化工行业醋酸深度报告：需求为引，景气之始

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股票报告网整理http://www.nxny.com目录醋酸：重要的大宗基础化工品4下游应用广泛，甲醇羰基化法为主流制备工艺4需求端：内外双重发力，醋酸用量增长6全球醋酸需求稳步增长，国内出口上扬6PTA、VAc点亮醋酸前景7供给端：全球产能增速放缓，近期装置检修频繁11海外醋酸产能难有增量11国内醋酸供给端低速增长12国内装置频繁检修，短期供给持续收紧14景气来临，盈利能力提升15重点公司分析16华鲁恒升：新型煤化工龙头16华谊集团：国内领先洁净煤综合利用公司18图表目录图1：醋酸分子结构4图2：醋酸下游EVA防水板生产线4图3：醋酸产业链结构图5图4：全球醋酸消费量平稳增长6图5：2017年，亚洲地区醋酸消费量占全球比例超过三分之二6图6：我国醋酸出口变动情况7图7：2015-2018年我国醋酸月度出口情况7图8：2017年国内醋酸下游消费结构8图9：我国醋酸表观消费量将保持稳步增长8图10：中国服装行业零售额持续增长8图11：中国软饮料产量保持增长8图12：国内PTA产能、产量及产量变动情况9图13：国内PTA表观消费量持续增加9图14：醋酸乙烯下游消费结构9图15：醋酸乙烯产能、产量变动情况9图16：国内近两年房屋新开工面积持续增长10图17：我国涂料产量逐年增长10图18：醋酸乙烯价格变动情况10图19：全球醋酸产能增速放缓11图20：亚洲地区醋酸产能位列全球第一11图21：国内醋酸产能变动情况12 股票报告网整理http://www.nxny.com图22：国内醋酸产量及同比增速12图23：醋酸产能全国分布情况12图24：醋酸产业集中度较高12图25：国内甲醇价格、醋酸价格及价差走势图15图26：国内醋酸周度库存天数15图27：公司营收增速显著回升17图28：公司业绩大幅提升17图29：公司2015年以来期间费用率持续下降17图30：2018Q1公司毛利率、净利率大幅上升17图31：2017年公司主要产品及产能18图32：公司收入平稳增长19图33：公司业绩增速回升19图34：公司2017年营收结构19图35：公司盈利能力提升19表1：醋酸的基本性质4表2：2017年海外醋酸装置停产检修情况6表3：海外醋酸装置一二季度检修情况7表4：未来国内PTA新增产能明细9表5：2014年全球两大醋酸供应商产能情况11表6：全国醋酸产能关停情况13表7：2017年国内主要醋酸生产企业产能及工艺情况13表8：全国醋酸产能新增情况14表9：国内醋酸装置上半年检修情况14表10：A股上市公司醋酸价格弹性16 股票报告网整理http://www.nxny.com醋酸：重要的大宗基础化工品下游应用广泛，甲醇羰基化法为主流制备工艺醋酸是重要的大宗化学品。醋酸，又称乙酸、冰醋酸（98%），英文名AceticAcid，化学式为CH3COOH，是一种有机一元酸和短链饱和脂肪酸。纯的无水乙酸在低于熔点时会冻结成冰状晶体，所以无水乙酸又被称为冰醋酸。表1：醋酸的基本性质项目内容化学式C2H4O2摩尔质量60.05g/mol外观无色透明液体气味刺激的酸味密度1.05g/cm3(液态);1.27g/cm3(固态)熔点16~17°C沸点118~119°C溶解性易溶于水，可溶于乙醇、丙酮、甲苯、己烷，不溶于二硫化碳生产乙酸乙烯、乙酐、乙酸酯和乙酸纤维素等；合成纤维、胶黏剂、用途医药、染料和农药；用作酸度调节剂、酸化剂、腌渍剂、增味剂、香料等。资料来源：Wikipedia，长江证券研究所图1：醋酸分子结构图2：醋酸下游EVA防水板生产线资料来源：Wikipedia，长江证券研究所资料来源：东方雨虹官网,长江证券研究所醋酸既可用于食品加工，又可用于化工生产。在食品工业中，醋酸主要用于生产食醋，也可以作为酸化剂、增香剂和香料用于罐头、饮料、调味品等的加工制作。在化工生产中，醋酸被用于生产醋酸乙烯（乙酸乙烯）、PTA、醋酐（乙酐）、醋酸酯（乙酸酯）和氯乙酸等，从而在纤维、涂料、粘合剂、医药和农药等多个领域均有广泛应用。甲醇羰基化法是醋酸的主流制备工艺。