高管持股、投资行为与财务绩效

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1、财会通讯2017,32,23-26高管持股、投资行为与财务绩效石华倩长江大学管理学院导出/参考文献关注分享收藏打印摘要：本文基于“机制-行为-结果”研宄范式，选取2016年沪市A股1074家上市公司为样木，实证研宄高管持股、投资行为和财务绩效的关系。结果表明，沪市上市公司普遍存在高管持股比例较低、实物资产投资不足和财务绩效不佳的情况;高管持股有利于缓解高管与股东的代理冲突，随着持股比例的増加，企业财务缋效水平不断提高；同时，高管持股比例越高，实物资产投资占资产总额比例越大;投资行为在高管持股与财务绩效的关系中具有中介效应，

2、且中介效应显著。关键词：高管持股;投资行为;财务绩效;公司治理;一、引言根据现代企业理论，由于所有权和经营权的分离，上市公司利益和关者之间出现信息不对称，滋生了代理人和控股股东的机会主义倾向和逆向选择行为，阻碍了企业价值最大化目标的实现。而高管持股作为一种股权激励和公司内部治理机制，能有效缓解高管与股东的代理冲突，成为降低代理成本的有效途径。同时,投资决策是企业面临的最重耍的财务决策之一，由于信息不对称和代理问题的影响，企业往往呈现出典型的投资行为异化特征（周春梅，2011）。从管理学的角度来看，公司治理和企业投资的目标是

3、一致的，最终目标都是为了促进企业战略目标的实现。那么我国上市公司高管持股是否能够冇效降低代理成本、优化投资行为，进而促进企业价值最大化的实现?同时高管持股是否直接影响投资行为、财务绩效?在高管持股影响财务绩效的过程中，投资行为是否起着某种“桥梁”作用？这正是木文试图研究并解决的问题。二、文献综述关于高管持股、投资行为和财务绩效的研究一直受到国内外学者的广泛关注，但并没有一致的结论。有关高管持股对企业价值影响的研究发现，高管持股既会产生利益趋同效应，也会产生管理防御效应。Jensen、Meekling(1976)基于传统代理

4、理论视角研究认为，赋予管理者一定的股权冇助于缓解管理者与股东之间的代理冲突。陈文强、贾生华(2015)利用“股权激励-代理成本-企业绩效”屮介效应模型，验证了高管持股可以通过缓解股东与管理者之间的委托代理问题而降低代理成本，进而提高企业绩效的假设。这是高管持股的利益趋同效应表现。另一方面，OhadKadany、JunYang(2006)论证了管理者获得股权激励后通过公布虚假财务报表以操纵公司股票价格，损害了其他中小投资者的利益。即高管持股后会选择有利于维护自身职位并追求自身效用最大化的“防御”行为，一些国内学者的研宄也支持

5、了这一观点(张馨艺等，2012;翟淑萍、毕晓方，2016;李维安，2015)。代理理论表明，股东与经理人之间存在着利益冲突，反映在企业投资领域就是各种非效率的投资行为(Stulz,1990)。Aggarwal、Samwick(1999)建立了一个模型来描述股东与经理关系对投资行为的影响，经理人在拥有私人收益时将过度投资，而存在私人成本时则出现投资不足。Brealey、Myers(2000)认为企业内部人倾向于通过扩大投资来营造超级企业帝国(EnterpriseEmpire)。同时，投资行为作为公司未来现金流量增长的重要基础

6、，对公司的盈利水平和财务缋效影响重大。罗红霞(2015)利用结构方程模型验证了投资效率(企业成长机会和新增投资机会)与财务绩效具有显著的正相关关系。刘振(2014)以沪深A股585家上市公司为样本，经实证研宄发现增加公司研发投资会降低公司当期财务绩效，但会提高公司未来财务绩效。通过文献回顾不难发现，高管持股、投资行为与财务绩效己有较多研究成果，研究的角度也不尽相同，但是尚未形成统-的结论，II涉及高管持股通过何种途径影响经济后果的文献尚不多见，似乎在高管持股与经济后果之间形成Y黑箱。而高管持股与投资行为作为实现企业价值最大

7、化的不同手段，是相互影响、共同作用的。本文基于“机制一行为一结果”的研究范式，从企业投资行为视角，在高管持股与财务绩效之间架起桥梁，探索高管持股与财务绩效之间的黑箱，以期为进一步完善相关理论提供经验数据。三、理论分析与研宄假设公司财务绩效作为企业在经营活动中追求的重耍经营目标，受到很多内外部因素的影响。其中高管持股被认为是能够有效降低代理成木、提升企业价值的重要手段(陈文强等，2015)。当高管人员持有公司的股票吋，.其自身利益与公司利益之间实现丫一定程度上的契合。随着高管持股比例进一步提升，高管通过在职消费、盲目投资等不

8、当行为中获得的收益可能远远小于以股东身份获得的财富。因此，在企业经营过程中，持股高管会追求较高的财务绩效和良好的市场表现，从而获得股票增值。反之，当持股比例下降时，公司财务绩效与高管自身努力的相关性减弱，导致高管人员产生消极怠工的负面情绪，进而不利于公司财务绩效的增长。基于以上分析，本文提出以下假设：H