有色金属行业2019年度投资策略：看好贵金属配置价值，关注宏观预期修复

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1、目录一、行情回顾及展望：18年权益及大宗表现低迷，19年看好贵金属配置价值4（一）大宗商品景气度下行，有色板块整体偏弱运行4（二）有色金属二级市场表现低迷6（三）2019年展望:看好贵金属配置价值，关注宏观预期修复9二、贵金属：配置价值凸显，建议关注黄金、白银10（一）黄金：看好中长期价格走势10（二）白银：短端不确定性支撑价格，静待金银比回归14（三）钯金：价格连创历史新高，供需缺口或进一步扩大16三、基本金属：关注宏观预期变化及结构性机会20（一）铜：全球供需仍处紧平衡，需求或将回暖20（二）铝：供给结构渐趋优化，关注需求端复苏进程25（三）锡：需求稳定增长，供给难有改善31（四）锌：上游

2、供给边际宽松，景气度有望向中游传导36（五）铅：产能释放叠加弱势需求，中长期景气度或将下行40（六）镍：短期基本面偏弱，价格具备长期上行动力42四、小金属：18年能源金属景气回落，19年行情或企稳47（一）碳酸锂：产量释放，关注需求端变化47（二）钴：上游供给将逐步放量，中长期需求前景依旧广阔49（三）稀土：常态化“环保+打黑”优化供需格局，静待风起之时54风险提示57插图目录58表格目录60一、行情回顾及展望：18年权益及大宗表现低迷，19年看好贵金属配置价值2019年美联储加息的节奏及次数仍具备较强的不确定性，叠加地缘事件及全球经济悲观预期，全球投资者情绪敏感，市场或维持较强的波动性，贵金

3、属预期维持延续强货币属性，结构上关注金银。而基本金属及小金属的核心变动因素是供需平衡情况及供需边际改善的力度，总体上铜锡的大概率延续供需紧平衡，而铅锌镍的供应相对充裕而下游需求弹性相对偏弱。新能源的长期基本面向好，但短期供给大于需求，价格上行空间有限，而锂方面价格接近成本线，价格下行空间也不大。钴锂须关注供需结构边际改善的力度。从权益的市场的角度，截止到18年12月28日数据，有色金属PE(TTM)整体处于历史30%,而贵金属、工业金属、稀有金属分别处于30%，45%，12%的位置。而基金对有色金属的整体持仓也处于低配状态。从有色金属的盈利周期来看，有色金属的归母净利回落，但ROE则回升到高位

4、，从盈利周期的角度相对看好贵金属ROE的持续性及高ROE的小金属。总体上我们从基本面向好、估值处于相对低位、ROE保持相对高位的角度，推荐金、银、铜及锡标的，同时建议关注小金属的边际变化趋势。（一）大宗商品景气度下行，有色板块整体偏弱运行1、宏观需求预期偏悲观，大宗商品偏弱运行全球经济增长预期下行。根据Bloomberg预测，全球实际GDP将从2017年的3.3%缓慢下行到2020年的3.2%。从主要经济体的角度，G20整体预期延续2017年以来的下降。从中美两国的角度来看，中国的实际GDP预计将下行到6%-6.5%，进入2011年以来的最低区间。而特朗普的降税措施使得美国景气周期延长，随着刺

5、激措施影响力减退，美国的经济预期在2018年出现拐点。图1:2018-2020年全球经济预期增速下行图2:大宗商品价格上行乏力10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%美国中国(右)全球G2028,00024,00020,00016,00012,0008,000CRB现货指数PMI:进口（右轴）(右轴)555351494745资料来源：Bloomberg，资料来源：Wind，大宗商品价格上行乏力。从进口数据来看，CRB指数代表着经济运行的指标，同时也是主要大宗商品的综合指数。CRB商品指数呈现震荡向下的趋势，隐含经济预期悲观导致大宗商品价格上行乏力。与之相对应的是中国PMI进口于20

6、18年5月跌破景气荣枯线，进口需求下降。全球需求预期承压。从出口数据来看，BDI与中国出口订单走势相近，二者的走势均在2018年4月前后出现拐点。BDI的价格下降表示全球的货运需求下降，国际贸易趋势放缓。中国作为国际贸易的重要参与者，出口订单下行也代表全球的商品需求下降，两者基本同步或略微领先BDI的走势。图3:BDI指数及PMI出口订单图4:美元指数上行PMI:新出口订单BDI指数（右轴）535251504948474645442013/112014/042014/092015/022015/072015/122016/052016/102017/032017/082018/012018/0

7、62018/11432,5002,0001,5001,0005000110100908070美元指数2011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/07资料来源：Wind，资料来源：Wind，大宗商品的价和量均受到压制。美