根据生产工艺分类，醋酸的生产工艺可以分为细菌发酵法和人工合成法。其中，细菌发酵法主要用于食用醋酸生产，约占世界产量的10%。人工合成法则主要用于化学工业，是主要的醋酸生产方式。最早的醋酸工业生产方法是20世纪30年代开发的乙醇-乙醛氧化法。发展至60年代，行业开始使用甲醇高压羰基合成醋酸技术，随后推出甲醇低压羰基合成技术，并于70年代建成第一套装置。 股票报告网整理http://www.nxny.com低压法可以用煤炭、天然气、重油为基本原料，路线多样化，特别适用于煤化工，并且副产物少，三废少且易于处理，同时催化剂活性高，寿命长，用量少，成本最低。发展至今，甲醇羰基化法是我国主要的醋酸生产方法，并且将是今后我国醋酸合成的首选工艺路线。图3：醋酸产业链结构图资料来源：中国产业信息网，长江证券研究所 股票报告网整理http://www.nxny.com需求端：内外双重发力，醋酸用量增长全球醋酸需求稳步增长，国内出口上扬全球醋酸消费量持续增长，亚洲地区占比超过三分之二。受益于下游需求领域不断扩张，2006年以来，全球醋酸行业整体规模稳步上升。2017年，全球醋酸消费总量为1,405.3万吨，年均复合增速为4.1%。亚洲是全球最大的醋酸需求地区。2017年，亚洲需求占世界醋酸消费量的比例为67.2%，而位居次席的北美地区，占比仅为16.1%。醋酸消费量（万吨）图4：全球醋酸消费量平稳增长图5：2017年，亚洲地区醋酸消费量占全球比例超过三分之二2006200720082009201020112012201320142015201620173.7%1.5%1.3%10.2%16.1%67.2%亚洲北美西欧中东和非洲南美东欧资料来源：Bloomberg，长江证券研究所资料来源：Bloomberg,长江证券研究所1,6001,4001,2001,0008006004002000受海外装置关停影响，国内醋酸出口大幅增长。2017年，我国醋酸出口量为45.7万吨，同比大幅增长90.4%。我国醋酸出口激增的主要原因是海外生产装置屡受恶劣天气影响，开工不顺。2017年8月，飓风“哈维”登陆美国德克萨斯洲沿岸，对该区域的化工生产装置造成影响。据中国产业信息网数据，该地区集中了美国近83%的醋酸产能，包括塞拉尼斯（135万吨/年）装置和利安德巴塞尔（50万吨/年）装置，该地区大部分化工生产装置停车至9月下旬。2017年10月，北美主要醋酸供应商伊士曼化工位于金波斯特的生产基地发生爆炸，其年产40万吨的醋酸装置连续停产三个月。进入2018年，受极端寒流天气影响，北美地区醋酸供应情况进一步加剧。受此影响，我国醋酸出口增速明显。2017年第四季度，醋酸出口量为15.7万吨，同比大幅增加114.4%。2018年第一季度，我国醋酸出口量继续同比大增，为12.7万吨，较上年同期增加157.9%。表2：2017年海外醋酸装置停产检修情况企业名称产能（万吨/年）停产/检修情况韩国BP575月停车检修近1个月马来西亚BP545月中旬停车检修2周；7月中旬停车近2个月日本大赛璐425月中旬停车检修1个多月沙特Sipchem465月底检修，7月初重启美国塞拉尼斯135受飓风“哈维”影响，停车至9月下旬美国利安德巴塞尔50受飓风“哈维”影响，停车至9月下旬新加坡塞拉尼斯608月底停车，10月上旬恢复伊士曼化工402017年12月27日完成设备修理，2018年1月9日设备重启合计484资料来源：中国产业信息网，和讯网，长江证券研究所 2018年海外装置仍频频检修，出口或进一步放大。新加坡塞拉尼斯60万吨/年装置4月初停车两周，4月底再次意外停车，5月底重启；台湾大连70万吨/年装置4月底意外停车，5月上旬开车；美国BP50万吨/年装置5月初停车；日本大赛璐44万吨/年装置5月中旬停车检修两周；美国伊士曼20万吨/年装置5月份进行检修。海外装置频繁检修，预计未来国内醋酸出口量将继续保持大幅增长，对醋酸价格产生正面影响。