可转债研究：“穿越周期”的思考与启示-20200422-兴业证券.pdf

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1、固定收证券研究报告益分析师：＃ti黄伟平S0190514080003左大勇S0190516070005“穿越周期”的思考与启示——可转债研究＃研究助理：assAuthor＃可雷霆转＃createTime1＃2020年4月22日债研＃相关报告relatedReport＃投资要点究＃sumary＃20200419“穿越周期”的共性与特性烟花虽易冷，但且至绚烂⚫业绩成长带来股价提升，这是“穿越周期”的体现。行业整体成长性不错，20200412公司依托较强竞争力提升市场份额；行业具有一定周期性，但通过扩展

2、品类流动性宽松带不动偏债品种进入新兴领域获得业绩增量；行业整体成长性一般，凭借精准定位和布局而么？维持成长性是三种穿越方式。20200406优质转债的相对错杀⚫“穿越周期”并不必然与行业相关，而更应该归结为优质公司的个体行为。20200329在GDP增速下行和资金规模、结构变化（例如外资拥有部分定价权）的情况底线思维，不求速胜——兼可转下，优质公司与增量资金容易形成正循环。债4月展望及3月回顾“穿越周期”的节奏与资金认知的变化20200322从一致到分歧⚫2016年至今股价涨幅和波动的二维情况：茅

3、台涨幅较大、股价波动较小，海20200315大股价涨幅和波动均较小。周期属性更强的三一、雨虹和立讯的股价波动略略显无奈的光环大。而从节奏上来看，茅台维持强势，资金真正开始关注到基建链条上的“穿20200308越周期”品种可能是在2019年，2019年下半年起工程机械、建筑材料的走势风格轮动与转债体现明显强于上游钢铁和下游建筑装饰。20200301⚫三一V.S.雨虹：雨虹顺周期属性较强，而面对2018年经济下行区间、企业流牢记初心——兼转债3月展望动性偏紧和投资者悲观情绪时，信用条件更优、现金流情况

4、更好的三一容易及2月回顾成为资金抱团的对象。另外，也要关注到资金短期行为的阶段性定价力量。20200223转债中的“穿越周期”：从一而终还是一分为二？赔率的诱惑20200216⚫公认白马是权益视角的显然选择，但转债制约明显：在当前优质转债溢价率“底仓”的窘境普遍较高的情况下，要么要么放大风险敞口布局130元以上的股性品种，要20200209么以弹性为代价寻找价格的安全边际。建材适合“一分为二”中的弱势进攻，“超级周”后如何安放？短期反弹围绕股性转债、“慢复苏”逻辑展开。从行业维度考虑，关注度较高2

5、0200119的大消费、TMT之外建材是合适选项。而从个券上说，4月之前除了退市的中信转债波动的背后雨虹转债，天路转债并非典型建材品种，近期上市的永高转债、博特转债及时20200105填补了建材标的空白。及时风雨催“9”香——2019年⚫从行业内优势竞争地位和市占率提升空间较大两点来看，永高和博特有点类转债市场回顾似于2016年的雨虹。当然，目前固定投资完成额增速下降对其正股市值空间形成制约。如果市场没有达到极度悲观的情形，两只转债值得布局。博特进团队成员：黄伟平、左大勇、喻坤、攻性更强，但可以预

6、见如果流动性出现压力回撤幅度也较大，而永高股份相罗婷、罗雨浓、吴鹏、雷霆、徐琳对稳健。风险提示：经济基本面下滑超预期，公司信用情况恶化等。请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明可转债周报报告正文全球经济产业链恢复具有较大不确定性，国内政策对冲经济下滑的效果也不易判断，“穿越周期”再次成为投资者的热议话题。2016年至今经济可以划分为数个阶段，优质公司的表现提供了“穿越周期”典型案例。转债投资者可以从中获取何种启示？如何制定适合转债特点的策略？这是本篇报告希望解答的问题。“穿越周期”的共性与特性⚫业

7、绩成长带来股价提升，这是“穿越周期”的体现“穿越周期”是个相对笼统的褒义概念，可以理解为公司基本面在经济周期的不同阶段经历考验而持续走强（在这个维度上，将这类公司定义为为阶段性成长股也没有太大问题）。更简单一点，观察公司股价在2016年至2019年的表现即可。除了投资者非常熟悉、依靠消费属性和品牌地位在这一时段中上涨超过5倍的贵州茅台外，三一、雨虹、海大、立讯股价均有不错表现，在不同情形下逐渐获得了资金青睐：1）行业整体成长性不错，公司依托较强竞争力提升市场份额。2016/2017年固定资产投资、

8、地产投资完成额增速较高，2018/2019年虽然增速有所降低，但仍是稳定内需的重要抓手，三一重工和东方雨虹所属的工程机械和防水材料领域景气度较高。同时两家公司产品竞争力较强，进而在各自领域拿下了更多市场份额（营收增速大幅超过行业平均水平）。2）行业具有一定周期性，但公司扩展品类进入新兴领域获得业绩增量。立讯精密的营收增速趋势与智能手机出货量有较强正相关性，不过2017年以来公司在耳机、扬声器、麦克风、马达、无线充电等零部件上均有布局，也开发了通讯电子、汽车电子产品，并打入核心品牌供