信息不对称与现金持有——基于盈余质量视角的实证研究

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1、汕头大学硕士研究生毕业论文信息不对称与现金持有——基于盈余质量视角的实证研究际成本概念基础上，提出了最佳现金持有量由资金短缺的边际成本曲线和持有现金的边际成本曲线的交点所决定的交易成本模型[1]。他认为，影响资金短缺及持有现金的边际成本的因素包括：(1)外部融资交易成本；(2)通过出售资产、削减股息和重新谈判筹集资金的成本；(3)投资机会成本；(4)套期保值成本；(5)其他资产变现期限；(6)现金流的不确定性；(7)规模经济的缺失；(8)税收。持有现金的边际收益也就是这些成本的相反面。企业持有的流动资产(主要指现金)将随着利率、期限

2、结构、债务筹资成本、资产出售成本和套期保值风险的下降以及公司股息规模的缩小而减少。根据该理论模型，企业存在最佳现金持有量。由于交易成本模型考虑了持有现金的众多边际成本与资金短缺的边际成本，因此该模型迄今仍是非常重要的现金持有理论模型。凯恩斯的研究主要侧重于宏观层面的货币需求，到了二十世纪五、六十年代，一些学者针对公司层面的现金持有问题，提出了现金最佳持有量的现金库存模型。现金库存模型借鉴最佳库存原理，重点关注与现金相关的固定成本和变动成本，但其假设都比较严格，它们所预计的最佳现金持有量往往与现实还是存在一定差距，而且，现金库存模型忽

3、视了影响现金持有的其他重要因素，如公司规模、财务杠杆、现金流量特征等具体因素。1973年，Kraus和Litzenberger提出了权衡理论[59]，交易成本理论得到进一步拓展。之后现金持有量的研究学者在引入该理论的基本思想的基础上，建立和发展了现金持有量的静态权衡理论。现金持有的权衡理论假设公司管理层是以股东价值最大化为行动原则，公司持有是由现金持有成本和收益二者相权衡的结果，应当处在现金持有的边际收益和边际成本相等的水平上，存在最优的现金持有量。权衡理论认为，持有现金也有收益；要确定最优现金持有量，必须在比较现金持有成本和收益的

4、基础上进行权衡。持有现金的收益主要包括：降低了企业发生财务困境的概率的收益；企业在发生财务约束时仍能实施其投资政策的收益；降低外部融资的成本与减少清算现有资产的收益；能运用现金资产及时为投资和其他业务提供资金的收益。持有现金的成本主要是现金的管理成本和持有现金的机会成本，较低的回报和可能的税收不利。当企业出现现金短缺时，企业不得不从外部资本市场融资如发行股票与举债，出售现存资产，削减股利和投资，重新进行融资谈判，或者多种方式并用。根据该模型，公司存在最佳现金持有量。交易成本理论中最优现金持有量的决定模型是：现金短缺的边际成本(即持有

5、现金的边际收益)曲线是向下倾斜的，表示持有现金的边际收益曲线随着现金持有量上升而下降5汕头大学硕士研究生毕业论文信息不对称与现金持有——基于盈余质量视角的实证研究(即边际收益递减)，而持有现金的边际成本曲线则是一条水平线，其边际成本主要是现金资产的低回报率。很显然，公司现金短缺的成本随着持有额的变化而变化。当公司出现现金短缺时，公司可以通过减少投资或减少现金股利来解决，或是通过发行证券和出售资产等方式来筹集外部资金。但是，从外部市场筹集到的资金成本并不是固定不变的。短缺的现金越多，意味着所需筹集的资金也越多，成本也就越高，因为当公司

6、现金出现较大短缺时，公司就要减少更多的外部投资或是从外部筹集到更多的资金。对于一个给定的现金持有量，现金短缺成本的增加或是现金出现短缺可能性的增加，都会使边际成本曲线向右移动并且提高现金的持有量。当持有现金的边际成本和现金短缺的边际成本相等时，此时的现金持有量就是公司的最佳现金持有量。如果管理层以股东价值最大化为目标，则会将现金持有设定在持有现金的边际收益恰好等于边际成本的水平。（2）信息不对称模型与融资优序理论在交易成本和权衡理论中，没有信息不对称或代理成本的假设。但现实的资本市场并不是完美的资本市场，公司与外部资本市场存在着信息

7、不对称。根据信息不对称理论，当公司的证券发行对信息敏感时，筹集外部资金的成本就会随着信息不对称程度的增加而增加。由于信息不对称的缘故，外部资金提供者相比公司的管理层所拥有的信息较少，因此他们认为要确保他们不以被高估的价格购买证券，就应当适当地对他们所要购买的证券打折扣，这就提高了企业融资成本。既然存在信息不对称会使公司在资本市场外部融资成本提高，那么公司就会持有更多的现金来减小这种不利因素。如果公司持有现金不足，公司可能被迫放弃盈利项目的投资，或接受较高融资成本。针对信息不对称可能引起的投资不足的问题，Myers和Majluf(19

8、84)提出了融资优序理论(又称啄食顺序理论，Peckingorder)，该理论认为，企业为投资所需资金筹资时，为最小化信息不对称成本和其他融资成本，存在融资顺序偏好，首先是内部融资即留存收益，其次是安全性债务融资和风险性债务融资，最后