表3：海外醋酸装置一二季度检修情况企业产能（万吨/年）检修时间美国利德安542月中停车1个月新加坡塞拉尼斯602月停车检修两周；4月初停车2周，4月底意外停车，5月底重启台湾大连704月底意外停车，5月上旬开车美国BP505月初停车日本大赛璐445月中停车检修1个月沙特Sipchem46第二季度停车检修两周美国伊士曼205月检修总计344资料来源：石化资讯网，中宇资讯，生意社，百川资讯，长江证券研究所图6：我国醋酸出口变动情况图7：2015-2018年我国醋酸月度出口情况出口量（万吨）出口量同比增长（右）2015单位：万吨201620172018870300%660250%750200%150%540100%433050%200%210-50%10-100%020102011201220132014201520162017123456789101112股票报告网整理http://www.nxny.com资料来源：海关总署，Wind，长江证券研究所资料来源：海关总署，Wind，长江证券研究所PTA、VAc点亮醋酸前景国内醋酸需求稳步增长，PTA是醋酸最大下游需求。2017年，国内醋酸表观消费量为648.3万吨，同比增长1.5%，主要应用领域包括PTA、醋酸乙烯（VAc）、醋酸乙酯等。2017年，前三者占国内醋酸消费比例合计达62%。与国际上醋酸主要用于醋酸乙烯不同，我国醋酸最大的应用领域为PTA。2017年，国内PTA需求占比进一步提升，未来有望进一步提高。预计在PTA和其他下游需求的推动下，国内醋酸需求将保持稳步增长。 7006005004003002001000表观消费量（万吨）表观消费量同比增长（右）图8：2017年国内醋酸下游消费结构图9：我国醋酸表观消费量将保持稳步增长PTA醋酸乙烯醋酸乙酯醋酐双乙烯酮醋酸丁酯氯乙酸其他20102011201220132014201520162017资料来源：卓创资讯，长江证券研究所资料来源：卓创资讯，长江证券研究所60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%股票报告网整理http://www.nxny.comPTA行业景气反转，产量增长拉动醋酸需求。PTA是国内醋酸最大应用领域，它主要用于聚酯生产，下游涵盖涤纶、瓶片、薄膜等，终端为纺织服装、食品饮料等。随着居民收入提升，纺织服装、饮料等消费市场景气向好，PTA市场规模持续增加，继而加大对醋酸的消费。近年来，我国PTA产量持续上升，2011-2013年呈爆发式增长，增长率在20%以上，2014年增幅回落至10%以下，此后增速变动幅度不大，PTA产能平稳增长，2017年我国PTA产量为3,574.0万吨，同比上升9.9%。根据卓创资讯数据，生产1吨PTA需要0.04吨醋酸，由此2017年PTA生产理论上将带动143.0万吨醋酸消费，为醋酸提供了强劲的需求支撑。图10：中国服装行业零售额持续增长图11：中国软饮料产量保持增长服装零售额（亿元）服装零售同比增速（右）25,000服装零售环比增速（右）20%20,00015%15,00010%10,0005%5,0000%0-5%20032005200720092011201320152017中国软饮料产量（万吨）累计同比（右）20,00040%18,00035%16,00030%14,00012,00025%10,00020%8,00015%6,00010%4,0002,0005%00%20032005200720092011201320152017资料来源：Euromonitor，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所 图12：国内PTA产能、产量及产量变动情况图13：国内PTA表观消费量持续增加6,0005,0004,0003,0002,0001,0000年产能（万吨）产量（万吨）产量增速（右）35%30%25%20%15%10%5%201020112012201320142015201620170%4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000表观消费量(万吨）表观消费量同比（右）2010201120122013201420152016201720%16%12%8%4%0%股票报告网整理http://www.nxny.com资料来源：中纤网，长江证券研究所资料来源：中纤网，长江证券研究所表4：未来国内PTA新增产能明细企业名称地区设计产能（万吨/年）预计投产时间晟达石化四川120建成未投产新凤鸣嘉兴2202019年Q3恒力石化大连2502019年Q4中泰化学新疆1202020年逸盛海南二期海南250不确定逸盛大化三期大连200不确定云天化云南100不确定合计1,260资料来源：中纤网，公司公告，长江证券研究所醋酸乙烯（VAc）需求稳中有增，价格传导顺利。