环保与公用事业行业专题：3月近万亿PPP项目落地，关注低估值环保PPP板块投资机会

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1、目录一、2018年环保PPP遭受戴维斯双杀，5%分位数低估值反应市场悲观预期3二、3月环保PPP新增落地额同比增长85%，污水处理类领军环保企业表现优异5（一）3月总库近万亿项目落地，区域集中于经济实力较好的省份5（二）环保3月新增落地额同比增长85，关注大湾区及雄安新区进展7（三）领军环保企业表现优异，未来业绩有望修复9三、工程类环保企业翘盼再融资边际宽松，合规PPP项目融资无需多虞10（一）再融资政策有望边际宽松，工程类环保企业融资有望改善10（二）重数量向重质量转变，合规PPP项目落地持续获得支持11四、投资建议：推荐碧水源、国祯环保，建议关注东珠生态、铁汉生态和岭

2、南股份12插图目录13表格目录13一、2018年环保PPP遭受戴维斯双杀，5%分位数低估值反应市场悲观预期2018年环保PPP遭遇戴维斯双杀，年初以来仍跑输大盘。2018年下半年以来，伴随着营收增速的下滑以及PPP规范化力度的加大，环保PPP相关板块迎来戴维斯双杀，领军企业估值一路下跌，最低位置跌到PB1.2~1.7x不等。年初以来伴随着大盘指数的上涨，碧水源、东方园林、铁汉生态、岭南股份等领军环保民企分别反弹26、18、23、12，跑输上证指数30和创业板指数42的涨幅，目前个股PB多位于近五年5的分位数以下。图1：环保板块营收增速情况(%)资料来源：WIND，

3、图2：碧水源近5年PB波动情况图3：东方园林近5年PB波动情况资料来源：WIND，资料来源：WIND，图4：铁汉生态近5年PB波动情况图5：岭南股份近5年PB波动情况资料来源：WIND，资料来源：WIND，融资持续收紧为2018年工程类环保民企业绩下滑的主要原因。2018年融资环境持续收紧，环保行业债务风险频发。10月前宽货币始终未能向宽信用有效传导，低等级信用债利差呈现持续走扩的态势，环保领军民企评级多在AA左右，融资压力持续加大，成为其项目推进受阻的主要原因。11月以来缓解民企融资难的新政接连出台，开年以来信用利差扩大的趋势也有小幅缓和。图6：2018年低等级信用债与

4、AAA级利差持续走阔资料来源：WIND，环保企业拿单显著放缓，关注在手项目落地情况。与不断提升的融资难度相对应的是，环保企业扩张、拿单的速度不断降低，根据明树数据的统计，2018年全年PPP项目成交总额呈现出明显下滑态势，即便是在往年拿单的三季度旺季也未见回升势头，主要原因是1）自身资产负债率高位，扩张难度提升；2）行业毛利持续下滑，跑马圈地下竞争格局已较为恶劣；3）项目储备已非常丰富，订单保障倍数多在3~5倍之间。现金流压力下环保民企业务重点转向存量项目的消化。图7：2018年以来PPP项目成交总额一直呈现下滑趋势资料来源：明树数据，二、3月环保PPP新增落地额同比增长

5、85%，污水处理类领军环保企业表现优异（一）3月总库近万亿项目落地，区域集中于经济实力较好的省份总库入库持续放缓，严控新增项目质量。截至2019年3月末，财政部PPP项目库在库项目总数为12556个，投资总额17.61万亿，与2018年末的情况相比总量变化不大。Q1在库总额净增加1841亿，其中管理库总额增加3684亿，储备库总额则是减少1843亿，自2018年7月以来一直维持下滑趋势。新入库项目的持续放缓，是投资总额基本平稳的主要原因。图8：财政部项目库月度在库总额变化情况资料来源：财政部PPP中心，3月总库项目落地额翻倍增长，落地率跳升。2019年1~2月和3月执行阶

6、段项目额净增长2876和9593亿，分别同比-39和+103。Q1落地项目总额净增长1.25万亿元，较2018Q1的9432亿元同比增长32，总库/环保广义落地率大幅跳升6.7、5.7至48.0和50.6。一季度各地政府累计发行新增专项债6660亿元，占提前下发8100亿元新增专项债额度的82，或成为3月落地额跳涨的主要原因。图9：财政部PPP中心3月新增落地额快速增长图10：财政部PPP中心月度落地率情况资料来源：财政部PPP中心，资料来源：财政部PPP中心，交运和城镇综合开发项目落地比例持续提升。3月新进入执行阶段的项目合计1.01万亿(与净额变化存在小幅

7、差异系部分项目出库或削减投资额影响)，一级行业分布来看，交通运输、市政工程、城镇综合开发和生态环保落地总额合计占比84.5，与2018年整体落地情况相比，3月交运和城镇综合开发新增落地额占总落地额的比重要高出6.9和6.0。二级行业来看，高速公路、园区开发、市政道路、一级公路和污水处理为主要落地类型，3月合计落地5908亿元，占到全部新增落地项目的58.4。表1：3月前十大一级/二级行业新增落地情况一级行业新增落地额占比二级行业新增落地额占比交通运输330532.7交通运输>高速公路178817.7市政工程282127.