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《外资并购短期和长期绩效经验研究》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在工程资料-天天文库。
1、外资并购短期和长期绩效经验研究一、引言近年来,外资并购国内企业浪潮的此起彼伏,一些值得各界反思的典型外资并购案例相继出现。如法国达能与娃哈哈的股权之争,美国凯雷投资集团并购徐工机械所引发的轩然大波,高盛收购双汇所引发的垄断疑虑。这些案例引发了对外资并购行为以及相关政策的重新思考和评价。从20世纪90年代中期开始,外资并购我国上市公司的案例开始陆续出现。上市公司作为公众公司,用市场法评价外资并购上市公司的短期和长期业绩具有可行性。但是,一直以来国内缺乏基于市场法的外资并购短期和长期绩效研究。只有李梅(200
2、8)、廖理、曾亚敏和张俊生(2009)等极少数国内学者基于市场法对外资并购短期绩效进行了研究,结果显示短期绩效显著为正。至今为止,国内尚未有外资并购长期绩效研究的文献。因此,本文以外资并购我国上市公司为研究样本,对并购目标公司长期、短期绩效进行全面经验研究。二、研究假设改革开放以来,中国经济发展取得了与世瞩目的成就,其中外资的促进作用有目共睹。外资是外国投资的简称,按照国际资本流动的经济规律,资本往往从充裕国流向短缺国,从利润率高的国家流向利润率低的国家。而我国是发展中国家,实践中往往是相对发达的国家和地
3、区的资本流入我国。因此,外资在人们心目中成为“先进技术”和“先进生产力”的代名词。一般而言,外资通过对实际资本形成、技术的转让、人力资源的开发、贸易机会的扩大以及经济长期稳定的发展来影响东道国经济增长及其结构调整的进程①。美国经济学家麦克杜格尔(1960)认为,资本的跨国移动不仅会增加资本输出国和东道国的利益,而且会增加世界的总财富。引进外资有利于促进国际分工协作、有利于生产要素的合理配置、有利于拓展市场、使商品价值在全球范围内实现,同时有利于把国内企业推向国际市场,从而推动企业全球化进程。在公司治理方面
4、,学术界对公司治理有两种理解。一种是以施雷佛和维什尼(ShleiferandVishny,1997)、法马和詹森(FamaandJensen,1983)为代表的股东价值论,他们认为公司治理是要解决公司的资本供给者为确保自己可以得到投资回报的途径问题;另一种是以科克伦和沃提克(Cochranandillstein和Macavoy(1998)通过研究美国154家大型公司5年的公司治理状况发现,拥有健康、有效行使职权的董事会的公司长期绩效明显好于董事会消极、不独立的公司。公司治理的优化一方面可以提高决策效率,提
5、升公司业绩;另一方面使股东利益得到有效保护,从而使投资者信心更足、并能增加企业价值。由于参与并购的外资企业往往来自相对比较发达的国家和地区,我国的外资政策同时也明确引导先进技术和管理企业的进入,限制落后生产力的重复建设。因此,并购企业本身拥有较好的治理机制和先进的技术水平。外资并购引入好的管理机制,将有利于改善公司治理。在经验证据上,对于普通的并购事件,Jensen和Ruback(1983)、Healy、Palepu和Ruback(1991)、冯根福和吴林江(2001)、张新(2003)等通过研究都认为,
6、并购行为能给目标公司创造高的短期业绩。对于外资并购事件,Brealy(1998)、Kiymaz和Mukherjee(2000)等通过研究都认为,在跨国并购中东道国目标公司能获取显著的正超额收益。对于国内外资并购的研究,李梅(2008)通过事件研究发现外资并购能够显著增加我国上市公司的短期绩效。结合国内外理论和实证关于普通并购和外资并购的研究成果,本文认为,在我国存在鼓励外资政策的大环境下,国内普遍对外资存在技术引进、公司治理优化和经营管理效率的预期,因资本市场对外资并购事件的反应应是正面的。因此,目标公司
7、获取正的短期收益。然而,由于现代公司所有权和控制权高度分离(Berle和Means,1932),代理问题(JensenandMeckling,1976)不可避免地存在。一方面,虽然外资并购为解决代理问题提供了一个外部机制。外资股东的进入,改善了治理结构,促进了决策效率,减少了代理成本,但由于剩余控制权收益的存在,又产生了新的代理冲突。Grossman和Hart(1983)指出,公司中如果存在持股比例较高的大股东,那么就会产生控制权收益。这种收益只为大股东享有,而不能为其他股东分享,且大股东常常将上市公司的
8、资源从小股东手中转移到自己控制的企业中去。尤其是当资本市场缺乏对小股东有效的保护机制而又不能约束大股东行为时,大股东与中小股东之间的代理问题就尤为严重。大股东可能以牺牲小股东的利益为代价来实现控制权私人收益。Shleifer和Vishny(1997)认为,股权集中在少数控股股东手中,导致控股股东掠夺小股东问题的发生。我国资本市场的上市公司大多股权比较集中,外资并购的目标企业同样如此。在外资进入中国后,其行为又受到中国资本市场环