醋酸乙烯主要用于制造聚乙烯醇（PVA）、聚醋酸乙烯、VAE乳液、EVA、腈纶，终端市场包括建筑、纺织、涂料、光伏等。2009年以来，得益于终端行业快速发展，醋酸乙烯产量也逐步增长，2017年，国内醋酸乙烯的产量为182.4万吨。2009-2017年，醋酸乙烯产量的年均复合增速为11.4%，近两年下游建筑和涂料行业需求保持上升趋势，预计未来醋酸乙烯产量仍将平稳增长。2017年以来，醋酸乙烯海外供给收缩，同时受醋酸价格上涨推动，醋酸乙烯价格稳步上升，显示上游原材料至醋酸乙烯价格传导顺利。图14：醋酸乙烯下游消费结构图15：醋酸乙烯产能、产量变动情况4.2%2.8%5.6%13.1%59.2%15.2%聚乙烯醇聚醋酸乙烯VAE乳液EVA腈纶其他产能（万吨/年）产量（万吨）产量增速(右）40050%35040%30030%25020%20010%1501000%50-10%0-20%200920102011201220132014201520162017资料来源：卓创资讯，长江证券研究所资料来源：卓创资讯,长江证券研究所 股票报告网整理http://www.nxny.com图16：国内近两年房屋新开工面积持续增长图17：我国涂料产量逐年增长房屋新开工面积（万平方米）累计同比（右）250,00050%40%200,00030%150,00020%100,00010%0%50,000-10%0-20%200120042007201020132016涂料（油漆）产量（万吨）累计同比（右）2,50035%30%2,00025%1,50020%1,00015%10%5005%00%200120042007201020132016资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所图18：醋酸乙烯价格变动情况醋酸乙烯（元/吨）16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002006/012008/012010/012012/012014/012016/012018/01资料来源：Wind，长江证券研究所总体而言，作为重要的大宗基础化工产品，醋酸下游应用广泛，涉及衣食住用行等诸多领域。随着居民收入水平提高，消费性支出将持续加大，预计醋酸消费量将继续稳定增长。 股票报告网整理http://www.nxny.com供给端：全球产能增速放缓，近期装置检修频繁海外醋酸产能难有增量全球产能增速放缓。2017年全球醋酸产能近2,000万吨，亚洲地区占比超过三分之二。根据Bloomberg数据，全球醋酸产能在2011年增速达到高点，为11.5%，随后不断下降，2006-2017年年均复合增速为5.3%。亚洲醋酸产能在全球位列第一，占比为74.2%，北美为全球醋酸第二大生产基地，占比仅为15.1%。图19：全球醋酸产能增速放缓图20：亚洲地区醋酸产能位列全球第一全球醋酸产能（万吨/年）全球产能同比增速（右）2,50014%12%2,00010%1,5008%1,0006%4%5002%00%2006200820102012201420162.3%4.6%3.6%15.1%亚洲北美西欧中东和非洲74.2%东欧南美资料来源：Bloomberg，长江证券研究所资料来源：Bloomberg，长江证券研究所海外装置投产较早，未来或将频繁检修、难以提高负荷。在国际上，醋酸两大生产商为塞拉尼斯（Celanese）公司和BP化学公司。塞拉尼斯公司先后在美国、新加坡、中国投产醋酸装置，其中美国醋酸装置投产于1978年，新加坡装置投产于2000年，而中国两套装置分别投产于2007年和2010年。