证 券行业2018年中期策略：龙头先行，行业变革进行时

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1、目录1行业变革之一：业务结构变革41业务结构变革的两个阶段42增量业务之一：CDR53增量业务之二：场外期权72行业变革之二：竞争格局变革101外资进入提速，业务范围增加102外资进入影响分析113行业变革之三：龙头享有政策红利121龙头券商在目前的监管环境下享有政策红利122龙头券商经营层面领先行业123未来行业将形成金字塔竞争格局134投资建议145风险提示15中信证券16华泰证券19招商证券22若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版图表目录图表1.证券行业平均佣金率4图表

2、2.证券行业净资产4图表3.市场两融规模及增速4图表4.股票质押参考市值及增速4图表5.证券行业收入结构5图表6券商业务发展过程5图表7.CDR相关政策推进情况6图表8.符合CDR发行要求的境外公司统计6图表9.CDR带来业绩增量测算7图表10.场外期权名义本金及新增笔数7图表11.2017年12月场外期权对手占比（名义金额）8图表122018年3月场外期权对手占比（名义金额）8图表132017年12月场外期权对手占比（合约笔数）8图表142018年3月场外期权对手占比（合约笔数）8图表15.场外期权业绩增量测算9图表16.

3、外资参股证券公司政策推进10图表17外资参股国内券商统计11图表18.场外期权业务资格12图表19券商评级准则12图表20.上市龙头券商业绩增速领先中小券商及行业平均13图表21行业分化为金字塔式竞争格局13图表22.上市券商估值表14若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版1行业变革之一：业务结构变革1业务结构变革的两个阶段我国证券行业业务结构和五年前相比，已经发生了较大变革。受益于政策推动下的佣金率下降、利息收入快速增长、以及券商资本金增加自营投资规模的扩大，业务结构已发生变

4、化，未来将更加多元化。我们认为证券行业的业务结构变革仍在继续，变革之路主要分为被动优化和主动优化两个阶段：第一阶段：政策推动，收入结构被动优化。国内券商起步于个人经纪业务交易通道服务，2012年之前经纪业务收入占比普遍超过70%。之后：1）在政策推动下，券商先后经历放开新设立营业网点的审批、轻型营业部的出现、互联网开户，经纪业务竞争愈演愈烈，行业平均佣金率持续下降；2）2013年开始，多家券商下调两融的客户资产和开户时长门槛，融资融券规模开始快速增长。同年，上交所、中证登联合发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（试行）

5、》，股票质押业务快速起航，与两融业务一起贡献利息收入；3）2014年以来，越多的券商分别在A股和H股市场挂牌，通过IPO、再融资、可转债等多种方式增加资本金，用于自营的自有资金逐渐增加。因此，2012年之后，行业收入结构在政策推动下，表现为经纪业务占比显著下降，取而代之的是自营、利息收入。截至2018年一季度，证券行业经纪、自营、资管、投行、利息收入占比分别为30%、25%、10%、12%、10%。图表1.证券行业平均佣金率图表2.证券行业净资产若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取P

6、DF版(‱）7.87.16.24.983.83.73.59.008.007.006.005.0020,000（亿元）18,00016,00014,00012,00010,000920514500164001850018900若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版4.003.002.001.000.002012201320142015201620172018Q18,0006,0004,0002,00006943753820122013201420152016201

7、72018Q1若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版行业佣金率行业净资产金额资料来源：万得数据及中银证券资料来源：万得数据及中银证券图表3.市场两融规模及增速图表4.股票质押参考市值及增速（亿元）14,000(%)350%12,000300%10,000250%8,000200%150%6,000100%4,00050%2,0000%0-50%201220132014201520162017融资融券余额增速（亿元）600,000(%)2500%500,0002000%400,0

8、001500%300,0001000%200,000500%100,0000%0-500%201220132014201520162017若出现排版错位，数据显示不全等问题，可加微信535600147，凭下载记录获取PDF版股票质押参考市值增速资料来源：万得数据及中银证券资料来源：万得数据