维持“买入”评级。风险因素全球宏观经济增长超预期，美元指数超预期上行。▍美国经济疲弱降息预期提升，推动金价进一步上涨新增就业数据持续疲弱，美国经济放缓担忧加剧新增非农就业明显下滑，失业率拐点将来临。美国新增非农就业人数是失业率拐点的先行指标，非农新增就业人数“见顶回落”时点，往往领先于失业率“见底回升”时点。5月新增非农就业人口数量仅增长7.5万，呈现明显的下滑态势，失业率维持在3.6%的历史低位，预示拐点即将来临。第1

6、3页共13页图1：美国新增非农就业人数领先于失业率指标第13页共13页非农就业人数同比-劳动力人口同比（%）失业率（%）4%13%第13页共13页1%8%-2%-5%3%Jan-82Jan-89Jan-96Jan-03Jan-10Jan-17资料来源：Wind，失业率止跌回升阶段，经济增速快速回落。美国经济运行逻辑中，失业率对于居民总收入至关重要，而这也决定了GDP指标中居民端的景气程度。历史数据表明，失业率一旦止跌回升，就会拖累美国居民总收入增速，美国经济增速将出现快速回落，美股等风险资产也随着经济下行而出现大幅调整。图2：失业率与美国GDP增速的关系图3：失业率与标普500指数

7、的关系第13页共13页12%9%6%3%失业率（%）美国:GDP同比（%）6%4%2%0%-2%-4%11%9%7%5%3%失业率（%）标准普尔500指数30002500200015001000500第13页共13页Jan-86Jan-93Jan-00Jan-07Jan-14资料来源：Wind，Jan-95Jan-01Jan-07Jan-13Jan-19资料来源：Wind，第13页共13页5月制造业PMI数据创新低，经济下行压力加大制造业PMI