BP公司也在全球范围内均有醋酸装置布局。其中，英国装置建成于1981年，韩国装置建成于1991年，与中石化、重庆市能投集团合资建立的扬子江乙酰化工有限公司装置投产于1998年，马来西亚装置建成于2000年，中国台湾地区装置建成于2005年，与中石化合资的扬子石化BP的醋酸装置则建成于2010年。由此可见，海外装置普遍投产较早，设备老化，考虑到醋酸装置腐蚀性强，未来或将面临检修频繁、负荷难以提高的问题。而且海外企业从规划到投产，时间周期较长，预计未来2年，海外醋酸行业基本无新增产能。表5：2014年全球两大醋酸供应商产能情况公司2014年产能（万吨/年）占世界产能比重（%）塞拉尼斯公司315.016.1BP公司279.514.3合计594.530.4资料来源：CNKI，长江证券研究所 国内醋酸供给端低速增长国内醋酸产能步入低速增长阶段。受下游需求快速增长拉动，我国醋酸产能也曾经历高速增长阶段。2010年，国内醋酸产能增速接近25%。随着国内醋酸供给端走向过剩，醋酸产能增长逐步放缓，2014年之后几乎趋于停滞。2017年，国内醋酸产能为875万吨/年。未来2年内，国内较为确定的醋酸新增产能仅为85万吨/年，行业短期面临供给偏紧格局。醋酸行业集中度高，装置逐步大型化，行业壁垒已然形成。2012年以来，我国醋酸行业CR5均超过60%，行业集中度较高。从地域来看，我国醋酸行业企业分布集中，集聚于华东地区，2017年该地区产能占全国比例高达73.1%。行业内装置大型化、规模化优势不断体现。2005年以来，国内有107万吨/年醋酸产能退出，关停产能均为年产20万吨及以下的小型设备。醋酸产量（万吨）同比增长率（右）图21：国内醋酸产能变动情况图22：国内醋酸产量及同比增速醋酸产能(万吨/年）增长率（右）1,20030%25%90020%60015%10%3005%00%2009201020112012201320142015201620172018E2009201020112012201320142015201620172018Q1资料来源：卓创资讯，长江证券研究所资料来源：卓创资讯，长江证券研究所80060%60045%40030%20015%股票报告网整理http://www.nxny.com00%图23：醋酸产能全国分布情况图24：醋酸产业集中度较高5.1%2.9%6.9%华东12.0%华中西北西南73.1%华北80%醋酸产业集中度70%60%50%40%30%20%10%0%201220132014201520162017资料来源：卓创资讯，长江证券研究所资料来源：卓创资讯，长江证券研究所 股票报告网整理http://www.nxny.com表6：全国醋酸产能关停情况公司产能（万吨/年）投产时间关停时间工艺路线大庆油化202007-102011-01甲醇低压羰基合成吉安生化202007-032010-01酒精法陕西榆林152008-012010-01甲醇低压羰基合成吉林石化20-2007-01乙烯法新宇三阳9-2007-01酒精法山东金沂蒙102003-012005-01酒精法扬子石化102000-012005-01乙烯法山西三维32002-012005-01回收副产合计107资料来源：卓创资讯，长江证券研究所醋酸行业进入门槛渐高，短期产能难有大幅增加。醋酸属于易燃、有腐蚀性的危险品。根据规定，国内新装置投产需要经过严格的审批，投产周期较长。此外，行业规模优势之下，大型醋酸装置面临较高的资金门槛。以国内比较大的醋酸生产装置塞拉尼斯60万吨/年设备和BP公司50万吨/年设备为例，前者采取的是CelaneseAOPlus工艺进行生产，后者使用Cativa工艺。根据IHS公司评估数据，塞拉尼斯年产60万吨装置投资金额为3.4亿美元，BP年产50万吨装置投资金额为2.8亿美元，投资金额较高。国内未来两年新增产能有限，2018年新投产的装置为恒力石化35万吨/年产能，考虑设备试车期，预计2019年新投产设备方能提供有效产能。2020年新增产能为上海华谊50万吨/年产能，预计有效产能投放期为2021年。广西昆达生物50万吨/年产能目前刚通过环评。