机构投资者加入公司治理评价体系

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1、机构投资者加入公司治理评价体系自20世纪80年代公司治理问题进入人们的视野以来，已经形成了一种全球化的公司改革运动，公司治理问题是长期困扰各国企业发展的重大问题。如何评价公司的治理效果，各国近年来纷纷推出了自己的指标评价体系，但普遍存在的问题是忽视了资本市场上的新兴力量：机构投资者。一、传统公司治理评价体系中机构投资者缺失及原因分析传统公司治理评价体系中，主要包括控股股东治理、董事会治理、监事会治理、经理层治理、信息披露、利益相关者治理、法律基础与中小投资者保护七大要素，在所有国内外公司治理评价

2、体系中，均没有明确的机构投资者指标，可能有如下原因：（一）时代的局限性美英等国机构投资者曾长期奉行华尔街原则，即主要通过所谓“用脚投票”来监督公司与管理层，而不热衷于参与公司治理。这与传统治理结构阻碍以及相关的法规限制等有关。例如，美国1974年通过的雇员退休收入保障法规定，养老金不得将10%以上的资产投向缴纳养老金的公司；资产应该分散化、多样化，如果基金试图控制工业公司，将失去免税的待遇。在韩国，1998年以前的相关法律禁止金融机构行使其投票权。我国现行的《证券投资基金运作管理办法》中规定，对

3、基金公司投资股票的投资比例，必须满足以下要求：一只基金持有一家上市公司的股票，其市值不得超过基金资产净值的10%；同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的10%。这就是大家常说的“双十限制”。因此，虽然机构投资者在很多国家的资本市场上占50%以上的份额，但并没有获得与之相匹配的公司治理权力。加之机构投资者的迅速发展，也是近20年来的事情，没有引起传统公司治理评价的逻辑框架制定者充分重视。（二）认识的片面性传统上对机构投资者的认识为上市公司的股东，若持有份额较大，在十大

4、流通股之列，则放入到控股股东治理大类之中；若持有份额较小，则列入中小投资者保护之列。这种做法显然过于片面，具体原因可见于本文对公司治理评价体系中加入机构投资者的理由解释。二、加入机构投资者治理的理由（一）机构投资者成为上市公司股权结构中的重要环节自从1999年我国提出“超常规发展机构投资者”以来，我国机构投资者的数量和比例都有大幅增长，以证券投资基金为例，到2007年10月为止，全国共批准设立59家基金管理公司，其中合资基金管理公司28家。所有基金管理公司管理基金390只左右，基金总规模超过1.

5、8万亿份，基金投资账户数超过9000万个，金额超过3万亿元，占我国A股市场流通股市值的35%左右，成为我国资本市场名副其实的核心支持力量。自从2002年机构投资者持有上市公司流通股比例首次超过50%以来，我国机构投资者持有上市公司流通股比例一直维持在50%左右的较高水平。由于机构投资拥有的流通股股票金额巨大，对上市公司的股价变化、投融资决策以及股利政策等方面都会产生很大影响。典型的案例如2004年招商银行发行可转债、2008年中国平安再融资、2007年中石油回归A股等。在这些事件中，机构投资者分

6、别采用“用手投票”和“用脚投票”等多种形式，表达自己的意愿，使上市公司的股价发生重大变化，从而使上市公司感受到巨大的压力，其中中国平安被迫暂停并修改再融资计划。（二）机构投资者属于公司治理组成中的独立要素机构投资者虽然拥有巨量的资金，但受我国上市公司的持股比例限制，一般不可能成为公司的控股股东，但可以成为主要股东，这也是上市公司十大股东里机构投资者居多的重要原因。从公司治理结构上来说，目前我国还不允许机构投资者介入上市公司董事会、监事会和经理层，使机构投资者无法介入公司的内部控制，这与其持股比例

7、相冲突，因此，机构股东类似一个“超级大散户”。由于机构相对散户的投资理念上更注重价值投资，因此，多家机构投资于一家上市公司，它们的利益相对一致，行动上容易协调，对上市的影响相对较大。机构投资者类似一个利益相关者，从2002年《上市公司治理准则》对利益相关者的划分可以看到，上市公司的利益相关者主要包括银行的主要债权人、职工、消费者、供应商和社区等。显然其中不包括机构投资者，因此，有些研究中把机构投资者划入相关利益群体也不符合现实情况。由此可见，机构投资者既不应该划入一般股东的序列，也不应并入利益相

8、关者之中，在上市公司治理结构中，它们属于一个特殊的群体，应该单独分类。（三）机构投资者正向积极股东角色转变近年来，随着机构投资者规模的不断扩大，机构投资者积极参与公司治理的愿望在不断加强，各国考虑公司治理结构完善的要求，从法规上开始放松对机构投资者进入资本市场和参与公司治理的限制，使得机构投资者参与公司治理的积极性不断增强，效果也越来越显著。Gillan和Starks(2000)的研究表明，机构投资者提出的议案所获得的支持票数平均是个人投资者的175%，而且该结果具有统计上的显著性。即使议案当年