沪深300股指期货套期保值绩效比较研究

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1、沪深300股指期货套期保值绩效比较研究摘要：本文利用沪深300股指期货上市以来的数据，以沪深300指数作为套期保值的现货资产，得到基于马尔科夫状态转移模型的最优套期保值比率，并与静态套期保值比率和考虑到现-期货长期协整关系的BEKK-GARCH模型得到的动态套期保值率进行比较，利用风险最小化原则和效用最大化原则进行套期保值绩效分析。实证结果表明，基于Markov状态转移模型的套期保值率具有最好的套期保值绩效，从而可以为投资者有效规避市场的系统性风险提供帮助。关键词：股指期货套期保值；套期保值比率；套期保值绩效一、引言利用

2、股指期货进行套期保值操作，关键是确定最优套期保值比率，目前国内外关于套期保值比率的估计主要分为两大类：Heynes和Hicks,Johnson(I960)和Stein(1961),Ederington(1979)，Engle和Granger(1987)，Lien、Luo(1993)及Chou(1996)等人主要运用OLS等方法对静态套期保值比率进行了研究，假定现期货价格呈同方向的变动，得出一个恒定不变的最优套期保值比率；Engle(1982)，Bollerslev(1986)，Park和Switzer(1995)主运用G

3、ARCH等动态的方法进行研究得出一个随时间变化的时变最优套期保值比率。在国内，对套期保值的研究也比较广泛。徐国祥、檀向球（2004）彭红枫、叶永刚（2007）等分别运用静态方法和动态方法对套期保值效果进行研究，结论表明动态套期保值效果优于静态套期保值效果。但是本文考虑到之前的动态方法只是基于自回归条件进行的，没有拟合出期货、现货价格变化的随机性规律，存在一定的缺陷。本文试图根据市场所处的不同状态用Markov状态转移模型计算动态最优套期保值比率，并运用风险最小化和效用最大化原则比较分析套期保值绩效。二、股指期货套期保值比

4、率及MRS模型分析1股指期货套期保值比率股指期货套期保值就是对股指期货和指数现货在套期保值率的基础上进行反向操作，用股指期货的收益（损失）对冲指数现货的损失（收益），从而规避市场的系统性风险，达到套期保值的目的。2股指期货套期保值比率的求解模型本文主要应用三种模型。0LS（最小二乘）法：此法求出的套期保值率是恒定不变的常数，是静态方法；BEKK-GARCH模：此法求出的套期保值率是时变的；马尔科夫状态转移模型：该模型认为套期保值比率的变化依赖于市场所处的状态。其模型如下：根据上式在各个时刻进行加总就可以求出对数似然函数:

5、然后用数值最优化的方法，在限制条件，下求出参数的最优估计值。三、实证结果及分析1数据变量的选取及初步统计分析其中的水平线表示概率等于0.9，位于直线上方的时刻表示市场处于状态1即低方差状态。可知，MRSJI的值是和市场所处的状态对应的，低方差对应高的套期保值率。另外MRS_H和GARCH_H有所不同，两者虽然都是时变的，但是MRS_H的波动相对小于GARCHJI的波动，MRSJJ在各个状态下是比较平稳的，GARCH_H的波动范围是从0.7538到1.5863，波动大小为0.4048，MRS_H的波动范围是从0.7102到

6、1.0145，波动大小为0.3042。其中的原因是GARCH模型是建立在自回归的基础上，后期的值会受到前期值的影响，而MRS模型是根据市场运行状态进行的估计。3样本内外套期保值绩效的比较分析由上表可知对于样本内，相对于无套期保值的沪深300指数现货资产，用股指期货进行套期保值的资产组合的收益率方差有很大程度的改进，都在89%以上。同时，相对于0LS方法，可以发现，动态的BEKK_GARCH和MRS所计算的组合收益率的方差都有所改进，尤其是MRS模型能改进22.95%,说明动态套期保值模型的套保绩效要优于静态模型。而对于两

7、种动态的套期保值模型，MRS模型的套保绩效要优于BEKK-GARCH模型，改进22.79%。尽管从风险最小化原则看，动态BEKK-GARCH和MRS模型的套保绩效优于静态模型，而且MRS更是最优，但是对于动态模型，由于投资者需要随时根据不同的套期保值率调整沪深300股指期货的头寸，存在调仓成本，这样会降低套期保值绩效，为解决此问题，我们用下面的均值-方差期望效用函数来衡量投资者的效用，通过比较分析可以评价套期保值绩效的优劣程度。见下表：根据本文的效用函数，对于的取值，根据王晟，蔡明超以长江三角洲地区居民为调查对象、以沪深

8、300为风险资产测量的中国居民的风险厌恶系数，取其均值5.85,而基于t时刻的资产组合收益率取模型估计的组合收益率的均值，方差采用风险最小化方差改进表中的数据，计算套保资产的效用并进行比较分析，发现在样本内相对于无套期保值资产的效用，利用沪深300股指期货进行套期保值后的资产组合的效用都要高。同时，动态模型BEKK-