人民币利率互换衍生产品定价研究

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1、⑧保密★2年申请同济大学管理学博士学位论文人民币利率互换衍生产品定价研究培养单位：一级学科：二级学科：研究生：指导教师：经济与管理学院工商管理技术经济及管理7李海英黄运成教授二Oo七年七月AdissertationsubmittedtoTongjiUniversityinconformitywiththerequirementsforthedegreeofDoctorofPhilosophyPricingRMBInterestRateSwaps=TheoryandEmpInCaI匕VIaence●

2、■一■■■●■School／Department：SchoolofEconomicsandManagementDiscipline：BusinessAdministrationMajor：TechnicalEconomicsCandidate：Hai—YingLiSupervisor：Prof．Yun—ChengHuangJuly,2007眦5呲9洲6m1舢—I删8川⋯⋯1㈣Y学位论文版权使用授权书本人完全了解同济大学关于收集、保存、使用学位论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的

3、印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有权提供目录检索以及提供本学位论文全文或者部分的阅览服务；学校有权按有关规定向国家有关部门或者机构送交论文的复印件和电子版；在不以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。学位论文作者签名：怕夏砂7年7月，厂日本人研究工作的研究成果不包含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集体，均已在文中以明确方式

4、标明。本学位论文原创性声明的法律责任由本人承担。签名：劣匀吹刃年c7／其6摘要在国际金融市场风云变幻、金融衍生产品层出不穷的今天，利率互换无论在锁定投资收益以规避利率风险方面，还是在利用相对优势套取利差以尽可能降低利息负担方面，都被国外金融界和企业界十分广泛的运用，成为一种管理利率风险的最为基本和有效的金融工具。目前，随着我国利率互换市场的快速发展，国内利率互换交易日趋活跃，对利率互换定价问题的研究变得更为重要。鉴于利率互换定价对银行间市场乃至整个金融市场发展具有的重要地位，对利率互换定价的研究，

5、无疑具有重要的理论和现实意义，并成为关注的焦点，迫切需要解决。本文首先对具体有关利率互换产品的定价理论，包括金融衍生产品定价的基本原理、利率互换产品的基本定价模型与方法、利率互换产品定价的实证检验等研究文献进行回顾。然后对利率互换衍生产品的基本特征进行分析，包括结构特征和功能特征等，产品的定价原理即是建立在这些基本的特征之上。文章的核心部分是运用定价模型对利率互换产品的定价进行实证分析和检验。实证分析以我国利率互换市场上银行机构之间进行的互换交易为例，分四个部分进行：本文第4章首先对目前银行机构的

6、互换定价方法进行实证分析：基于零息票定价法，在不考虑互换交易双方违约风险的条件下对以一年期定期存款利率与银行间债券7日回购利率为基准利率的互换产品进行定价。然后在无风险定价结果上加上交易对手方的风险溢价，得到互换交易的理论定价。最后将得到的实证结果与互换交易的实际成交利率进行比较，分析研究利率互换产品的定价与浮动端基准利率选择的关系。从对两笔互换交易的定价实证结果进行比较来看，对于非市场化利率——以一年期定期存款利率为基准利率的互换产品，理论报价利率与实际成交利率差异较大，报价受非市场性因素影响较

7、多。从本章互换交易的定价实证过程也可以看出，目前银行机构采用的互换定价方法存在许多问题：在无风险定价之后对定价结果进行信用溢价调整，有可能会低估交易对手的违约风险；授信制度、保证金制度的落后影响信用溢价的估算等。第二，本文第5章采用单因素利率均衡模型对目前银行机构采用的人民币利率互换定价方法进行实证检验。首先构建单因素利率均衡模型拟合银行间债摘要券市场的动态利率期限结构，利用利率均值回复的实证结果对以7日回购利率为基准利率的人民币利率互换交易进行无风险定价，并在定价结果上加上交易方的风险溢价，得到

8、互换交易的理论定价，得到的互换理论利率仍略低于实际成交利率。第三，针对目前银行机构对人民币利率互换交易的定价方法(无风险互换定价+信用溢价)的不足，本文第6章把交易双方的违约风险因素包括在互换的理论定价过程之中，采用双向违约风险模型对银行间的人民币利率互换交易进行定价。首先根据根据交易对手发行债券的收益率以及对手本身情况计算双方在进行互换交易时的违约概率，然后采用双方违约风险估算模型，对违约风险条件下人民币利率互换交易进行定价实证分析。实证结果表明：与第4章和第5章的定价结果相比，