调整成本及资本结构动态调整-基于中国上市公司实证检验

《调整成本及资本结构动态调整-基于中国上市公司实证检验》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。

1、调整成本及资本结构动态调整:基于中国上市公司实证检验摘要：文章以1995年~2007年中国上市公司为样本，采用Logit模型以及多元线性回归模型经检验发现，具有股票市场再融资资格、所面临的股票市场时机较好、所在地区的市场化进程较高、所面临的财务困境较小的企业其进行资本结构调整的可能性较高，相应的调整速度也较大。这种统计关系不随所采用的资本结构以及各影响因素的代理变量不同而改变，保持了良好的稳健性。文章的实证研究结果表明，调整成本及其影响因素确实会影响企业资本结构的动态调整行为。关键词：资本结构；调整成本；调整速度一、引言本文的安排如下，第一部分是本文的引言；第二部分

2、讨论了文献回顾、资本结构调整成本的影响因素以及理论预期；第三部分是样本、数据以及研究设计；第四部分是实证研究的结果及其分析；最后是本文的研究结论。二、文献回顾与理论预期1.文献回顾。对资本结构动态调整的实证检验主要集中在均值复归以及调整速度的检验上，许多学者发现企业资本结构均值复归的证据（Hovakimianet12al.，2001；Korajczyk&Levy，2003；Kayhan&Titman，2007；Fama&French，2002；Flannery&Rangan，2006；Lemmonetal.，2008；Antoniouetal.，2008；Huang

3、&Ritter，2009），近年来，国内学者也对资本结构的动态调整行为进行了研究，这些研究主要集中在对调整速度的考察上（肖作平，2003；屈耀辉，2006；李国重，2006；王正位，2007）。已有文献来看，研究结果支持了均值复归的存在，但是由于采用的样本、估计方法等差异的存在，研究结论差别较大。国外的实证研究中直接针对调整成本做出检验的并不多见。Leary和Robert（2005a）可能是最早就调整成本对调整速度的影响做出检验的文献。他们发现做市商的买卖价差、信用评级以及财务困境是影响调整成本的重要因素的基础上进行了分层检验并发现，具有较高买卖价差、较低信用等级以

4、及面临较高财务困境的企业具有较高的调整成本且杠杆调整速度较慢。Faulkender等（2008）研究发现自由现金流接近于零或者因信用等级较低而难以发行债权的企业具有较高的杠杆调整成本和较低的调整速度。我们尚未发现国内学者针对调整成本及其对调整速度影响的研究。2.12资本结构调整成本的影响因素以及理论预期。我们依据国内外相关理论研究中所涉及的线索尤其是我国特定的制度背景挖掘出如下四类影响资本结构调整成本的因素：一是进入股票市场再融资的障碍，二是进入股票市场融资所面临的市场时机（Baker&Wurgler，2002），三是外部制度环境带来的摩擦成本（Wanzenried

5、，2006），四是企业面临的财务困境状况（Leary&Roberts，2005a；Faulkenderetal.，2008），其中第一与第三类因素与制度背景有关，第二类因素与资本市场涨落引起的市场时机有关，第四类因素则与企业自身的财务状况有关。下面我们就这些因素与调整成本、杠杆调整的可能性以及调整速度之间的理论关系做一探讨。（1）股票市场再融资障碍。一直以来，中国上市公司在股票市场再融资时面临着较大的障碍。由此可以预期，那些满足股票市场权益再融资资格的上市公司其面临的调整成本相对较小，企业调整资本结构的可能性相对较大，且朝着目标杠杆调整的速度也会更大些，即满足再融资

6、资格与资本结构调整的可能性以及调整速度呈正相关关系。12（2）股票市场的市场时机。Graham和Harvey（2001）以及Baker和Wurgler（2002）等学者发现股票市场的市场时机是企业融资决策时考虑的一个重要因素。国内学者朱武祥（2003）、刘力（2003）以及王亚平等（2006）等学者也发现了中国上市公司在进行股权再融资时的择时行为。良好的股票市场时机降低了企业权益融资的成本，增加了企业权益再融资的可能性，并由此提高了杠杆调整的可能性以及调整速度，即股票市场的市场时机与资本结构调整的可能性以及调整速度呈正相关性。（3）制度引起的摩擦成本。通常地，市场化

7、进程高的地区具有较好的公司治理状况（夏立军和陈信元，2007）以及较高的金融市场发育程度。由此，处于市场化进程程度较高地区的企业其在融资时面临的障碍较少，其调整杠杆所面临的成本较低，调整速度也会更快些；反之亦然。可以预期，当地的市场化进程水平与企业杠杆调整的可能性以及调整速度成正相关关系。（4）企业的财务困境状况。当企业面临财务困境的可能性增加时，一方面会增加企业获得外源资金的困难（邱海，2004），从而会降低企业调整资本结构的可能性，且导致调整速度变慢；另一方面也会迫使企业主动调整（降低）其资本结构以减轻财务困境对企业价值产生的不利影响。当第一种情形起主导作用