农林牧渔行业猪！猪！猪！生猪养殖系列报告之十八：金猪十年

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1、朱卫华：招商证券研发中心董事总经理。清华大学学士，中国科学技术大学硕士。以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实。雷轶：中山大学金融硕士，中山大学地理信息系统学士，2016年加盟招商证券研发中心农林牧渔小组。以产业分析见长，全方位深度剖析生猪养殖业，独家提出“工业化养猪黄金十年”，并从中挖掘出工厂化养殖典型代表公司的投资性机会。陈晗：四川大学公司金融硕士，四川大学应用化学学士，2016年加盟招商证券研发中心，从事农林牧渔研究工作。朱卫华/雷轶/陈晗团队获得2018年Wind“金牌分析师”农林牧渔行业第二名。研究亮点：招商农林牧渔团队以产业分析见长，全方位深度剖析生猪养殖业，独家提出“工业化养

2、猪黄金十年”，并从中挖掘出工厂化养殖典型代表公司的投资性机会。代表作：《生猪养殖业图谱》《猪！猪！猪！生猪养殖系列报告》《鸡！鸡！鸡！白羽肉鸡系列报告》《温氏股份-温氏与华为，没有秘诀的奇迹》《温氏股份-阳性技术的极致，高回报率的本质》《牧原股份-智能造猪，数字牧原》《牧原股份-养猪颠覆者，工业化先锋》本文在《猪！猪！猪！生猪养殖业图谱》的基础上，结合近半年的调研、思考成果，分三个专题来探讨行业发展规律。同期，我们也举办了数场金猪十年产业论坛，报告的主要观点受到产业界多家龙头公司的认可，并就主要观点进行了深入交流，借此机会，我们也在不断地完善行业研究框架。我们独家提出的“金猪十年”并不是对

3、过去的十年进行总结，而是对未来的十年进行展望，2019年是金猪十年的元年，值得重点关注。1、猪周期章节探讨了猪周期波动规律的本质，揭示了为何企业在其中能够穿越周期、成长成千亿市值？龙头企业长期ROE为何达到25%以上？回报率未来是否会下降？行业成本是否会降低？资本的进入是否会改变行业固有的规律？金猪十年的长度是如何判断的？当下是否具有较好投资机会？以及如何看待非洲猪瘟带来的行业“重建”？我们认为，非洲猪瘟之于行业，就好比流火之于草原，是行业进化的重要刺激因子，行业或将迎来为期3-5年的高额盈利期，重要的是谁能获取其中的较大份额。纵观全世界养猪业100年的历史，均是以现代化工业化封闭式生产的

4、体系来与之对抗，非洲猪瘟拔高了金猪十年的高度，龙头企业将迎来巨大发展契机。2、企业发展内功章节从两大龙头企业的发展历程，探讨了行业不同阶段的发展特点，对他们的商业本质进行了简要阐述。模式问题或许老生常谈，道路各有优劣，但管理和效率就是看各自能力。3、中美养猪对比章节是想从两国产业背景、消费结构、结构特点出发，探讨中美生猪养殖业发展路径的异同，结构性拆解中美养猪业的回报率来源、企业利润区对比、未来发展方向等关键问题，探究为何中国养猪业（乃至整个农业）中的优秀企业能够做出高ROE高成长的本质原因。投资建议：随着非洲猪瘟疫情的加速发展，周期反转已经确立，建议重点关注生猪养殖板块。风险提示：突发大

5、规模不可控物大规模减产推升粮价，上市疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作公司感染非洲猪瘟。p第一章周期篇：周而复始，不离其宗p第二章企业发展模式与内功p第三章中美养猪发展路径对比图片来源：新华网1、周期波动是否会平抑？2、周期的本质与长期猪价如何演绎？3、资本的不断进入是否会破坏周期规律？4、当下的判断：2019年猪价上涨或已成定局，超长盈利周期来临1、周期波动是否会平抑？ü四年一个猪周期，二十年的规律不变图：猪周期周而复始，不以人的意志为转移资料来源：芝华数据、招商证券ü美国100年前的猪周期也是四年一个ü传统规律变与不变？资料来源：wind，招商证券ü猪价

6、不会简单因规模化生产而平抑。图：美国规模化比例与猪价图资料来源：USDA，wind，招商证券图：中国规模化比例与猪价图资料来源：USDA、招商证券资料来源：USDA、招商证券ü美国：销售模式、定价方式可以有效引导生产，对平抑猪周期起到一定作用；销售途径199920002001200220032004200520062007依公报之生猪或猪肉价格定价44.2%47.2%54.0%44.5%41.4%41.4%39.9%41.8%38.3%依芝加哥期货市场瘦肉型猪价指数定价3.4%8.5%5.7%11.8%5.7%7.2%10.3%8.8%8.5%其他议定的销售合约14.4%16.9%22.8

7、%8.6%19.2%20.6%15.4%16.6%15.2%生猪由一拥有屠宰场的公司售予另一屠宰场2.1%2.2%2.1%2.4%2.6%6.7%生猪由养猪场自有的屠宰场自理16.4%18.1%17.1%21.4%20.0%22.7%养猪场依当日市场价格出售生猪35.8%25.7%17.3%16.6%13.4%11.6%10.6%10.2%8.6%ü中国：生猪生产仍处于相机抉择，充分博弈的阶段，牛尾效应与趋同现象。表：美