股权质押具有治理效用吗-——来自中国上市公司的经验证据

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1、股权质押具有治理效用吗?万方数据——来自中国上市公司的经验证据谭燕吴静(中山大学现代会计与财务研究中，E,／中山大学管理学院510275)【摘要】作为保障债权实现的手段之一，债权银行利用质押品质量的“激励效应”控制信贷风险，以降低债务代理成本。本文以2001—2010年沪深两市A股上市公司的控股股东质押其股权获得贷款为研究对象，分析质押品质量在银行信贷决策中的治理效用，以及股权性质和金融发展对质押品治理效用的影响。实证结果显示，股权质押样本的质量显著高于配对样本；连续质押样本的质量显著高于非连续质押样本；股权性质所代表的政治关系显著影响了债权银

2、行质押品质量控制效用；金融发展水平越高，债权银行质押品质量控制的效用越显著。本文的实证研究结果表明，股权性质所体现的政治关系为控股股东通过股权质押获得贷款，利用“隧道效应”侵占中小股东利益的现象提供了可能的解释。【关键词】股权质押质押品质量治理效用一、引言只要企业存在负债，企业的控股股东或经理人员就有动机采取减少企业价值的行为，例如通过发放清算性股利或投资高风险项目侵占债权人的利益(WattsandZimmer-man，1986)。为尽可能地减少债务人因违约而造成的损失，债权人往往在信贷合约中要求其提供抵押担保品作为损失的补偿，降低债务代理成本

3、，以保障债权的实现。因此，银行对抵押品的追索权，具有增强借款人还款意愿、激励合约执行的作用(Barro，1976)。1995年中国颁布并实施的《中华人民共和国担保法》将质押作为担保方式的一种形式，股权质押制度在中国得以正式确立。作为权利质押形式之一的股权质押，以随时可以换价的上市股份作为担保手段，比不动产、动产以及其他权利在设定担保方面更加迅速、简便。另一方面，有别于其他权利质押以及其他担保方式，作为质押品出质的股权，由于其价值体现的是出质人对上市公司资产要求权的价值，因而受股权被质押的公司经营等因素的影响而变得不稳定。当出质人为控股股东时，控

4、股股东的行为也成为影响股权质量的重要因素。对于质押品质量，债权银行与质押股权的控股股东(借款人)存在严重的信息不对称，控股股东可能凭借信息优势和控制权对质押品的价值进行“调节”(如通过盈余管理和关联交易等手段对上市公司业绩进行“粉饰”)，误导银行信贷决策。抵押品价值的变动与债权人的贷款风险直接相关，抵押品价值变动传递的信号，成为银行评价贷款项目风险的甄别工具(StiglitzandWeiss，1981；Bester，1985；等)。考虑到中国的法律环境、投资者保护机制和股权质押的特性，股权质押可能引发的道德风险一直以来是学术界研究的热门话题。以

5、往的研究主要侧重于股权质押存在的多层次的代理问题。例如，股权质押可能成为控股股东退出前“掏空”上市公司的手段(黎来芳，2005)；股权质押存在控股股东利用“隧道效应”侵占小股东利益的现象(李永伟等，2007)；最终控制人的股权质押存在明显的弱化激励效应和强化侵占效应，导致上市公司的价值与最终控制人的股权质押比例成负相关(郝项超和梁琪，2009)；等等。显然，上述研究关注到了股权质押品的价值变动风险问题，出质人的掏空行为以及被质押公司价值减损行为显然增加了债务代理成本。但是，表1每年约10％的质押样本表明，债权银行似乎并未因噎废食，这是否表明他们

6、在发放股权质押贷款时关注到了出质人的道德风险?如果债权银行在贷款谈判阶段持有了必要的审慎，那么，是什么原因妨碍了银行正常的信贷决策并导致上述研究中出现的，感谢国家自然科学基金项目“董事会的权力结构：影响因素与经济后果”(71272196)和广东省人文社科重点研究基地重大项目“董事会结构、运作与绩效研究”(2012JDXM一0002)的资助。45万方数据代理问题发生?之所以选择研究股权质押品质量在降低债务代理成本中的治理效用，是基于以下三个方面的理由：(1)以往的研究在考察包含股权质押在内的以担保物权形式取得借款的债务代理问题时，由于担保物权质量

7、的公开信息难以获得，有研究开始尝试寻找担保物权质量的替代变量(例如，郝项超和梁琪，2009)，但关于此类问题的研究依然较少。我们的研究期望继续这一有益尝试。(2)以往有研究将各种抵押品作为一个整体，并把企业作为抵押或者出质人，研究抵押品需求中会计信息的替代作用(Cheneta1．，2011)；也有从最终控制人的角度，研究股权质押对上市公司价值的影响(不利后果)(郝项超和梁琪，2009)。但较少关注债权银行降低股权质押中的代理成本问题。我们的研究着眼于债权银行甄选贷款项目的审慎立场，将股权被质押公司的会计信息质量作为股权质押品质量的替代变量．考察

8、会计信息质量在降低债务代理成本中的治理作用。(3)由于债权银行在质押贷款谈判阶段通过质押品质量设置“门槛”，通过质押品质量的提高解决债务代理问题，发挥