我国股票市场流动性研究

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1、·1绪论③流动性能够刺激储蓄动员、资本积累和经济增长储蓄动员和资本形成对于劳动力投入、制度变革、技术进步和生产率提高都是必须的，尤其是对资本相对稀缺的发展中国家。证券市场的高流动性能够应对信息不对称问题，减少交易成本，通过个人储蓄影响资本积累和经济增长。而高流动性对于风险厌恶者来说，可以增加其对公司的投资，亦可以减少资源在金融部门的漏损，从而减少金融媒介过程中所形成的有效储蓄，由此提高经济增长率。如果提高股市流动性，使得股票交易成本的降低，增加个人所持有的股票量，从而加大长期资本积累规模。在股市流动性的提高不改变资本性生产技术的条件下，交易技术的提高将使得投资更有效率，同时均衡收益

2、率也会增加。如果储蓄收益率是递增的，那么结果必然引起储蓄率的增加，这必然提高经济增长率;假设储蓄率不变时，所使用的资本性生产技术的流动性越弱也就是偿还期越长，交易成本对经济增长的比例影响就越大，所以股市流动性随着非流动性资本生产技术的采用发挥了越来越重要的作用。斯瑞和塔菲洛认为，通过创造小额投资工具，家庭可以拥有持有分散化的投资组合、投资于有效率规模的公司的机会，并增强资产的流动性。因此，通过增强流动性、可行的公司规模和分散风险，资源配置可以通过储蓄动员得以改善。格林伍德和史密斯表明，规模大、流动性强而有效的股市使得储蓄动员更为容易，因为其减少了储蓄动员成本，也从而方便了股市扩大具

3、有可行性的投资项目的规模。因为某些有价值的工程需要注入大量资本并具有规模经济效应，而股市则通过此方式动员资源，从而提高经济效率并促进了经济增长。1.2国内外相关研究的综述经济学者对于流动性问题的研究，最早可以追溯到1930年凯恩斯的描述性定义:如果一种资产比另一资产在短期内更容易以低成本变现，则称该资产更具流动性。在凯恩斯之后，对流动性的研究分别在公司财务、资产定价、微观市场结构等不同的研究领域展开，同时伴随着对流动性的概念的探讨。接下去本文将从三方面对流动性的研究进行综述:流动性的定义及度量、流动性的定量分析以及流动性理论在股票市场的应用。1.2.1关于流动性的定义及度量（1）流

4、动性的定义流动性的定义有很多种，但都有些片面，所以目前为止学术界对于流动性的具体定义也没有达成共识。1971年，Black指出一个流动性市场是一个应具有以下四个特征的市场:对于少量股票的买卖总是有买卖报价;买卖价差相当小;在较长时间内可以交易大量股票并且交易价格影响较小;大额交易可立即完成，但是买卖会有一定的折价或溢价，且交易规模越大，折价或溢价越大[2]。1985年，Ky1e指出，“市场流动性最重要衡量指标是买卖价差，买5···西安科技大学硕士学位论文卖价差越小，代表立即执行交易的成本越小，市场流动性也越好”[3]。1997年，O’Hara认为，如果一种证券的交易能及时地、低成本

5、地完成，那么该证券就具有较好的流动性。1999年，国际清算银行把市场流动性定义为市场参与者能够迅速进行大量金融交易，并且不会导致资产价格发生显著波动。由以上这些观点可以看出，流动性的定义多种多样，但是其含义可以分为两个方面:从微观方面来说，单个的投资者持有的证券应该是可以快速变现的，并且价格偏离实际价值的幅度要小;从整个市场来说，短时期内在某一特定的价格水平附近可以有大量证券买卖交易，并且对证券的市场价格不会产生较大影响，即使大额交易改变了当前的市场价格，该市场价格也会尽快回复到证券的实际价值的一个市场运行行为。也就是说，流动性的描述涉及到及时性、交易成本、交易活跃程度和交易对价格

6、的影响这四个方面。（2）流动性的度量流动性定义的多样性决定了其衡量方法的多样性，虽然学术界关于流动性的衡量进行了大量的理论探讨和实证研究，但其统一的标准还未确定。l985年，Kyle认为在用计量方法实证研究流动性时，做市商制市场的流动性可以由以下三个指标加以度量:(1)市场紧度，即市场交易价格偏离真实价格的程度，价差是衡量投资者为获得流动性而付出成本的最直接方法，实际研究中一般选取做市商报出的买卖价差，买卖价差越小则流动性越强;(2)市场深度，即当前价格水平下可以实现的订单数量，它表示了做市商在相应价位愿意和有能力进行买卖的数量，实际研究中一般选取做市商在委托簿上报出的委托数量或委

7、托金额，市场深度越大，则流动性越强;(3)市场弹性，即交易价格偏离真实价格后重新回复的速度和能力，回复的速度越快，则流动性越强。国外学者在对证券市场流动性进行实证研究时，选择了诸如收益率差额、买卖价差、交易规模或交易量和流动性比率等各种各样的具体度量指标。此外，交易频率，报价规模，价格变化所受交易量的影响等亦被采用。但是西方学者的这些度量指标均以成熟市场做市商制度为条件。而我国证券市场并不存在做市商制度，所以根据中国证券市场的实际情况，国内的学者需要构建符合我国证券市