金融行业的均值回归之路利差&杠杆——大变革下的中国

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1、金融行业的均值回归之路：利差&杠杆——“大变革下的中国金融行业战略价值”系列报告之一证券分析师何宗炎、孙婷、王胜倪军、王宇轩、徐冰玉2012.5.1022核心观点和结论：金融变革是国家战略，在当前具有必要性。金融机构的本源业务是资本中介业务，盈利的核心因素是利差×杠杆。金融变革带来非银行金融的快速发展，缓解目前的畸形结构。证券、保险值得重点关注：我们预计未来5-10年证券行业复合增长率将达32%，保险复合增长率将达25%。233主要内容1.背景：金融变革是国家战略；2.国际经验：金融发展带来非银行金融的崛起；3.本源：金融机构的本源

2、业务是资本中介，盈利的核心因素是利差×杠杆4.现状和方向：从银行独大到证券、保险行业的快速崛起。3441.1金融变革是保持经济持续高速增长的必然要求人类经济增长分为三个阶段：要素驱动、效率驱动和创新驱动我国经济由要素驱动进入效率驱动，需要大力发展金融市场提升要素配置效率4551.1金融变革是摆脱中等收入陷阱的必然要求大部分国家都很容易实现要素驱动的增长，但是很多国家在完成要素投入阶段的增长之后，经济长期停滞不前，陷入中等收入陷阱。金融改革，提高要素配置效率，也是摆脱中等收入陷阱的必然选择注：每一个点代表一个国家，各国当前距离人均美元

3、达到3000美元的时间我国要素配置效率不高排名基本要求30高等教育和培训58商品市场效率45劳动市场效率36金融市场效率48技术效率77市场规模2资料来源：世界竞争力报告（2011-12）很多国家陷入中等收入陷阱5661.2金融变革是金融安全的必然要求在我国金融市场，间接融资比例过高，将导致经济风险和金融风险过度集中在银行体系的内部，使我国金融体系缺乏必要的弹性，不利于金融安全和经济安全人民币国际化的进程加速，资本的自由流动对我国金融安全提出更高的要求，因此发展资本市场是必然的选择。直接融资比例不足15%（单位：万亿）直接融资额间接

4、融资额直接融资占比20050.090.919.4%20060.293.018.9%20070.884.2017.3%20080.523.5212.8%20090.868.828.9%20101.088.6211.1%20110.846.7211.1%我国直接融资比例过低不可能三角677主要内容1.背景：金融变革是国家战略；2.国际经验：金融发展带来非银行金融的崛起；3.本源：金融机构的本源业务是资本中介，盈利的核心因素是利差×杠杆4.现状和方向：从银行独大到证券、保险行业的快速崛起。7882.1国际经验：非银行金融的崛起一个国家或地

5、区的信用扩张的深度可以近似度量该地区的金融发展程度。我们用该地区信用总量与GDP的比值度量。还可以从证券化率的水平来看一个国家的金融发达水平，发达国家的证券化率明显高于发展中国家。金融发达程度与经济发展程度正相关发达国家的证券化率高于发展中国家82.1国际经验：非银行金融的崛起金融发达的国家或地区，其非银行金融部门的发达程度越高根据世界经济论坛所公布的国家综合竞争力的指标，其中金融效率的得分与金融发展程度高度相关，同时，得分与该地区的非银行信用的占比高度相关金融越发达国家的非银行金融的占比越高金融效率与非银行信用占比正相关91010

6、2.2美国的历史借鉴：从银行独大到多种金融结构并驾齐驱商业银行所占比重由1950年的50%下降至1990年27%，货币市场互助基金、联邦资助机构发行的证券化贷款迅速增加，四类基金市场份额达到的35%美国证券行业收入从1980年至2000年增长了10倍1950年金融中介资产份额1990年金融中介资产份额美国证券行业收入从1980至2000年增长了10倍101111主要内容1.背景：金融变革是国家战略；2.国际经验：金融发展带来非银行金融的崛起；3.本源：金融机构的本源业务是资本中介，盈利的核心因素是利差×杠杆4.现状和方向：从银行独大

7、到证券、保险行业的快速崛起。1112123金融机构的本源业务是资本中介，盈利的核心是利差×杠杆金融的逻辑是促进资金的融通，实现资金在时间和空间上的转移，核心是对未来和风险的定价。金融机构在促进资金融通的过程中，其盈利模式可以统一到同一个框架下净资产×利差×杠杆＋中间业务金融机构盈利逻辑：利差×杠杆银行保险证券信托目标客户大中型企业企业和个人企业、投资机构、个人高净值人群利差业务存贷息差保险合约利差资本利差信托利差2.50%1.1%2.60%1%业务杠杆资本充足率决定杠杆未来的发展方向和监管政策风险资本比例决定杠杆目前15倍，基本达到

8、高峰目前10倍，有提升空间目前2.5倍，有大幅提升空间目前30倍，达到顶峰中间业务及占比银行卡手续费、代理业务手续费、托管及其他受托业务佣金、顾问和咨询费等收入等无经纪业务（佣金）、投行业务无20%070%0123.1银行的盈利模式分