表7：2017年国内主要醋酸生产企业产能及工艺情况序号公司名称万吨/年生产工艺1江苏索普(集团)有限公司140甲醇羰基化2上海华谊集团股份有限公司130甲醇羰基化3塞拉尼斯（南京）化工有限公司120甲醇羰基化4山东兖矿国泰化工有限公司100甲醇羰基化5河北忠信化工有限公司（河北英都石化有限公司）50甲醇羰基化6山东华鲁恒升集团有限公司50甲醇羰基化7南京扬子石化碧辟乙酰有限责任公司50甲醇羰基化8河南顺达化工科技有限公司45甲醇羰基化9扬子江乙酰化工有限公司45甲醇羰基化10河南永城龙宇煤化40甲醇羰基化11中国石化长城能源化工(宁夏)有限公司30甲醇羰基化12陕西延长石油榆林煤化有限公司30甲醇羰基化13天津渤化永利化工股份有限公司（天津碱厂）25甲醇羰基化14河南省煤气(集团)有限责任公司义马气化20甲醇羰基化产能合计875资料来源：卓创资讯，公司公告，长江证券研究所 表8：全国醋酸产能新增情况公司新增产能（万吨/年）预计投产日期上海华谊能源化工有限公司502020年Q1恒力石化352018年Q4广西昆达生物能源有限公司50待定，已过环评合计135资料来源：卓创资讯，政府网站，长江证券研究所国内装置频繁检修，短期供给持续收紧国内装置频繁检修，醋酸供给进一步收紧。3月份以来，国内醋酸设备频繁检修，涉及产能达685万吨/年，年产50万吨以上的大型设备包括：江苏索普集团80万吨/年装置和塞拉尼斯60万吨/年装置。小型设备停产周期较长，中石化30万吨/年装置停车检修45天，义马气化停车1个月。表9：国内醋酸装置上半年检修情况公司名称产能（万吨/年）上半年检修情况8020塞拉尼斯（南京）化工有限公司605月底-6月初停车10天60山东兖矿国泰化工有限公司50303套装置1月9日临时停车，6月20安徽华谊604月停车14天上海吴泾204-5月停车10天504-5月停车10天南京扬子石化碧辟乙酰有限责任公司501-2月停车超过30天河南永城龙宇煤化403-4月停车14天中国石化长城能源化工(宁夏)有限公司304-5月停车45天陕西延长石油榆林煤化有限公司302月3日停车，5月30日因故障再次停车，6月4日恢复运行天津渤化永利化工股份有限公司（天津碱厂）254月停车，6月初尚未重启河南省煤气(集团)有限责任公司义马气化204月底-5月底停车1个月合计685江苏索普(集团)有限公司403套装置3月停车13天股票报告网整理http://www.nxny.com6日再次停车，预计检修1个月资料来源：百川资讯，石化资讯网，安迅思，中宇资讯，金联创，长江证券研究所 景气来临，盈利能力提升供需改善，行业复苏。2007年国内醋酸价格最高达7,550.0元/吨，随后受经济危机影响，跌破3,000元/吨，并且在2016年一度跌至2,000元/吨以下，经过多年的低位徘徊，2017年行业迎来转机，供需紧平衡情况下醋酸价格迎来新一轮上涨，2017年9月份醋酸价格约为3,000元/吨，随后一路上扬，目前已达到5,500.0元/吨（6月3日），较2017年9月份最低价上涨93.0%，较2007年以来最低点上涨了233.3%。未来，国内外消费继续增加，而国内外产能扩张有限，供需持续改善，预计醋酸将继续保持高景气度。山东地区醋酸生产或将受会议影响，其他地区检修计划陆续公布。2018年6月9日至10日上合组织峰会即将在青岛举办，根据中国纸业网报道，生态环境部于近日发布了关于开展胶东半岛及周边地区大气污染联防联控专项督查的加急通知，为避免安全隐患及事故，部分厂家表示将从5月20日至6月15日进行停工修整，同时物流企业也会受到一定影响。据石化资讯网报道，山东兖矿国泰年产100万吨醋酸装置预计6月份检修一个月。其他地区企业夏季计划检修情况陆续公布，据卓创资讯消息，江苏索普120万吨/年装置计划7月份检修15-20天。原料甲醇价格回落，盈利空间扩大。醋酸的主流工艺为甲醇低压羰基合成法，主要原料为甲醇。目前甲醇均价为3,120.0元/吨（6月3日），较年初下降6.0%，醋酸价格较年初上涨25.0%，产品价格与原料价格反向变动，使得价差扩大，目前，国内醋酸价差为3,815.2元/吨（6月3日），同比上涨153.0%，较年初时上涨46.3%，醋酸盈利空间持续提升。