基于实物期权的项目投资评价.pdf

《基于实物期权的项目投资评价.pdf》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、2008年第1O期ScienceandTec科hn技olo管gy理M研an究agementResearch20o8No．1O文章编号：1000—7695(2008)lO一0136一o3基于实物期权的项目投资评价段世霞，扈文秀，姜红丙(1．西安理工大学工商管理学院，陕西西安710054；2．郑州大学管理工程系，河南郑州450001)摘要：针对传统项目评价方法的局限性，探讨如何在传统投资评价方法基础之上建立起包含实物期权的具有可操作性的综合投资评价框架，为完善项目投资评价方法提出建议。关键词：项目评价；实物期权；投资决策中图分类号：17830．59文献标识码：Al传统

2、项目投资评价方法及其局限性合理的方法评价项目的价值。上个世纪七十年代，Black和Scholes及Me／ton在无套利与风险中性条件下解决了金融期权传统的项目投资评价方法，主要有DCF法、敏感性分的定价问题，为期权理论的发展奠定了基础。在此之后，美析、风险性分析、蒙特卡洛模拟法和决策树分析等方法。传国麻省理工学院的Stewart、Myers首先提出：金融期权的思想统评价方法在短期、低风险、较低不确定性情形下有其独到及其定价理论与方法可用于项目投资的评估与决策，并称之之处，在实际应用中亦很广泛。但是随着世界经济、科技的为实物期权(RealOptions)。其基本思想

3、为：投资者拥有的飞速发展，资本投资的风险和不确定性大大增加，传统的投投资机会(或投资项目)就像投资者持有的金融期权一样，资分析工具已经不能满足人们的需要。例如在传统评价方法可以看作是投资者所持有的实物期权，投资者有权利而没有中占据重要地位的DCF法有较大的局限性。首先，不能体义务对该投资机会进行投资，当投资机会所面临的不确定性现投资所能创造的未来机会价值。DCF法实际上考虑的仅是的变化有利于投资者时就投资，否则等待，直到投资机会消资金的时间价值问题，像R&D这种投资的直接成果并不表现失。在企业经营资金流上面，而是在于能为企业将来带来资金流实物期权方法首先考虑了项目

4、开创未来成长机会的能力。的新产品或新技术的项目，用DCF法评估显然会低估其价也许初始投资本身并不能产生具有吸引力的现金收入，但却值。其次，不能正确反映投资活动所具有的不确定性。应用是一系列后续相关项目的必要前提。因此，初期的投资机会DCF法进行投资分析时，必定要选择一个贴现率。通常选较可以看作初始规模的投资加上对将来成长机会的买权。风险大的值，以反映其不确定性，这就会造成许多潜在战略价值投资项目是典型的具有成长期权的投资项目。其次考虑了延的项目得不到应有的重视，从而导致投资不足。如果采用低期实施项目可能对投资者来说是有利的状况。尽管选择立即贴现率的方法又容易使得投

5、资投人过高。最后，DCF法将投实施的NPV值是正的，可是等待、延期实施也许会带来更多资项目看成是静态的和一次性的，而实际上随着市场因素条的价值。所以投资者宁可为这一等待的权利支付费用，从而件的变化，当某些不确定因素成为确定性因素时，决策者会拥有可以随时介入该项目的机会。这种选择权相当于一个美做出推迟生产经营、扩大或缩小生产经营规模等决策，而式买入期权，投资者可以随时行使这一权力。当未来市场环DCF法是无法反映这些因素的。境变得难以预测或者项目的现金流波动性很大的时候，等待同样敏感性分析、风险性分析、蒙特卡洛模拟法和决策的价值也会跟着水涨船高。第三考虑了项目实施的灵

6、活树分析等方法也存在着对风险和不确定性难以度量的问题。性』。如果投资项目进行当中有两个以上的可选方案，随着比如，敏感性分析只分析一变量，锁定其它变量以求此变量时间推移，不确定性逐渐消失，可以根据市场条件选择更有对项目的敏感系数的做法有着其内在的局限：它忽略了较高利的一种。第四考虑了放弃项目的可能性。当市场条件不利不确定性条件下项目的不同时期有许多不同的主要影响变量、时，管理者可灵活地放弃一个项目，以便在其结束之前换取同一变量在项目的不同时期其影响作用也不相同以及许多变残值或最佳替换用途的价值。任何一个企业，当市场条件改量一起变化时会有相互影响和相互作用等问题。由于

7、没有变、投入和产出的相关价格变动、或在二手市场再出售的价考虑这些因素，必将使分析结果与实际情况有较大差异。另格波动时，股票持有者可能发现放弃现有项目、替换成更便外在风险性分析中，虽然有风险的项目的贴现率应高于一般宜的投入或利润更高的产出、或就在二手市场上出售现有资项目是可接受的概念，但是，什么样的风险程度贴现率应增产会更有利。第五考虑了项目一定的规模管理柔性。如果加多少?这在很大程度上是主观武断的；由于风险项目的贴市场条件不如预期的好，则放弃计划的未来支出，缩小项目现率增加，使未来收益的贴现值大为降低。显然，若风险贴的经营规模；如果市场条件表现出良好的势头，则履行

8、计划现率调