外部冲击丶流动性约束与企业现金的动态调整

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1、外部冲击丶流动性约束与企业现金的动态调整噩n!.霉~耀，.外部冲击、流动性约束与企业现金的动态调整张名誉1,2(1.常州大学经济管理学院，江苏常州213016;2.上海财经大学金融学院，上海2∞433)摘要:当面l海外部流动性冲击时，企业现金持有及动态调整会呈现哪些特征。借鉴最近的全冻性金融危机，运用动态面板模型及系统GMM估计方法，得出不同财务特征的企业在解释现金持有及动态调整速度与成本方面的差异。我们发现金融危机会显著增加公司调整持有现金的成本。在进一步的分析中，正常状况下，公司进行现金调整的资金来源主要依

2、靠银行贷款与经营性现金流量，但在金融危机冲击时，中国上市公司对银行融资性资金来源的依赖更为明显，这与我国以银行为主体的间接融资方式相一致。关键词:现金持有;金融危机;动态面板分析动态调整中圈分类号:7>

3、风险，严格控制借款规模，许多中小型企业由于无法及时容。一方面，公司日常经营需要大量现金以满足流动性的需获得流动性，现金储备过少而未能逃过金融危机所造成的倒要，预防突发性的财务风险;另一方面，过量持有现金会降低闭潮。资金使用效率，导致代理问题的出现。合理的现金持有水平本文在现金持有研究方面的探索主要表现在以下方面:该如何决定?目前有三种影响较大的理论来解释:权衡理首先是分析对象是非常态条件下不同融资约束类型企业现论、融资层次理论和代理理论。权衡理论认为，公司会在比金持有的动态调整行为，已有的文献分析更多集中于正常

4、经较现金持有戚本与收益的基础上确定一个目标持有量，并在营条件下，而且对于面临不同融资条件的公司并未进行细实际现金持有水平偏离该目标时进行调整。啄食理论则从分。其次分析方法上，大多文献运用横截面的OLS估计方资本市场信息不对称角度出发，认为公司的现金持有水平只法，~p使运用面板分析，但估计方法上仍局限于one-way的是一个由盈利能力、投资和融资决策共同决定的被动的产出固定效应分析方法，本文运用动态面板分析，估计方法用函数，因此，并不存在最优现金持有水平。代理理论重点关systemGMM估计方法。最后在深入分析了

5、我国上市企业现注经理人和股东的利益冲突，认为在治理机制不完善的条件金调整的资金渠道。文章其他部分结构如下:第二部分是经下，经理人的私利行为会产生利用自由现金流进行过度投验分析的模型及估计的方法，第三部分为数据来源，第四部资，因此治理机制差的公司持有较多的现金。分为描述性统计及模型回归的数据分析，第五部分进一步分目前，企业现金持有行为的研究主要集中于企业最佳现析在不同时期，企业进行现金调整的资金来源，尤其是金融金持有量决定及影响因素，特别是公司某些特征与现金持有危机期间与平时的现金来源有何差异，第六部分为结论。之

6、间的关系。但企业现金持有不是一个静态的概念，企业现金持有量会随着企业内外部因素的变化进行不断的动态调’研究方法整。对于现金持有量动态调整的研究文献则相对较少，国外的研究主要集中于最优资产结构理念及资产结构的调整成1.1模型设定本与速度。但是在现有的研究文献中，无论是静态的还是动按照Ozkan&Ozkan(2∞4)所提出的方法，目标现金持有态的研究均未涉及在外部环境发生突变时，企业将如何进行水平取决于公司所具有的财务方面的特性/，，唱、‘、、、‘A，a，现金持有及调整。刚刚过去的全球性金融危机中，许多企业

7、CASHi:=b品Xkit十αi+αz十êit为应对急剧恶化的外部融资环境，在现金持有及调整方面的为了实现向目标现金持有水平的调整，则部分调整机制行为表现各不相同。而在宏观经济方面，2∞8年11月份，中可表示为:国出口额比2∞7年同期下跌了2.2%，进口额更是惊人地急基金项目:国家社科基金资助项目(08CjY046)作者简介:张名誉(1972一)，男，湖北黄石人，博士研究生，讲师，研究方向:国际金融与公司金融。统计与决策2011年第24期(总第348期)135副量组1罐里蕾最终，我们选择如下变量来拟合由模型(1

8、)确定的目标CASHit-CASHi,t_1=??(αSHi~αSH1)(2)i卜现金持有水平:企业规模(size)，现金流量(cashflow)、技资机会其中CASH，为真实的现金持有水平，λ作为调整系数，(tohinq)、资本结构(lev)、资产结构(asstructure)、流动性。iq)、短通常其CASH=CASH;值位于0与l之间，表示公司将现iti期借款(stloanrat