综上，预计醋酸盈利将持续保持景气。8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000醋酸价差（元/吨）醋酸（元/吨）甲醇（元/吨）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000图26：国内醋酸周度库存天数单位：天图25：国内甲醇价格、醋酸价格及价差走势图2007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/01资料来源：百川资讯，长江证券研究所国内醋酸周度库存天数1412108642股票报告网整理http://www.nxny.com02015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/02资料来源：卓创资讯,长江证券研究所 股票报告网整理http://www.nxny.com重点公司分析我们看好醋酸中长期景气持续，建议把握投资机会。A股中生产醋酸的上市公司主要有华鲁恒升、华谊集团。假定醋酸价格每上涨1,000元/吨，华鲁恒升EPS将增厚0.23元。表10：A股上市公司醋酸价格弹性公司股本（亿股）权益产能（万吨/年）EPS弹性华鲁恒升16.2500.23资料来源：Wind，长江证券研究所注：EPS弹性为醋酸涨价1,000元/吨，相应公司EPS增厚值华鲁恒升：新型煤化工龙头国内新型煤化工龙头。公司主要产品为尿素、DMF、醋酸、己二酸和三甲胺等，拥有先进的水煤浆气化技术，并采用“一头多线”的循环经济柔性多联产运营模式，是我国新型化工企业的典型代表，国内重要的基础化工原料制造商和全球最大的DMF制造企业。截止2017年底，公司拥有醋酸产能50万吨/年、DMF产能25万吨/年、己二酸产能16万吨/年，全年产能利用率分别为118%、83%和95%。主营产品市场景气，公司业绩触底回升。2010-2014年，公司营收增速基本维持在10%以上，2015年受经济形势下滑、原油价格暴跌及多数化工产品产能过剩影响，公司营收下降10%左右，2016年，公司加快转型升级步伐、积极推进项目建设，提高运营水平。2017年，受益于国内环保收紧、小产能退出以及行业扩张放缓，公司主营产品价格大幅上涨。同时，公司传统产业升级项目羰基合成气平台于2017年10月份投产。2018年第一季度，公司主要产品价格进一步上涨，公司实现营收34.4亿元，同比增长39.8%，公司归母净利润达7.3亿元，同比增长133.9%。期间费用率稳步下降，盈利能力快速上升。公司期间费用率在2010-2014年间基本保持稳定，2015年公司研发费用增加导致管理费用大幅上升，推升期间费用率达到阶段性最高点。2016年，随着费用化研发投入以及贷款利息支出的减少，公司期间费用水平稳步下降。2015年下半年，受粮食价格下跌影响，主营产品下游需求走弱，叠加行业开工率较高，公司肥料产品价格下降，整体毛利率下降，并在2017年降至近期低点，随后在2018年一季度大幅回升，毛利率为30.1%，归属净利率21.3%。煤制乙二醇提供未来增量。国内乙二醇供给高度依赖进口，近年来进口依存度维持在60%以上。根据卓创资讯，2017年，国内乙二醇供需缺口为612.6万吨。目前，国内拟在建产能约为350万吨/年，其中2018年将投产190万吨/年，国内乙二醇市场进口替代趋势加速。目前公司已经拥有5万吨/年煤制乙二醇产能，待年产50万吨乙二醇项目计划投产，公司生产成本将进一步降低，驱动公司营收&业绩持续增长。 