家族企业控制权转移与并购决策问题研究

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1、家族企业控制权转移与并购决策问题研究　　　　【摘要】目前，家族类上市公司企业已成为国内资本市场的重要组成部分，越来越多的家族公司通过兼并收购的策略实现企业跨越式发展。文章从并购决策和并购绩效两个方面对家族上市公司的并购活动进行研究，结果表明：大多数家族上市公司具有独特的控制权结构和较高的股权集中度，两权分离程度的提高?榧易迨导士刂迫死?用并购进行利益侵占提供了便利，通过管理层持股比例的提高有助于解决中国家族上市公司的代理问题。下载论文网　　【关键词】家族企业；控制权转移；并购决策　　【中图分类号】　【文献标识码】A【文章编号】1004-5937（2017）14-0047-05　　一、引言

2、　　当前，以家族企业为代表的私营企业在整个国民经济中具有举足轻重的地位。截至2015年12月31日，我国A股市场的家族企业有1276家，占上市公司总数的%，通过登陆资本市场，家族企业的融资能力得到提升，家族上市公司可利用募集的资金开展兼并收购活动。其中有659家家族上市公司作为主并方参与了并购活动，参与家数同比增长%①。越来越多的家族上市公司参与并购活动，但并非都能从并购中得到价值提升。经验表明，并购价值的创造全部产生于并购后的整合，并购后的整合是否成功决定了并购的最终成败。然而，并购整合并非一帆风顺，整合不当意味着并购失败。既然面临整合失败的风险，家族上市公司为何又热衷于进行并购呢？为

3、了弄清这一问题，有必要深入研究家族企业的并购决策。　　以往的研究较少从公司治理角度来研究公司的并购行为，但公司的治理结构会影响决策者的激励机制，进而影响并购决策和并购绩效。家族上市公司作为上市公司中独特的一类企业，具有独特的控制权结构和较高的股权集中度，更有激励利用其特点来获取最大化利益，其并购活动呈现出有别于其他类型企业的特点。因此，有必要从公司治理的角度来研究家族企业的并购决策和并购绩效。本研究从家族企业公司治理的角度研究家族控制权水平、控制权与现金流权分离程度以及其他公司治理特征对并购决策及其绩效的影响，从而帮助家族上市公司通过并购实现成长。　　二、国内外文献综述　　国内外学者对家

4、族企业的公司治理问题进行了较为深入的研究，取得了一些理论成果。学术界对并购决策的研究主要聚焦于对并购决策影响因素的探讨。对此，国内外的学者主要从管理者过度自信、代理问题等视角来研究并购决策。　　管理者过度自信与并购决策的关系。Roll研究了管理者过度自信与并购决策的关系，创造性地提出了过度自信假说（HubrisHypothesis），对并购活动中主并公司管理者的非理性行为进行了解释[1]。他认为，管理者在进行并购决策的过程中，容易高估自己的能力，他们相信自己能够对标的公司的价值作出准确判断，当标的公司的报价低于管理者预估的价值时，管理者会极力促成并购。然而，许多并未给主并公司创造价值的并

5、购，却是由主并公司管理者的过度自信和评估失误造成的。Malmendier和Tate运用计量方法，研究发现过度自信的CEO比理性的CEO更加频繁地进行并购，而且过度自信的总经理比理性的总经理更有可能进行价值减损的并购活动[2]，这两位学者的发现支持了Roll的过度自信假说。Doukas和Petmezas的研究表明，主并公司管理者过度自信的程度越高，实施并购的意愿越强，特别是实施多元化并购，而过度自信的管理者与非过度自信的管理者相比，实施并购的绩效较差[3]。国内也有一些学者对过度自信与并购决策的关系展开研究。谢海东的研究表明上市公司管理层的过度自信是导致并购频繁发生而并购绩效不佳的原因之一

6、[4]。李善民和陈文婷通过对我国上市公司的并购行为进行研究，发现管理者过度自信与企业并购决策正相关，同时管理者过度自信与并购绩效却是负相关[5]。　　关于代理问题与并购决策的关系，一些学者的研究表明，经理人和股东之间、控股股东和中小股东之间的代理问题会体现在不合理的并购决策上。Jensen等认为，管理者出于自身利益的考虑，热衷于实施并购来打造商业帝国，从而满足其在公司经营方面更大的控制欲[6]。Claessens等认为主并公司的大股东可能会与管理层合谋，利用并购分享私人收益，这会导致不合理的并购决策，从而损害中小股东的利益[7]。吴红军认为，公司股权过于集中会导致大股东和中小股东之间的代

7、理冲突，大股东为了谋取私利，作出不合理的并购决策，从而导致中小股东和公司的利益受损。李善民等从管理者私有收益的视角，研究发现并购成为上市公司管理者谋取私利的手段，管理者通过作出有利于自身的并购决策来获取更高的报酬和在职消费[8]。　　三、理论分析与研究假设　　代理理论认为，公司管理者为了谋求私利，可能会主导公司实施损害股东利益的投资活动，而实施对公司不利的并购则是管理者通过投资活动实施利益侵占的重要途径。在股权分散的公司，管理者主导