机场行业深度报告：周期让位成长，从产能周期到零售消费

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1、目录1.枢纽机场是稀缺硬资产51.1机场运营具有垄断性、永续性、稀缺性51.2枢纽机场的定位受到政府指导51.3中枢航线结构保障枢纽机场，基地航空推动机场建设51.4中长期航空需求增长支撑国内机场客流量提升71.5长距离运输下航空出行方式无可代替82.产能周期主导的传统投资逻辑102.1流量确定机场航空性业务收入102.2新产能打开新周期133.以免税收入为驱动因素的新投资逻辑153.1具有消费属性的非航空性收入153.2新免税合同提供高保底、高利润免税收入184.投资建议205.风险提示21图表目录图1点对点航线结构6图2中枢航线结构6图3历年民航客运量及增速（单位：亿人）7图4中国、

2、日本、美国人均乘机次数对比7图5人均乘机次数与人均GDP的关系8图6中国人均GDPvs人均乘机次数8图7美国人均GDPvs人均乘机次数8图8在不同运距的情形下，航空与高铁的总旅行时间对比9图9京沪线客座率9图10京沪线客运量10图11航空性收入组成类型和其影响因素10图12深圳机场业务量驱动航空性收入增长11图13上海机场业务量驱动航空性收入增长11图14航站楼产能利用率12图15跑道产能利用率12图16传统投资逻辑13图17上海机场新产能投产，归母净利润同比增速情况14图18白云机场新产能投产，归母净利润同比增速情况14图19深圳机场利润增速与股价对比图14图20国际机场非航空性收入占

3、比高15图21上海机场航空业务vs非航业务收入占比16图222018年上海机场非航收入占比16图23航站楼面积提升商业资源16图24国内居民因私出境人数17图25免税销售额快速提高，免税购物人数持续增加18图26非航空性收入组成及影响因素18图27非航招标市场化下的新投资逻辑20表1机场分类调整5表2假设乘坐飞机和高铁的相关因素9表3《民用机场收费标准调整方案》11表4跑道间距及运行模式比较12表5各大机场小时容量上限12表6部分机场免税合同191.枢纽机场是稀缺硬资产硬资产是指切实存在的、具有耐久性、不易消灭、受到自然周期或者经济周期影响比较少的资产种类。对于行业来说，机场行业具有稀缺

4、性、垄断性和永久性的特点，所以我们认为枢纽机场的稀缺硬资产。1.1机场运营具有垄断性、永续性、稀缺性垄断性：机场的垄断性体现按在两个方面——区域垄断和行政垄断。一方面，核心枢纽机场的垄断地位是由区位优势决定的。除了个别特大型城市拥有两个甚至多个机场除外，一旦规划机场建成，一定范围内都不会新建其他机场，而交通整体规划也将围绕机场进行，从而形成区域垄断。另一方面，机场建设属于交通运输基础设施建设，由政府主导，需要报送国务院、中央军委、民航局、海陆空等多方审批，长期受到民航局和发改委价格管控。稀缺性：机场建设的初始投资金额巨大，使得机场行业具有较高的投资门槛，政府一般不会在存有机场的区域内新建

5、机场，既有机场具有稀缺性。永续性：政府会对机场的收费方案进行调整和管制，但是与其他资产不同的是政府不对机场收费年限进行限制。1.2枢纽机场的定位受到政府指导我国的航空业受到政府的高度管制，机场的定位由中央确定。2012年《国务院关于促进民航业发展的若干意见》提出着力把北京、上海、广州机场建成功能完成、辐射全球的大型国际航空枢纽。2016年，民航局发布《关于进一步深化民航改革工作的意见》提出国内民航机场将进一步明确功能定位，提高枢纽机场的集散功能。2017年，民航局印发《民用机场收费标准调整方案》调整机场分类，将北京首都、上海浦东、广州白云定义为一类1级机场。同年，民航局发布《中国民用航空

6、第十三个五年规划》提出打造国际枢纽；着力提升北京、上海、广州机场国际枢纽竞争；建设与京津冀、长三角、珠三角三大城市群相适应的世界级机场群，明确区域内各机场分工定位，与其他交通运输方式深度融合、互联互通。表1机场分类调整机场分类机场一类1级北京首都、上海浦东、广州白云一类2级深圳、成都、上海虹桥二类昆明、重庆、西安、杭州、厦门、南京、郑州、武汉、青岛、乌鲁木齐、长沙、海口、三亚、大连、哈尔滨、贵阳、沈阳、福州、南宁、天津三类除上述一、二类机场以外的机场资料来源：民航局，1.3中枢航线结构保障枢纽机场，基地航空推动机场建设枢纽航空系统是当今世界大型航空公司和机场普遍采用的一种先进的航空运输生

7、产组织形式。它具有优化航线结构，合理配置资源，增强企业竞争力，促进机场繁荣等多重作用。中枢航线结构是在20世纪70年代首先出现在美国的一种新的航线布局模式，原先的航线结构是简单的点对点的形式。中枢航线结构的主要特点就是通过一个枢纽机场将其他客流量较小的城市连接，而非直接点对点的通航。通过枢纽机场进行航班衔接、中转旅客和货物，以实现客货快速运输的目的。采用中枢航线结构，航空公司可以优化配置资源，降低运营成本；旅客可以缩短旅行时间提高了