管理层风险承担对资本结构的影响研究.doc

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1、管理层风险承担对资本结构的影响研究　　【摘要】资本结构反映了企业资金的来源及构成比例。本文从筹资成本、财务风险、代理成本三个角度进行理论分析，提出假设。选取2010～2014年中国沪、深两市A股制造业上市公司为样本，探讨和分析了管理层风险承担对资本结构的影响。研究结果表明，管理层风险承担与资本结构的关系是正向的，较高的管理层风险承担则会促使公司采用较高的财务杠杆率。　　【关键词】管理层风险承担；资本结构；代理成本　　【中国分类号】F275　　一、引言　　关于资本结构问题在学界已成为热点问题。从目前的一些理论和实证研究结果可知，企业规模、非债务税盾、资产有形性、盈利性、股权集中度、经营风险等

2、因素对企业的资本结构具有较为显著的影响，但对管理层风险承担这一变量对资本结构影响的研究还是很少的。　　管理层的素质与能力是企业的竞争优势，决定着一个企业能否成功和长久发展。风险承担则反映了企业对风险投资项目的选择，风险大收益也相对较大。但由于代理成本的存在，使得管理层不愿承担太大的风险。因此，管理层的风险偏好及风险承担对企业的发展非常重要。纵观国内关于管理层风险承担的研究，其主要集中在管理层薪酬、风险承担与企业研发和管理层风险承担与公司治理收益等方面。对于管理层风险承担对资本结构的影响比较少。本文探究管理层风险承担对中国企业资本结构的影响。对该问题的考察和研究，一方面可以加强和拓宽我们对中

3、国上市公司资本结构及其影响因素的认识；另一方面对公司的治理也有一定的现实意义。　　二、理论分析　　资本结构是企业通过各类融资方式获取资本而形成的，他反映了企业资金的来源及构成比例。过去进行融资的方式形成了目前的资本结构。而管理层的风险偏好以及风险承担能力会影响其筹资决策和对风险项目的投资决策。　　由于资金有限，一个企业要想发展和壮大，必须通过各种融资方式取得资金，目前我国上市公司的融资方式主要有内部融资、债务融资、股权融资。然而，如果要满足一个企业长期的发展需求，单靠内部融资是远远不够的。而外部筹资就需要企业在债券和股权融资中做出选择。　　股权融资是股东通过将公司的部分所有权出让，吸引新股

4、东加入用以得到企业发展所需资金；而债券筹资是企业通过借钱的方式获得企业发展所需资金。作为企业资金提供者的债权人和股东，债权人要求得到利息收入，股东要求得到分配的股利。从筹资成本的角度考虑，首先，股利是从税后利润中支付，不具有抵税的作用；其次，股票的发行费用也高于其他一些证券，且债权性融资所支付的利息在税法上允许作为费用在税前予以抵扣。因此，由债务融资产生的利息费用的抵税价值就降低了债务融资的成本。　　与股权融资相比较，债务融资的成本要低一些。若不考虑管理层的风险承担能力和公司的财务风险，企业将会选择成本相对较低的债权融资进行筹资。　　从破产成本及财务风险的角度考虑，债权融资的财务风险要高于

5、股�嗳谧省６杂诠扇ㄍ蹲收撸�他们的股息收入取决于企业的发展需要和盈利水平，公司没有固定向其支付利息的压力且不存在还本付息的融资风险。而对于债权投资者，公司需向其支付固定的利息且到期要还本金。这是公司必须向债权投资者承担的义务，这种义务与企业的盈利水平和经营状况没有关系。如果一个企业由于债权筹资成本低而过度选择此种方式进行融资，企业一旦发生资金链断裂，无法偿还债务时，就出现了财务风险。根据破产法的相关规定：此时的企业不再具有持续经营特性，可能会进入三种状态：和解、重整、申请破产。不管何种状态，对股东、债权人、管理层都是有害的。因此，管理层作为公司的决策者，他们对于这种财务风险出现的概率大小的

6、预测会影响其筹资决策，最终影响企业的资本结构。　　在委托代理这种关系中，对于股东，他们是委托者，要求管理者能够尽全力的工作，尽可能地为企业创造利润，用以实现股权利益最大化；而对于管理者，更多的是希望通过工作提高生活的品质。由于管理者所供职企业对其专用性人力资本和个人财富有着决定性的作用。因此，出于职业关注和个人私利的考虑，在进行风险项目投资决策时，管理者最关心的是在为公司谋取利益时，要尽可能地降低企业的财务风险。内心私利的存在使得管理者在进行投资决策时可能高估财务风险，尽可能地规避风险，这就会使得企业错失一些净现值大于零的投资项目而违背股东的意愿。因此，由于管理者与股东之间的这种观念冲突而

7、产生的利益冲突就造成了管理层的代理成本。　　管理层作为企业的核心，其风险承担的能力会影响企业的筹资和投资决策进而影响到企业的资本结构。当管理层是风险偏好者即更具冒险精神时，他们与股东的利益冲突得以弱化，在进行风险投资决策中，管理者不会把项目风险的大小作为投资决策的首要依据，而这样就加强了企业对投资机会的把握。对于筹资方式的选择，较高的管理层风险承担可能使其尽最大程度的选择融资成本较低的债务融资，从而产生较高的资产负债率。