股票报告网整理http://www.nxny.com图27：公司营收增速显著回升图28：公司业绩大幅提升营业收入（亿元）同比（右）12050%10040%30%8020%6010%400%20-10%0-20%20102012201420162018Q1归母净利（亿元）同比（右）14130%12110%1090%870%650%30%410%2-10%0-30%20102012201420162018Q1(2)-50%资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所图29：公司2015年以来期间费用率持续下降图30：2018Q1公司毛利率、净利率大幅上升销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率8%7.0%6.9%6.4%6.6%7.7%6.0%6%6.7%4.9%4.2%4%2%0%201020112012201320142015201620172018Q135%毛利率归属净利率30.1%30%25%20.4%20.2%19.6%21.3%20%16.9%13.3%14.5%14.5%13.5%15%10%10.5%11.4%11.7%5%6.8%6.4%8.3%5.4%5.8%0%201020112012201320142015201620172018Q1资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所 股票报告网整理http://www.nxny.com华谊集团：国内领先洁净煤综合利用公司公司为国内领先洁净煤综合利用企业。公司主要从事能源化工、绿色轮胎、先进材料、精细化工和化工服务等五大核心业务，并已基本形成“制造+服务”双核驱动的业务发展模式，以及覆盖“基础化学品、精细化学品和先进材料、面向终端客户产品”的上下游产业链一体化发展体系。精细化工业务主要产品包括甲醇、醋酸等基础化学品和清洁能源产品，广泛应用于医药、农业、建筑、纺织和新能源汽车等领域。目前，公司醋酸产能为130万吨/年，规模居行业第二，同时，配套拥有年产161万吨甲醇产能，一体化优势突出。图31：2017年公司主要产品及产能资料来源：公司公告，长江证券研究所吸收优质资产，产业链一体化优势凸显。2015年，公司借助子公司双钱股份向母公司发行股份购买核心资产实现整体上市，总交易金额为116.5亿元。公司实现了将能源化工、绿色轮胎、精细化工、先进材料和化工服务置于统一的管控平台，推动了化工一体化产业链的进一步整合和扩张，提升了公司的市场竞争力和抗风险能力。甲醇及醋酸行业景气提升，推动公司业绩大幅增长。2017年，受益于公司甲醇和醋酸产品价格的大幅上涨，公司营收和业绩均有所提升，公司实现营业收入435.5亿元，同比增长4.3%，归母净利润6.2亿元，同比增长48.6%。2017年，公司主营业务收入主要来自于化工服务，占比为50.5%，其次为轮胎，占比18.4%，第三大营收来源是能源化工，占比为18.0%。同期，公司甲醇产品和醋酸产品的营收同比上升51.2%和27.2%，毛利率同比提高1.1个百分点和11.1个百分点，推动公司盈利能力提升。2018年一季度，公司继续受益于醋酸价格的大幅上升及费用下降，业绩同比增长81.1%。 图32：公司收入平稳增长图33：公司业绩增速回升5004003002001000营业收入（亿元）同比（右）25%1020%9815%710%65%540%3-5%2-10%1归母净利（亿元）同比（右）20142015201620172018Q1150%100%50%0%20142015201620172018Q10-50%股票报告网整理http://www.nxny.com资料来源：Wind，长江证券研究所注：参考年报，2014年数据为回溯值资料来源：Wind,长江证券研究所注：参考年报，2014年数据为回溯值图34：公司2017年营收结构图35：公司盈利能力提升1.8%1.3%0.8%9.3%化工服务轮胎18.0%50.5%能源化工精细化工日化产品18.4%其他主营业务其他业务12%毛利率归属净利率10.9%10%8%6.2%7.1%5.8%6%4%4.2%2%1.7%1.0%1.4%0%2015201620172018Q1资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind,长江证券研究所风险提示：原材料价格上涨风险；市场需求不及预期风险。PDF版报告获取1、PPT版、word版为PDF转换；2、如有格式错误、图形显示不全，可凭购买记录加右侧微信获取PDF版；3、如需求其他类似报告，可加微信咨询扫一扫二维码关注公号、微信号