证 券行业2018年中期投资策略：经营环境收中有放，优质资源倾斜大型券商

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1、目录一、行业回顾：收入增长承压，业绩增速分化3（一）证券行业经营数据同比下滑3（二）经营压力与转型机遇并存41、经纪业务：佣金下滑幅度收窄，上市券商经纪收入小幅回升52、投行业务：IPO过会率水平低位，再融资承压63、资管业务：券商定向资管规模或将继续下滑84、信用业务：股票质押交易股数同比下滑，两融余额均值同比增长95、自营业务：占比提升加剧业绩波动性，中报自营业绩有压力9（三）板块PB处于低位，估值向下空间有限10二、经营环境：监管政策收中有放，防风险基调不变11（一）收紧：规范业务促健康发展，严监管助力体系降杠杆111、金稳会成立促进监管部门政策协调112、监管政策密集有序出台1

2、2（二）放宽：政策引导行业发展，进一步推进资本市场国际化131、金融对外开放提速增质132、CDR进入实操期推动A股市场接轨国际143、资本市场开放程度继续提升15三、展望：证券业稳中求变，大型券商率先获益15（一）投行业务整体承压，个别券商受益CDR增量151、投行IPO继续从严审核，项目储备、质量是核心抓手152、金融去杠杆下，券商债承或承压163、CDR业务将为行业带来增量收入17（二）资管业务转型继续18（三）股票质押业务总体可控19（四）场外期权业务前景可期，AA类券商受益201、证券公司分类监管，集中度将提升202、场外期权业务具有较大发展空间21四、投资建议22（一）中信

3、证券22（二）华泰证券22五、风险提示23插图目录24表格目录25证券研究报告26一、行业回顾：收入增长承压，业绩增速分化（一）证券行业经营数据同比下滑2018年证券公司业绩承压，业绩下滑原因主要是股权融资规模下滑限制券商投行业务创收，同时股票质押新规落地一定程度上减弱了交易活跃度，影响信用业务收入。证券行业2018Q1共计实现营收659.64亿元，净利润235.59亿元；杠杆率较2017年末的2.75小幅提升至2.77，年化ROE为5.0%，低于2017年6.5%水平，杠杆率小幅提升的同时ROE水平出现下滑，行业业绩增长显现一定压力。图1：证券行业整体营收承压图2：证券行业净利润水平

4、处于低位资料来源：Wind，民生证券研究院资料来源：Wind，民生证券研究院图3：杠杆率水平较上年末小幅提升至2.77图4：年化ROE下滑至5%资料来源：Wind，民生证券研究院资料来源：Wind，民生证券研究院图5：仅6家上市券商ROE水平高于去年同期证券研究报告26资料来源：Wind，民生证券研究院上市券商业绩出现一定程度下滑。30家上市券商一季度共实现营业收入197.60亿元，同比-11%；净利润600.16亿元，同比-1%，净利润实现正增长的仅有8家；ROE方面，仅有6家上市券商ROE水平高于去年同期，分别是西南证券、太平洋、华泰证券、光大证券、中信证券、中原证券。主要归因于信

5、用业务、投行业务营收负增长。一季度上市券商营收同比-11%，其中经纪业务同比+0.6%、投行业务同比-29%、资管业务同比+17.3%、信用业务同比-25.6%、自营业务同比+0.7%。图6：上市券商投行、信用业务同比下滑显著（亿元）图7：仅6家上市券商净利润水平同比正增长（亿元）资料来源：Wind，民生证券研究院资料来源：Wind，民生证券研究院（二）经营压力与转型机遇并存上市券商总体净利润水平负增长，个股业绩增速现分化。根据券商月度累计数据，1-6月可比上市券商净利润水平同比-21%，仅中信证券、申万宏源2家上市券商实现了净利润的同比正增长，有11家上市券商净利润同比降幅在0-30

6、%、6家降幅超50%。上市券商中业绩增速出现较为明显的分化，可见2018年以来的从严监管环境给证券行业一定的经营压力。表1：1-6月上市券商累计净利润水平同比-21%亿元营业收入同比净利润同比中信证券103.016%41.620%国泰君安99.43%39.9-12%海通证券56.4-17%32.3-13%申万宏源55.213%22.931%国信证券40.5-22%12.5-36%华泰证券74.7-20%40.5-24%广发证券59.0-21%26.0-22%招商证券43.5-10%17.5-16%东方证券31.5-20%8.4-48%光大证券26.6-5%9.2-28%国投安信22.6

7、-20%7.1-36%方正证券18.7-26%1.6-79%证券研究报告26西部证券10.4-20%2.8-39%长江证券20.8-17%4.1-56%兴业证券25.3-20%11.4-10%西南证券13.77%3.4-16%东兴证券13.2-2%5.2-8%国金证券15.1-19%4.5-15%国元证券9.0-32%1.6-61%东吴证券9.6-32%0.9-76%山西证券7.3-36%1.4-62%国海证券9.1-12%0.3-91%太平洋